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目前，代工(gong)厂行(xing)业正加速技术迭代驱(qu)动产业链协同升级，头部企业依托规模效应，也在持续强化(hua)其(qi)竞争(zheng)壁垒?。

此(ci)次申报，香江电器ODM/OEM模式贡献的(de)收入占比超九成(cheng)，但自有品牌的(de)销售(shou)收入及占比逐年走低，截至2024年上半年不(bu)足(zu)5%。同时，香江电器在报告期内，曾向两家贸易(yi)商客户(hu)销售(shou)毛利(li)率告负。

1.1 ODM及OEM业务模式贡献收益超九成(cheng)，自有品牌销售(shou)收入及占比逐年走低

据香江电器最(zui)后实际可行(xing)日期为2024年9月23日的(de)招股说(shuo)明(ming)书（以下简称“2024年9月23日港股招股书”），2021-2023年及2024年上半年，香江电器的(de)收益分别为14.8亿元、10.97亿元、11.88亿元、6.14亿元。2022-2023年，香江电器的(de)收益同比增长率分别为-25.9%、8.33%。

同期，香江电器期内溢利(li)分别为0.72亿元、0.8亿元、1.21亿元、0.61亿元。2022-2023年，香江电器的(de)期内溢利(li)同比增长率分别为11.78%、51.33%。

可见，香江电器的(de)收益在2022年出现同比下滑后，到2023年虽(sui)有增长，但仍未“回到”2021年水(shui)平。2021-2023年，香江电器的(de)期内溢利(li)呈现稳定上升趋势。

据2024年9月23日港股招股书，香江电器专注电器类家居用品及非电器类家居用品的(de)研发、设(she)计、生产与(yu)销售(shou)，主(zhu)要以ODM/OEM模式营运。

在ODM模式下，香江电器与(yu)客户(hu)合(he)作构思产品设(she)计，再由香江电器进行(xing)生产；在OEM模式下，客户(hu)向香江电器提供设(she)计，香江电器只负责生产。

另自2016年起，香江电器开展OBM业务，据此(ci)以三个(ge)自有品牌设(she)计、研发、生产及销售(shou)产品。且其(qi)OBM产品主(zhu)要在主(zhu)要电商平台（包括AMAZON、京东、天猫及拼多多）销售(shou)。

2021-2023年及2024年上半年，香江电器ODM/OEM模式下产生的(de)收益分别为13.86亿元、10.36亿元、11.39亿元、5.91亿元，占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为93.7%、94.4%、95.8%、96.3%。同期，香江电器OBM模式下产生的(de)收益分别为9,394.9万元、6,137.3万元、4,970.6万元、2,296万元，占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为6.3%、5.6%、4.2%、3.7%。

也就是说(shuo)，2021-2023年及2024年上半年，香江电器超九成(cheng)收益系(xi)通过ODM/OEM模式实现，而(er)同期自有品牌产生的(de)收益占比不(bu)足(zu)7%，且收入及占比呈下滑趋势。

且据2024年9月23日港股招股书，2021-2023年及2024年上半年，香江电器销售(shou)开支中的(de)营销及推广开支，占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为45.9%、42.2%、32%、30.6%。

而(er)此(ci)背景下，香江电器欲募资用于收购市场上的(de)现有品牌。

1.2 香江电器募资的(de)未来计划包括引进新(xin)的(de)品牌以增强OBM业务，称尚未物(wu)色到拟收购目标

据2024年9月23日港股招股书，此(ci)次申报港股上市，香江电器的(de)目标为收购集中在欧美市场提供生活家居用品的(de)品牌拥有人(ren)，拟动用募资额引进新(xin)的(de)品牌以增强OBM业务。

截至最(zui)后可行(xing)日期2024年9月23日，香江电器尚未物(wu)色到任何拟收购的(de)品牌，其(qi)计划在编纂后开始(shi)物(wu)色合(he)适的(de)目标，并物(wu)色到合(he)适的(de)目标后2027年底前完成(cheng)收购。

