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颖通控股作为一家香水品牌管理企业，其核心业务是代理国际(ji)知名香水品牌，并在内地、香港及澳门进行综合市场推广和销售。然而，这(zhe)种高度依赖品牌授(shou)权商的业务模式，却(que)为其带来了不小(xiao)的挑战和隐忧。

招股书显(xian)示，颖通控股超80%的收入来自国际(ji)品牌的代理销售，其中香水品类占比高达83.1%。这(zhe)种业务结(jie)构使得其业绩与国际(ji)品牌的授(shou)权关系深度绑定，一旦品牌方调整授(shou)权策略或终(zhong)止合作，颖通控股的业绩将受到重大冲击。

事实上，颖通控股已经遭遇过类似的挑战。2022年，某(mou)豪侈品牌代理协议到期(qi)后选择自营，导(dao)致颖通控股单年收入骤降4.25亿元，占其当(dang)年总营收的25.5%。更令人担忧的是，近年来国际(ji)品牌加速收回(hui)香水、美妆等(deng)业务的自主经营权。颖通控股也在招股书中坦言，无法维持与品牌授(shou)权商的合作关系，将对企业业务、经营业绩及前景造成重大不利(li)影(ying)响。

此外，颖通控股还面临(lin)着供应商高度集中的问题。招股书披露，上述报告(gao)期(qi)内，颖通向五大供应商的采购额(e)占总采购额(e)的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其中，仅前两大供应商的采购占比就达到一半以上。这(zhe)种“大客户依赖症”严重削弱了颖通控股的议价(jia)能(neng)力。一旦大供应商在香水代理权上出现变动，比如提高供货价(jia)格、减(jian)少供货量，颖通控股的成本将大幅增加，利(li)润(run)空间被严重压缩，业绩风险也会随(sui)之而来。

为了改(gai)变这(zhe)种局面，颖通控股曾尝试从渠道商朝着品牌商的方向转型。然而，从目前的情况来看，其自有品牌的运营并不成功。尽管早在1999年，颖通控股就已推出“圣(sheng)曼尼加”（Santa Monica）自有品牌的眼(yan)镜产品，但(dan)直到2022年，企业才决定进一步拓展此品牌，并推出5款入门级高端香水。然而，这(zhe)些自有品牌的市场表(biao)现并不理想。上述报告(gao)期(qi)内，“圣(sheng)曼尼加”品牌实现营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅占同期(qi)总收入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软

颖通控股拥(yong)有直销渠道、零售商渠道、分销渠道和其他渠道组成的庞大销售网(wang)络，但(dan)目前渠道发展出现了严重的结(jie)构性(xing)矛盾，渠道效率逐渐显(xian)露出疲态。

线上渠道方面，近年来呈(cheng)现出明显(xian)的下滑趋(qu)势。直销渠道中的网(wang)店营收占比持续下降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断下滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已连(lian)续两年下滑；分销商渠道中线上分销商的营收占比同样如此，各期(qi)收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数字化浪潮席卷零售行业的当(dang)下，线上渠道已成为品牌增长的关键(jian)引擎，颖通控股线上业务的疲软表(biao)现，使其错失了许多增长机会，市场渗透率难以提升，在与新兴品牌的竞争中也逐渐处于劣势。

面对线上渠道增长放缓的困境，颖通控股选择将直销渠道作为首要增长点，计划进一步扩大直销渠道，尤其是线下专柜及门店。从数据上看，报告(gao)期(qi)内来自三大线下渠道的收入整体呈(cheng)上涨态势。但(dan)与此同时，颖通控股自营的线下门店及专柜数量却(que)在减(jian)少，已从2022年的102家减(jian)少至2024年的87家。对此企业说明说，主要是由于管理团队关闭了表(biao)现不佳的线下门店。

此外，颖通控股存在一定的滞销迹象。颖通控股对少数大客户设有特殊的产品退货政策，允许其根据协定的条款及条件(jian)退回(hui)滞销产品，滞销产品通常指大客户无法在一定期(qi)间内（一般介乎(hu)两至六个月）达成其销售目标的产品。根据招股书，近三年因滞销退回(hui)的商品总额(e)达1750万元，且(qie)退货比例呈(cheng)上升趋(qu)势。

巨额(e)分红引争议

颖通控股在财务方面的操作引发了市场的广泛质疑，尤其是其分红策略。在递表(biao)之前，创始人刘钜荣及其妻子陈慧珍通过颖通国际(ji)有限企业分别间接持有颖通控股90%及10%股权。据招股书披露，截至2022年、2023年及2024年3月31日(ri)，颖通控股分别向控股股东刘钜荣夫妇分红1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红达6.31亿元，而同期(qi)，颖通控股的三年净利(li)润(run)之和仅为5.5亿元。也就是说，颖通控股在近三个财年的分红金(jin)额(e)比净利(li)润(run)还多了0.81亿元。

这(zhe)种上市前夕的大规模分红行为，不仅让人质疑其资金(jin)管理的合理性(xing)，更可能(neng)影(ying)响投(tou)资者对其未来增长潜力的信心。尽管分红在一定程(cheng)度上体现了企业对股东的回(hui)报，但(dan)在IPO前将大量利(li)润(run)分光，随(sui)后又通过资本市场募资“补血”，这(zhe)种操作难免让市场怀疑企业是否真正具备可持续的盈(ying)利(li)能(neng)力。

值得注意的是，颖通控股的控股股东刘钜荣夫妇在上市前持股100%，这(zhe)种高度集中的股权结(jie)构进一步放大了企业的治(zhi)理风险。巨额(e)分红不仅可能(neng)导(dao)致企业现金(jin)流紧张，还可能(neng)削弱其应对未来市场变化和行业竞争的能(neng)力。一旦上市成功，这(zhe)种不健康的财务策略可能(neng)会成为制约其长期(qi)发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利(li)文(wen)报告(gao)，中国香水总市场规模（按零售额(e)计）由2018年的146亿元增加至2023年的261亿元，复合年增长率约为12.3%，预(yu)计2028年将进一步增长至477亿元，2023年至2028年复合年增长率约12.8%。但(dan)目前市场竞争异常激烈，一方面，国际(ji)大牌纷纷加大在中国市场的投(tou)入，不仅在产品研发和营销上不断创新，还逐渐收回(hui)代理权，采用自主运营与合作零售结(jie)合的模式；另一方面，本土新兴香水品牌如雨后春笋般崛起，它们凭借对本土市场的深入理解和灵活(huo)的营销策略，在细分市场中不断抢占份额(e)。随(sui)着市场逐渐饱(bao)和，消费者对香水的需求逐渐趋(qu)于理性(xing)，不再盲目追求品牌，而是更加注重产品品质和个性(xing)化。在这(zhe)样的市场环境下，颖通控股想要维持市场份额(e)和业绩增长，成为“中国香水第一股”，仍面临(lin)着前所未有的挑战。