1月10日，寒武纪股价最高见777.77元，市(shi)值最高超3200亿(yi)元，自去年“924”以来累计飙涨高达2.5倍，被不少投资者亲切地称为“寒王”。
如(ru)果拉长时间看，从2023年1月算起，寒武纪股价更是最高暴涨超12倍，成为A股绝对的市(shi)场(chang)明星。
然后随着寒武纪披(pi)露(lu)2024年业(ye)绩预告，公(gong)司股价开始(shi)从高空跌落，1月16日甚至一度暴跌14.65%，成交放(fang)出天量的122亿(yi)元，创下(xia)A股当日成交之最。
曾有人说(shuo)，一旦市(shi)场(chang)有公(gong)司要称王的时候，那(na)就是危险时刻(ke)了。如(ru)今，“寒王”出现，会应验(yan)吗？
01
资本市(shi)场(chang)选中寒武纪抱团，是有原因的。
一方面(mian)，它是市(shi)场(chang)辨识度很高的一家芯片(pian)龙头公(gong)司。人工智能是新兴领(ling)域，行业(ye)所处阶段正(zheng)从导入(ru)期迈向加(jia)速爆发期，存(cun)在诸多赛(sai)道级投资大机会。这有点类似新能源车、光伏产业(ye)在2020年爆发后，两年时间内诞生了多家10倍股一样的逻辑。因此，公(gong)私募机构几乎必然会配置AI板(ban)块(kuai)，然而纯(chun)正(zheng)的AI芯片(pian)龙头非常(chang)稀缺(que)，主要就是海光信息(xi)与寒武纪。
另一方面(mian)，美股AI行情大爆发，英伟达2024年股价暴涨176%，市(shi)值净增超过2万(wan)亿(yi)美金。在美股映射下(xia)，A股AI行情同样爆发，国内机构也必然会注意到寒武纪这类具有高辨识度的AI芯片(pian)龙头，加(jia)大布局力(li)度。
除机构外，游资在“924”以来的史诗级行情之下(xia)，大举入(ru)场(chang)，疯(feng)炒半导体、AI等科技板(ban)块(kuai)，寒武纪也成为了几乎必然要加(jia)码(ma)的明星公(gong)司。要知道，本轮游资成交远超过往任何一次牛市(shi)行情。
不过，散户直接下(xia)场(chang)买寒武纪的规(gui)模应该不会太大，主要是一手(shou)100股，就需要大几万(wan)元，而散户主要是通过疯(feng)狂买ETF来间接抱团了寒武纪。
2024年，A股市(shi)场(chang)ETF实现了大爆发（超过公(gong)募基(ji)金规(gui)模），年内净流入(ru)金额高达1万(wan)亿(yi)元以上(shang)，配置主力(li)则为上(shang)证50、沪深300、中证A500、科创50为首的宽指数基(ji)金以及半导体为首的行业(ye)主题类指数基(ji)金。
截止2024年三(san)季度末，寒武纪前十大股东有4只指数基(ji)金，包(bao)括华夏上(shang)证科创板(ban)50ETF、易方达上(shang)证科创板(ban)50ETF、华夏半导体ETF、华泰沪深300ETF，持有股份分别为3.87%、2.33%、1.16%、0.89%。合计持有8.25%，最新持仓市(shi)值超200亿(yi)元。
加(jia)之2024年四季度ETF放(fang)量更为明显，通过ETF被动加(jia)仓寒武纪的散户资金量会更大。
要知道，?寒武纪纳入(ru)沪深300指数、上(shang)证50/中证A500指数的时间分别为2023年12月11日、2024年12月13日。其(qi)中，中证A500指数基(ji)金在9月推(tui)出以后，整体市(shi)场(chang)规(gui)模很快(kuai)突破了3000亿(yi)元，这部分资金被动加(jia)仓寒武纪。
综上(shang)可见，寒武纪股价大爆发是机构、游资、散户合力(li)极致抱团的一场(chang)资本盛宴。
02
当前，寒武纪PS（市(shi)销率为市(shi)值/营收，即(ji)评估尚未(wei)盈利或盈利不稳定的高成长性企业(ye)的价值?）为331倍，远高于上(shang)市(shi)以来估值中位数的96.9倍，较2023年1月的不足30倍翻了10倍以上(shang)（可见市(shi)值暴增均来源于估值提(ti)升）。
横向对比看，海光信息(xi)最新PS为37.6倍。再看美国纯(chun)正(zheng)的AI芯片(pian)龙头英伟达，最新PS为29.46倍。宣布进军研发AI芯片(pian)的OpenAI，按照去年10月1570亿(yi)美金估值来测算，PS为24倍。
可见，寒武纪不管是跟自身对比，还是跟国内外AI芯片(pian)龙头进行对比，估值均出现了较为明显的泡沫。
当然，如(ru)果寒武纪未(wei)来能够按市(shi)场(chang)寄予的厚望，兑现持续的高增收入(ru)与利润，来消化(hua)超高估值也是可行的。但(dan)关键是能够如(ru)市(shi)场(chang)所愿吗？
我(wo)们从过去以及当前披(pi)露(lu)的业(ye)绩表现，能够较好去推(tui)测未(wei)来业(ye)绩爆发有多大可能性。
1月14日，寒武纪披(pi)露(lu)了2024年业(ye)绩预告。据披(pi)露(lu)，2024年全年营收为10.7-12亿(yi)元，同比增加(jia)50.83%—69.16%。
扣除前三(san)季度1.85亿(yi)元，第四季度营收为9.5亿(yi)元-10.8亿(yi)元，而机构预测第四季度收入(ru)12.74亿(yi)元（全年预测14.59亿(yi)元）。很显然，寒武纪营收不及机构主流预期。