不(bu)仅如此(ci)，在业务以ODM/OEM模式为主(zhu)的(de)情况下，香江电器的(de)客户(hu)关系(xi)维护值(zhi)得(de)关注。

1.3 ODM/OEM模式下，香江电器曾为维系(xi)合(he)作关系(xi)向贸易(yi)商客户(hu)销售(shou)毛利(li)率告负

关注香江电器申报主(zhu)板(ban)上市的(de)问询回复。

据出具日为2023年9月26日的(de)《关于湖北香江电器股份有限企业首次公开发行(xing)股票并在主(zhu)板(ban)上市申请文(wen)件的(de)审核问询函的(de)回复》（以下简称“深主(zhu)板(ban)首轮问询回复”），2020-2022年及2023年1-6月，香江电器ODM/OEM模式中，贸易(yi)商客户(hu)贡献收入占香江电器主(zhu)营业务收入的(de)比例分别为6.08%、5.99%、10.54%、1.79%。

其(qi)中，TGI（FAR EAST）Limited（以下简称“TGI”）、Wachsmuth & Krogmann（Far East）LTD（以下简称“WK”）为香江电器主(zhu)要的(de)贸易(yi)商客户(hu)之一。

2020-2022年及2023年1-6月，香江电器对TGI的(de)销售(shou)金额分别为482.26万元、665.14万元、5,618.21万元、125.47万元；同期，香江电器对WK的(de)销售(shou)金额分别为1,350.79万元、3,823.38万元、2,999.74万元、0元。香江电器表示，因WK、TGI等客户(hu)主(zhu)要用于销售(shou)促销活动的(de)产品，不(bu)同期间向香江电器采购的(de)产品品类和数(shu)量差异较大，2023年上半年订(ding)单量，导致贸易(yi)商前五大客户(hu)销售(shou)收入减少。

值(zhi)得(de)一提的(de)是，香江电器存在对上述两大贸易(yi)商客户(hu)的(de)销售(shou)毛利(li)曾告负。

据深主(zhu)板(ban)首轮问询回复，香江电器2020年向TGI的(de)销售(shou)毛利(li)率为-49.97%，2021年向WK销售(shou)的(de)大部分水(shui)壶(hu)类产品毛利(li)率为负。

对此(ci)香江电器表示，对于TGI，2020-2022年及2023年1-6月，香江电器向TGI销售(shou)毛利(li)率分别为-49.97%、14.94%、19.94%、-13.34%。2020年香江电器向TGI销售(shou)毛利(li)率为负，主(zhu)要原(yuan)因为双(shuang)方(fang)在新(xin)产品交付上共同承担了相(xiang)应损失；2023年1-6月毛利(li)率为负，主(zhu)要原(yuan)因为2023年香江电器销售(shou)给TGI的(de)酸奶(nai)机为新(xin)款产品，新(xin)产品前期模具成(cheng)本等开发成(cheng)本较高，在2023年上半年销售(shou)金额较小情况下，单位(wei)成(cheng)本偏高，导致2023年上半年销售(shou)毛利(li)率为负。

对于WK，2020-2022年及2023年1-6月，香江电器向WK销售(shou)毛利(li)率分别为10.47%、-5.41%、8.89%、0%（销售(shou)额为0元），其(qi)中2021年香江电器向WK销售(shou)毛利(li)率为负，主(zhu)要为销售(shou)的(de)煎烤类产品和电水(shui)壶(hu)类产品的(de)毛利(li)率为负，毛利(li)率分别为-22.01%和-6.9%。

同时，香江电器表示，WK为德国(guo)大型零售(shou)商ALDI的(de)长期供应商，香江电器与(yu)WK从2013年开始(shi)建立合(he)作关系(xi)，合(he)作至今近十(shi)年，合(he)作关系(xi)良好。WK产品主(zhu)要用于ALDI促销使用，单一品类产品采购量较大，并且在国(guo)内选择了较多的(de)供应商作为备选供应商，不(bu)同供应商之间竞争(zheng)激烈，香江电器为维护长期合(he)作关系(xi)，2021年向其(qi)销售(shou)的(de)煎烤类产品和电水(shui)壶(hu)类产品报价较低，从而(er)导致产品销售(shou)毛利(li)率为负。从长期合(he)作角度，香江电器对WK的(de)业务为盈利(li)。

