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颖通控股作为一家香(xiang)水品牌管理(li)企业，其核心业务(wu)是代理(li)国际知名香(xiang)水品牌，并在内地、香(xiang)港及(ji)澳门进行(xing)综合市场(chang)推广和销售。然而，这种高度依赖品牌授权商的业务(wu)模式，却为其带(dai)来了不(bu)小的挑战(zhan)和隐忧(you)。

招股书显示，颖通控股超80%的收(shou)入来自国际品牌的代理(li)销售，其中香(xiang)水品类占比高达83.1%。这种业务(wu)结构使得其业绩与国际品牌的授权关系深度绑定，一旦品牌方调整授权策(ce)略或(huo)终止合作，颖通控股的业绩将受(shou)到重大(da)冲击。

事实上，颖通控股已(yi)经遭(zao)遇过类似的挑战(zhan)。2022年，某豪侈品牌代理(li)协议(yi)到期后选择(ze)自营，导致颖通控股单年收(shou)入骤降(jiang)4.25亿(yi)元，占其当年总营收(shou)的25.5%。更令人担忧(you)的是，近年来国际品牌加速收(shou)回香(xiang)水、美妆等业务(wu)的自主经营权。颖通控股也在招股书中坦言，无法维持与品牌授权商的合作关系，将对企业业务(wu)、经营业绩及(ji)前景造成重大(da)不(bu)利影响。

此(ci)外，颖通控股还面临着供(gong)应商高度集中的问题。招股书披露，上述报告期内，颖通向五大(da)供(gong)应商的采购额占总采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及(ji)79.0%。其中，仅前两大(da)供(gong)应商的采购占比就达到一半以上。这种“大(da)客户依赖症(zheng)”严重削弱了颖通控股的议(yi)价能力。一旦大(da)供(gong)应商在香(xiang)水代理(li)权上出现变(bian)动，比如提高供(gong)货(huo)价格(ge)、减少供(gong)货(huo)量，颖通控股的成本将大(da)幅增加，利润(run)空(kong)间(jian)被严重压缩，业绩风险也会随之而来。

为了改变(bian)这种局面，颖通控股曾尝(chang)试从渠道商朝着品牌商的方向转型。然而，从目前的情(qing)况来看，其自有(you)品牌的运营并不(bu)成功。尽管早在1999年，颖通控股就已(yi)推出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有(you)品牌的眼镜(jing)产(chan)品，但直(zhi)到2022年，企业才决定进一步拓(tuo)展此(ci)品牌，并推出5款(kuan)入门级高端香(xiang)水。然而，这些(xie)自有(you)品牌的市场(chang)表现并不(bu)理(li)想。上述报告期内，“圣曼尼加”品牌实现营收(shou)分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅占同期总收(shou)入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软

颖通控股拥有(you)直(zhi)销渠道、零售商渠道、分销渠道和其他渠道组成的庞大(da)销售网络，但目前渠道发展出现了严重的结构性矛盾，渠道效率逐渐显露出疲态。

线上渠道方面，近年来呈(cheng)现出明显的下滑趋势。直(zhi)销渠道中的网店营收(shou)占比持续下降(jiang)，2022- 2024财(cai)年分别为10%、7.3%、6.8%，收(shou)入分别为1.67亿(yi)元、1.24亿(yi)元、1.26亿(yi)元。零售商渠道中线上零售商的营收(shou)占比也在不(bu)断下滑，2022- 2024财(cai)年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收(shou)入分别为3.72亿(yi)元、3.56亿(yi)元、3.28亿(yi)元，已(yi)连续两年下滑；分销商渠道中线上分销商的营收(shou)占比同样如此(ci)，各期收(shou)入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收(shou)入分别为2.56亿(yi)元、2.55亿(yi)元、2.16亿(yi)元。在数字化(hua)浪潮席卷零售行(xing)业的当下，线上渠道已(yi)成为品牌增长的关键引擎(qing)，颖通控股线上业务(wu)的疲软表现，使其错失了许多增长机会，市场(chang)渗透(tou)率难以提升，在与新兴(xing)品牌的竞争中也逐渐处于劣势。