寒武纪过去多年收入(ru)均聚集(ji)在第四季度，为什么？
这需要从寒武纪营收结构来看，主要包(bao)括智能计算集(ji)群系统、远端产品线以及边缘产品线等。其(qi)中，智能计算集(ji)群系统2023年业(ye)务收入(ru)为6.05亿(yi)元，占总收入(ru)的85%。这一业(ye)务主要是基(ji)于自身云端产品、系统App平台，再通过集(ji)成其(qi)他设备而成，主要为一些地方政(zheng)府建设算力(li)基(ji)础设施。
寒武纪收入(ru)大头均在第四季度，也说(shuo)明主要客户为政(zheng)府部门。同时也说(shuo)明了AI芯片(pian)最直接相关业(ye)务——云端产品线（主要包(bao)括训练芯片(pian)、推(tui)理芯片(pian)等）的市(shi)场(chang)竞争力(li)不够强劲。其(qi)实，在AI需求大爆发之下(xia)，2023年该业(ye)务还一度下(xia)滑了60%至0.9亿(yi)元。
再看利润表现。2024年全年净亏损约为3.96亿(yi)元-4.84亿(yi)元，亏损收窄(zhai)42.95%至53.33%。刨除前三(san)季度，第四季度净利润为2.4亿(yi)元-3.28亿(yi)元。于是，诸多自媒(mei)体、财(cai)经媒(mei)体广泛宣传寒武纪实现了历史首次单季度盈利了。
但(dan)魔(mo)鬼藏在细(xi)节里。归母净利润这一会计科目包(bao)括上(shang)亿(yi)元的政(zheng)府补助，并不能很好地反馈盈利状况。看扣非归母净利润为-7.65亿(yi)元至-9.35亿(yi)元，较上(shang)年同期收窄(zhai)10.34%-26.64%，可见利润表现改善幅度并不明显。
整体看，寒武纪2024年度业(ye)绩表现不及市(shi)场(chang)预期，或许是1月16日股价暴跌的重要导火索(suo)（财(cai)报披(pi)露(lu)，不一定会在第一个交易日马(ma)上(shang)进行反馈）。
其(qi)实，过去两年AI服务器渗透率加(jia)速上(shang)升，海外英伟达业(ye)绩大幅放(fang)量，国内的海光信息(xi)同样如(ru)此。其(qi)中，海光信息(xi)2023年归母净利润大幅增长57%，2024年前三(san)季度大幅增长69%。这才(cai)是AI行业(ye)爆发下(xia)的应有之义。
然而，寒武纪AI芯片(pian)直接相关业(ye)务并没有爆发。其(qi)实，寒武纪发布的AI芯片(pian)产品不少算了，最先进的思元590芯片(pian)已于2023年发布，综合性能对比英伟达的A100，但(dan)奈何市(shi)场(chang)订单并不多，不像海光信息(xi)的深算系列、HUAWEI昇腾(teng)910系列已经过市(shi)场(chang)大规(gui)模验(yan)证。
那(na)么，我(wo)们推(tui)断(duan)市(shi)场(chang)可能还期待寒武纪通过大规(gui)模研发，未(wei)来诞生一款史诗级AI芯片(pian)，一经上(shang)市(shi)抢占大量市(shi)场(chang)蛋糕。
那(na)么，寒武纪研发投入(ru)力(li)度又怎么样？
在2022年及以前，寒武纪每年研发投入(ru)均保持高速增长，到2022年全年研发投入(ru)达到15.23亿(yi)元。不过，2023年研发投入(ru)为11.18亿(yi)元，同比下(xia)滑26.6%。2024年前三(san)季度，研发费用再度下(xia)滑8%至6.59亿(yi)元。
再看研发人员，2022年为1205人，到2023年下(xia)滑至752人，同比下(xia)滑幅度为37.6%。可见，在AI行业(ye)大爆发之下(xia)，寒武纪研发投入(ru)力(li)度有所放(fang)缓。
反观海光信息(xi)，2023年、2024年前三(san)季度，研发投入(ru)分别为19.92亿(yi)元、18.14亿(yi)元，同比增速为41%、42%。
相比之下(xia)，寒武纪的资金实力(li)、研发人才(cai)等方面(mian)要明显弱于海光信息(xi)等竞争对手(shou)，可能无法支撑AI芯片(pian)的快(kuai)速迭(die)代，期待诞生一款史诗级的AI芯片(pian)快(kuai)速抢占市(shi)场(chang)份额的想法，在未(wei)来一两年的短期可能过于乐观了。
03
A股龙头被投资者亲切称之为王的公(gong)司并不多，最近几年仅出现了茅王、宁王、迪王等。然而，这些公(gong)司称王没过多久，股价便迎来了大幅回调。其(qi)中，茅王现价较2021年2月高峰仍然暴跌40%，宁王现价较2021年12月高峰依然下(xia)跌30%以上(shang)。
这一次，寒王出现，能否打(da)破魔(mo)咒，继续上(shang)冲呢？
在我(wo)看来，寒武纪当前高估值透支了未(wei)来成长性，加(jia)之当前技术面(mian)跌破重要的20日均线，短期内还存(cun)在较大动荡(dang)风险，风险收益比并不高，当前更应重视波动风险。
不过同时，A股市(shi)场(chang)目前确实稀缺(que)芯片(pian)产业(ye)能对标国外芯片(pian)巨头的龙头公(gong)司，“寒王”也是因此是被市(shi)场(chang)寄予了显著很高的希望，由此高估值状态可能在未(wei)来相当长时间都很难会被消除。