从上述信息来看，2020-2022年及2023年1-6月内，香江电器对主(zhu)要贸易(yi)商客户(hu)TGI、WK的(de)销售(shou)毛利(li)率曾告负。其(qi)中2021年，香江电器向WK销售(shou)的(de)毛利(li)率为负，原(yuan)因系(xi)不(bu)同供应商之间竞争(zheng)激烈，香江电器为维护与(yu)客户(hu)的(de)长期合(he)作关系(xi)而(er)对电水(shui)壶(hu)等产品报价较低。

需要说(shuo)明(ming)的(de)是，2024年9月23日港股招股书显示，电热水(shui)壶(hu)、电烤炉属于小家电产品。

综(zong)合(he)来看，此(ci)次申报港股背后，报告期内，香江电器ODM及OEM模式的(de)业务创收超九成(cheng)，但自有品牌的(de)销售(shou)收入及占比均逐年下滑。此(ci)外，香江电器ODM/OEM模式中，香江电器曾向两家贸易(yi)商客户(hu)销售(shou)的(de)毛利(li)率告负，原(yuan)因涉及维系(xi)长期合(he)作关系(xi)、新(xin)产品前期模具成(cheng)本等开发成(cheng)本较高等情况。

二、花园水(shui)管(guan)销售(shou)或“绑定”唯一客户(hu)，供应商参与(yu)研发背后香江电器自有产线现疑云

对于拟上市企业，监管(guan)层对于重大客户(hu)依赖(lai)的(de)担忧是收入的(de)可持续性，对拟上市企业重大供应商依赖(lai)的(de)担忧是原(yuan)材料成(cheng)本的(de)风险性。

此(ci)次申报港股期间，香江电器花园水(shui)管(guan)所需的(de)主(zhu)要原(yuan)材料及加工(gong)组(zu)装等主(zhu)要向供应商顺(shun)良发采购。而(er)顺(shun)良发成(cheng)立当年，香江电器向该产品的(de)唯一客户(hu)主(zhu)动建议升级花园水(shui)管(guan)产品，过程中，顺(shun)良发配(pei)合(he)花园水(shui)管(guan)原(yuan)材料的(de)研发，并提供加工(gong)组(zu)装等服务。

2.1 花园水(shui)管(guan)系(xi)毛利(li)率最(zui)高单品，截至2022年4月涉及生产该产品的(de)厂房产品并未包括花园水(shui)管(guan)

据2024年9月23日港股招股书，香江电器产品可分为电器类家居用品及非电器类家居用品，其(qi)中电器类家居用品的(de)产品包括电热类家电、电动类家电、电子类家电；而(er)非电器类家居用品包括花园水(shui)管(guan)和其(qi)他。其(qi)中，其(qi)他包括锅具、清洁用具及其(qi)他家居用品等。

2021-2023年及2024年上半年，电器类家居用品贡献收益占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为76.1%、82%、78.5%、76.1%；非电器类家居用品贡献收益占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为23.9%、18%、21.5%、23.9%。

其(qi)中，非电器类家居用品中的(de)花园水(shui)管(guan)业务收益，占相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为22%、16.5%、18.7%、22%；同期，花园水(shui)管(guan)业务的(de)毛利(li)率分别为39.5%、40.2%、38.4%、35.1%，毛利(li)率远高于电器类家居用品及其(qi)他产品。

“蹊跷”的(de)是，截至2022年4月，香江电器旗下生产花园水(shui)管(guan)的(de)厂区，或并无相(xiang)应的(de)产品生产线。

据2024年9月23日港股招股书，截至2024年9月23日，在国(guo)内，香江电器共有七座生产设(she)施已经投产。其(qi)中，位(wei)于湖北省黄冈市的(de)湖北香江厂房，设(she)计及制 造ODM/OEM 产品，包括电热类家电及花园水(shui)管(guan)，其(qi)他六(liu)座生产设(she)施披露的(de)设(she)计及制造产品未包括花园水(shui)管(guan)。在海外，香江电器已在印尼东爪哇省设(she)立一座生产设(she)施，预期将于2025年第一季投产。印尼厂房的(de)设(she)计主(zhu)要用于制造电子类家电及花园水(shui)管(guan)，总建筑面积约7,745平方(fang)米(mi)。