面对线上渠道增长放缓的困境，颖通控股选择(ze)将直(zhi)销渠道作为首要增长点，计划进一步扩大(da)直(zhi)销渠道，尤其是线下专柜及(ji)门店。从数据上看，报告期内来自三大(da)线下渠道的收(shou)入整体呈(cheng)上涨态势。但与此(ci)同时，颖通控股自营的线下门店及(ji)专柜数量却在减少，已(yi)从2022年的102家减少至2024年的87家。对此(ci)企业说明说，主要是由于管理(li)团队(dui)关闭了表现不(bu)佳的线下门店。

此(ci)外，颖通控股存在一定的滞销迹象。颖通控股对少数大(da)客户设有(you)特殊的产(chan)品退货(huo)政策(ce)，允许其根据协定的条(tiao)款(kuan)及(ji)条(tiao)件退回滞销产(chan)品，滞销产(chan)品通常指大(da)客户无法在一定期间(jian)内（一般介乎(hu)两至六个月）达成其销售目标的产(chan)品。根据招股书，近三年因滞销退回的商品总额达1750万元，且退货(huo)比例呈(cheng)上升趋势。

巨额分红引争议(yi)

颖通控股在财(cai)务(wu)方面的操作引发了市场(chang)的广泛质疑，尤其是其分红策(ce)略。在递(di)表之前，创始人刘钜荣及(ji)其妻子(zi)陈(chen)慧(hui)珍通过颖通国际有(you)限(xian)企业分别间(jian)接持有(you)颖通控股90%及(ji)10%股权。据招股书披露，截至2022年、2023年及(ji)2024年3月31日，颖通控股分别向控股股东(dong)刘钜荣夫妇分红1.28亿(yi)元、1.89亿(yi)元和3.14亿(yi)元，累计分红达6.31亿(yi)元，而同期，颖通控股的三年净利润(run)之和仅为5.5亿(yi)元。也就是说，颖通控股在近三个财(cai)年的分红金额比净利润(run)还多了0.81亿(yi)元。

这种上市前夕的大(da)规模分红行(xing)为，不(bu)仅让人质疑其资金管理(li)的合理(li)性，更可(ke)能影响投资者对其未来增长潜力的信(xin)心。尽管分红在一定程度上体现了企业对股东(dong)的回报，但在IPO前将大(da)量利润(run)分光(guang)，随后又通过资本市场(chang)募资“补血”，这种操作难免(mian)让市场(chang)怀疑企业是否真(zhen)正具备可(ke)持续的盈利能力。

值得注意的是，颖通控股的控股股东(dong)刘钜荣夫妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进一步放大(da)了企业的治理(li)风险。巨额分红不(bu)仅可(ke)能导致企业现金流紧张，还可(ke)能削弱其应对未来市场(chang)变(bian)化(hua)和行(xing)业竞争的能力。一旦上市成功，这种不(bu)健康的财(cai)务(wu)策(ce)略可(ke)能会成为制约其长期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙(sha)利文报告，中国香(xiang)水总市场(chang)规模（按零售额计）由2018年的146亿(yi)元增加至2023年的261亿(yi)元，复(fu)合年增长率约为12.3%，预计2028年将进一步增长至477亿(yi)元，2023年至2028年复(fu)合年增长率约12.8%。但目前市场(chang)竞争异常激(ji)烈，一方面，国际大(da)牌纷纷加大(da)在中国市场(chang)的投入，不(bu)仅在产(chan)品研发和营销上不(bu)断创新，还逐渐收(shou)回代理(li)权，采用自主运营与合作零售结合的模式；另一方面，本土新兴(xing)香(xiang)水品牌如雨后春笋(sun)般崛起，它们凭借对本土市场(chang)的深入理(li)解和灵活的营销策(ce)略，在细分市场(chang)中不(bu)断抢占份(fen)额。随着市场(chang)逐渐饱和，消费者对香(xiang)水的需求逐渐趋于理(li)性，不(bu)再盲(mang)目追求品牌，而是更加注重产(chan)品品质和个性化(hua)。在这样的市场(chang)环境下，颖通控股想要维持市场(chang)份(fen)额和业绩增长，成为“中国香(xiang)水第一股”，仍面临着前所未有(you)的挑战(zhan)。