这意味着(zhe)，香江电器合(he)并范围内或仅湖北香江厂房生产花园水(shui)管(guan)产品。

另外据香江电器签署(shu)日为2023年9月26日的(de)深主(zhu)板(ban)招股书，在企业及合(he)并报表范围内其(qi)他主(zhu)体的(de)业务分工(gong)中，截至2023年9月26日，香江电器合(he)并范围内涉及到花园水(shui)管(guan)业务分工(gong)的(de)主(zhu)体，包括位(wei)于黄冈的(de)香江电器母(mu)企业及印尼的(de)DINGSHENG。

然而(er)环(huan)评信息显示，截至2022年，香江电器母(mu)企业的(de)厂区，或并无花园水(shui)管(guan)产品相(xiang)关的(de)设(she)备及产线。

据广州绿网环(huan)境保护服务中心(xin)（以下简称“绿网”）披露的(de)编制日期为2022年4月的(de)《香江电器-研发中心(xin)建设(she)项目环(huan)境影响报告表（污染影响类）》（以下简称“研发中心(xin)项目环(huan)评报告”），截至2022年4月，香江电器母(mu)企业位(wei)于湖北省黄冈市蕲春县李时珍医药工(gong)业园。现有工(gong)程于2013年10月开工(gong)建设(she)，2015年5月完成(cheng)。2017年5月，香江电器启动扩(kuo)建厂房项目，主(zhu)要对现有工(gong)程部分外协生产工(gong)序改为由其(qi)自行(xing)生产处理，2018年2月2日通过了扩(kuo)建厂房项目竣工(gong)验收评审。现有工(gong)程产品包括不(bu)粘锅、电蒸锅、电烤炉等15款产品，其(qi)中并无“花园水(shui)管(guan)”产品。

基于香江电器合(he)并范围内或仅湖北香江厂房生产花园水(shui)管(guan)产品，该厂房的(de)现有工(gong)程中的(de)产品并未见花园水(shui)管(guan)的(de)“身影”。

而(er)“问题”才刚刚开始(shi)。

2.2 花园水(shui)管(guan)仅可售(shou)予唯一客户(hu)TB，布(bu)套原(yuan)料及委托加工(gong)采购额几乎(hu)全部来自供应商顺(shun)良发

据2024年9月23日港股招股书，香江电器表示，其(qi)2023年花园水(shui)管(guan)系(xi)列产品（海关HS编号39173900及40091200）的(de)出口额占中国(guo)对美国(guo)出口额的(de)9.13%，在业内稳占领(ling)先地位(wei)。

值(zhi)得(de)关注的(de)是，香江电器花园水(shui)管(guan)业务仅有一名客户(hu)。

据2024年9月23日港股招股书，2020-2023年及2024年上半年，Telebrands Corp（以下简称“TB”）是香江电器花园水(shui)管(guan)业务的(de)唯一客户(hu)，TB产生收益占香江电器相(xiang)应期间总收益的(de)比例分别为22%、16.5%、18.7%、22%。

根据香江电器与(yu)TB的(de)框架协议，香江电器不(bu)得(de)为其(qi)他客户(hu)制造或向其(qi)他客户(hu)销售(shou)花园水(shui)管(guan)。

据深主(zhu)板(ban)首轮问询回复，2020-2022年及2023年1-6月，香江电器花园水(shui)管(guan)类产品的(de)毛利(li)率及毛利(li)贡献率均分别为30.42%、35.59%、47.19%、39.18%。香江电器是TB花园水(shui)管(guan)产品的(de)唯一供应商。

此(ci)外，香江电器花园水(shui)管(guan)供应商同样值(zhi)得(de)关注。

据2024年9月23日港股招股书，2021-2023年及2024年上半年，五大供货商分别占香江电器总采购额的(de)25.5%、18.2%、22.4%及19.4%，同期最(zui)大供货商分别占香江电器总采购额的(de)8.9%、7.2%、9.4%及5.8%。

此(ci)外，2021-2023年及2024年上半年，香江电器第一大供应商分别为顺(shun)良发、顺(shun)良发、湖北益雄工(gong)业有限企业（以下简称“益雄工(gong)业”）、益雄工(gong)业。2021-2022年，香江电器向顺(shun)良发主(zhu)要采购纤(xian)维水(shui)管(guan)外套及半成(cheng)品组(zu)装服务，2023年及2024年1-6月向益雄工(gong)业主(zhu)要采购纤(xian)维水(shui)管(guan)外套。

需要说(shuo)明(ming)的(de)是，2024年上半年，香江电器对益雄工(gong)业的(de)采购额，系(xi)对顺(shun)良发和益雄工(gong)业所作全部采购之总和。其(qi)中，顺(shun)良发由一对父子拥有，而(er)益雄工(gong)业由该名父亲全资拥有。

据深主(zhu)板(ban)首轮问询回复，2020-2022年及2023年1-6月，香江电器的(de)花园水(shui)管(guan)布(bu)套主(zhu)要向顺(shun)良发采购，向顺(shun)良发采购的(de)花园水(shui)管(guan)布(bu)套金额，占香江电器整体布(bu)套的(de)采购比例分别为100%、100%、99.08%、100%。

同期，香江电器委托加工(gong)工(gong)序中的(de)内管(guan)加工(gong)、穿管(guan)组(zu)装主(zhu)要委托给顺(shun)良发，委托顺(shun)良发进行(xing)内管(guan)加工(gong)的(de)加工(gong)费占香江电器内管(guan)加工(gong)费的(de)比例分别为100%、100%、98.66%、100%，香江电器委托顺(shun)良发进行(xing)穿管(guan)组(zu)装的(de)加工(gong)费占香江电器穿管(guan)组(zu)装费的(de)比例分别为0、0、100%、100%。

换言之，前次申报至今，香江电器创收近两成(cheng)的(de)主(zhu)要产品花园水(shui)管(guan)，仅有唯一客户(hu)TB。同时，香江电器该产品在供应端的(de)采购，主(zhu)要来自多年的(de)合(he)作方(fang)陈(chen)焕(huan)良成(cheng)立的(de)企业顺(shun)良发。

研究发现，香江电器与(yu)顺(shun)良发的(de)合(he)作方(fang)式还涉及合(he)作研发。

2.3 顺(shun)良发配(pei)合(he)花园水(shui)管(guan)产品研发，且香江电器的(de)内管(guan)加工(gong)及穿管(guan)组(zu)装亦由顺(shun)良发负责

据深主(zhu)板(ban)首轮问询回复，2020-2022年及2023年1-6月，香江电器参与(yu)了花园水(shui)管(guan)产品的(de)研发迭代的(de)核心(xin)过程。香江电器拥有的(de)相(xiang)关发明(ming)和实用新(xin)型专利(li)，均在2014年至2018年间申请。同时，顺(shun)良发实控人(ren)陈(chen)焕(huan)良参与(yu)了水(shui)管(guan)布(bu)套的(de)研发。基于产品技术保密考虑，香江电器是顺(shun)良发的(de)唯一客户(hu)。

自2002年左右(you)开始(shi)，香江电器为TB生产第一代花园水(shui)管(guan)。截至2023年9月26日已迭代至第四代。其(qi)中2016年开始(shi)，香江电器先后为TB生产第三代、第四代花园水(shui)管(guan)，研发参与(yu)方(fang)均包括香江电器、顺(shun)良发、TB。

据市场监督(du)管(guan)理局(ju)数(shu)据，顺(shun)良发成(cheng)立于2016年5月5日。

即顺(shun)良发成(cheng)立当年，开始(shi)与(yu)香江电器合(he)作。

具体来看第三代花园水(shui)管(guan)的(de)研发合(he)作安(an)排。

据深主(zhu)板(ban)首轮问询回复，2016年，香江电器主(zhu)动建议TB升级水(shui)管(guan)性能，使用聚丙烯经纬编织线材质，由TB提供连接头的(de)外观草图。香江电器负责总体研发设(she)计，盛嘉伦配(pei)合(he)香江电器进行(xing)TPE配(pei)方(fang)研发、顺(shun)良发配(pei)合(he)香江电器进行(xing)布(bu)套研发，香江电器直接向市场采购接头组(zu)件，然后委托顺(shun)良发进行(xing)内管(guan)加工(gong)、穿管(guan)组(zu)装；香江电器设(she)计接头组(zu)件，将图纸提供给台州恒鑫阀业科技有限企业、玉环(huan)县宝路阀门厂，并直接向该两者(zhe)采购接头组(zu)件。

第四代花园水(shui)管(guan)的(de)研发合(he)作安(an)排中，香江电器负责总体研发设(she)计，顺(shun)良发配(pei)合(he)香江电器研发布(bu)套，香江电器直接向市场购买符合(he)要求的(de)乳胶内管(guan)，然后委托顺(shun)良发进行(xing)穿管(guan)组(zu)装。

在第三代、第四代花园水(shui)管(guan)产品研发过程中，TB提供的(de)设(she)计产生的(de)专利(li)归TB所有；在产品实现过程中取得(de)的(de)专利(li)归香江电器所有；香江电器与(yu)供应商研发合(he)作取得(de)了发明(ming)专利(li)、实用新(xin)型专利(li)、外观设(she)计专利(li)，专利(li)权归属于香江电器；香江电器直接采购的(de)材料或半成(cheng)品对应的(de)专利(li)权归供应商所有。

国(guo)家专利(li)局(ju)数(shu)据显示，截至查询日2025年3月11日，顺(shun)良发名下均无授权专利(li)，且无专利(li)申请记录。

到2023年，顺(shun)良发实控人(ren)新(xin)成(cheng)立经营主(zhu)体，该企业与(yu)香江电器位(wei)于同一个(ge)县城。

2.4 顺(shun)良发实控人(ren)在香江电器的(de)湖北香江厂区所在县新(xin)设(she)经营主(zhu)体，公开信息称该主(zhu)体制造智能园艺设(she)备成(cheng)品

前述提及，2024年1-6月，香江电器对益雄工(gong)业的(de)采购额，系(xi)对顺(shun)良发和益雄工(gong)业所作全部采购之总和。其(qi)中，顺(shun)良发由一对父子拥有，而(er)益雄工(gong)业由该名父亲全资拥有。

据市场监督(du)管(guan)理局(ju)数(shu)据，截至查询日2025年3月11日，顺(shun)良发的(de)股东为陈(chen)贵城、陈(chen)焕(huan)良。益雄工(gong)业成(cheng)立于2023年2月7日，其(qi)唯一股东为陈(chen)焕(huan)良。截至查询日2025年3月11日，益雄工(gong)业成(cheng)立至今，益雄工(gong)业的(de)企业住所均位(wei)于湖北省黄冈市蕲春县漕河镇三码河村一组(zu)8号。

而(er)前述提及，香江电器的(de)湖北香江厂房，即位(wei)于湖北省黄冈市蕲春县李时珍医药工(gong)业园。

据地图软(ruan)件，截至查询日2025年3月11日，从湖北香江厂区西北门地址至益雄工(gong)业的(de)企业住所，最(zui)快路线车程为18分钟(zhong)。

此(ci)外，据公开平台于2024年1月2日发布(bu)的(de)内容，“益雄智能园艺设(she)备制造项目”由益雄工(gong)业投资建设(she)，2023年2月投产，11月份进规，生产制造的(de)智能园艺设(she)备成(cheng)品全部终端销往欧美国(guo)家。

综(zong)合(he)来看，报告期内，香江电器主(zhu)要产品花园水(shui)管(guan)贡献近两成(cheng)收入，且仅只有一名TB，而(er)该产品主(zhu)要原(yuan)材料及加工(gong)等，向主(zhu)要供应商顺(shun)良发采购。自香江电器与(yu)客户(hu)TB合(he)作二十(shi)余年，共生产了四代花园水(shui)管(guan)。2016年顺(shun)良发成(cheng)立，成(cheng)立当年即成(cheng)为香江电器的(de)供应商；同年，香江电器向TB主(zhu)动建议升级花园水(shui)管(guan)产品，过程中顺(shun)良发配(pei)合(he)花园水(shui)管(guan)原(yuan)材料的(de)研发，并提供加工(gong)服务。

值(zhi)得(de)一提的(de)是，香江电器称，其(qi)2023年及2024年1-6月向益雄工(gong)业主(zhu)要采购纤(xian)维水(shui)管(guan)外套。而(er)这背后，2023年，顺(shun)良发实控人(ren)在香江电器的(de)湖北香江厂区所在县，新(xin)设(she)一家经营主(zhu)体益雄工(gong)业，公开信息称益雄工(gong)业制造智能园艺设(she)备成(cheng)品，终端销往欧美国(guo)家。

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