界面新(xin)闻记者(zhe) | 陈(chen)慧东
界面新(xin)闻记者(zhe) | 陈(chen)慧东
在公布控制权转让(rang)细节的前后几天，康惠制药（603139.SH）股价走了个(ge)过山车，背后发生了什么？
界面新(xin)闻记者(zhe)近日来(lai)到(dao)康惠制药位于陕西省(sheng)咸阳(yang)市秦都区的总部及生产基地，在与企业多名员工的交谈中得知，目前企业运行正常，此前业绩连亏之(zhi)际没有裁员、降薪情形。另外，针对康惠制药前实控人王延岭套现退休的市场传闻，有员工表示“老板没退休。”
康惠制药2017年登陆A股市场，上市即业绩巅峰，此后多年“增(zeng)收不增(zeng)利(li)”，盈利(li)规模均未及上市当年水平。与此同时，企业却热衷溢价收购和投资理财，不过多桩(zhuang)溢价收购都没能带来(lai)业绩增(zeng)长(chang)，有些反而拖累业绩。
康惠制药发行价14.57元/股，上市之(zhi)初曾触及43.96元/股的股价高点(dian)，近两年股价多在10元/股至20元/股之(zhi)间震荡。不过，股价震荡并(bing)不妨(fang)碍(ai)实控人王延岭“落袋为安”，除(chu)了此次控制权转让(rang)将直接套现超5亿元，2022年其已减持(chi)套现6127.55万元。
Wind数据显示，康惠制药上市以来(lai)累计募(mu)资金(jin)额达10.26亿元，分红(hong)不过5423.48万元，近年业绩则一直亏损。
开源证券大额买入登龙虎(hu)榜
据公告，康惠制药控股股东陕西康惠控股有限企业（简称“康惠控股”）拟转让(rang)22%的股权，转让(rang)总价为5.4亿元，受让(rang)方是嘉兴悦(yue)合智创科技合伙企(qi)业（简称“悦(yue)合智创”）。
悦(yue)合智创实控人是李(li)红(hong)明、王雪芳夫妇。李(li)红(hong)明夫妇也是新(xin)三板企业亿安天下（870849.NQ）的实控人。
亿安天下成立于2009年，总部位于北京昌平区，是一家主要提供算力服务和数据中心业务的科技企业，在京津冀、大湾区以及东数西算重要枢纽节点(dian)和中心集群上布局了多座大型智算中心和数据中心产业园(yuan)，同时自主研发AI算力服务器。此前不久，亿安天下传出拟赴北交所上市的消息。
亿安天下成立于2009年，总部位于北京昌平区，是一家主要提供算力服务和数据中心业务的科技企业，在京津冀、大湾区以及东数西算重要枢纽节点(dian)和中心集群上布局了多座大型智算中心和数据中心产业园(yuan)，同时自主研发AI算力服务器。此前不久，亿安天下传出拟赴北交所上市的消息。
此次交易每股转让(rang)价为24.7元，在3月19日停牌前，康惠制药的股价就(jiu)已实现连续两天涨停。知名游资在推动康惠制药股价上涨过程中扮演重要角(jiao)色。
3月24日，康惠制药下跌6.76%登上龙虎(hu)榜，日振幅值达15%，知名游资买入。龙虎(hu)榜显示，买入前五合计买入5321.30万元，卖出前五合计卖出6370.71万元，净额-1049.41万元。
其中，开源证券股份有限企业西安西大街证券营业部、华泰证券股份有限企业江西分企业、东方财富证券股份有限企业拉(la)萨东环路第一证券营业部分别买入1761.03万元、1373.07万元、779.80万元。
值得一提的是，开源证券正是亿安天下的IPO辅导(dao)机构。今年1月14日，开源证券发布了相关辅导(dao)工作进展(zhan)报告，亿安天下正接受北交所上市辅导(dao)。
此外，盘面情况也显示，在2024年9月至12月期间，该股成交量明显放大，换手率快速增(zeng)长(chang)，有资金(jin)提前进入的迹象。
2024年9月至12月，该股股价成交量逐步(bu)放大，交投开始活跃，由11元/股股价拉(la)升至14元/股左(zuo)右，换手率164.82%，成交额24.6亿元，资金(jin)净流入3063万元。2024年6月至9月换手率为98.84%，成交额12.3亿元，资金(jin)净流出2331万元。
一位私募(mu)人士向记者(zhe)表示，2024年9月至12月该股交投量明显放大，可以看出资金(jin)有提前进入的迹象，2025年年初该股出现回调，并(bing)在3月17日开始连拉(la)涨停，很可能在股价高点(dian)潜伏资金(jin)已经出货。
2024年9-12月康惠制药交易情况。图片来(lai)源：东方财富
2024年6-9月康惠制药交易情况。图片来(lai)源：东方财富 新(xin)实控人盯上上市企业融(rong)资通(tong)道？
若以康惠制药停牌前的收盘价18.82元/股为基准，李(li)红(hong)明夫妇此次受让(rang)上市企业股权价格溢价31.24%。但康惠制药从2022年起连续三年净利(li)亏损，预计2024年净亏8500万元左(zuo)右。
2024年上半年，亿安天下实现营收2.18亿元，净利(li)润0.18亿元。
从事算力行业的李(li)红(hong)明夫妇，为何要溢价收购一家中成药企(qi)业？其中是否涉及借壳？收购完成后上市企业还(hai)会以医药作为主业吗？
界面新(xin)闻记者(zhe)就(jiu)上述问题致电康惠制药证券部，工作人员表示一切以公告为准。记者(zhe)问及上市企业新(xin)建的生产基地及研发中心投产情况，工作人员表示，“新(xin)建的生产基地及研发中心在通(tong)过药品GMP认证后就(jiu)开始全(quan)面启用了。”
界面新(xin)闻记者(zhe)就(jiu)上述问题致电亿安天下公开电话，前台工作人员称将向李(li)红(hong)明、王雪芳反馈记者(zhe)的采访需求(qiu)。记者(zhe)随后将采访问题发送至工作人员指定邮箱，截至发稿未收到(dao)回复(fu)。
界面新(xin)闻记者(zhe)近日探访了上述生产基地，也即康惠制药总部。该厂区位于咸阳(yang)市秦都区，下午5点(dian)半为下班时间，三五成群的员工走出办公楼。
其中一位工作人员向记者(zhe)表示，“企业主做制药、卖药业务，目前业务正常，收购之(zhi)前也没有裁员、降薪情形，四个(ge)厂这(zhe)是其中一个(ge)，新(xin)盖的。上市企业旗下子企业、孙企业加起来(lai)很多，换大股东后，算力数据中心也属于风口行业，就(jiu)看会装什么资产到(dao)上市企业里。”
对于康惠制药前实控人王延岭借机退休的市场传闻，上述工作人员表示否认，“老板没退休。”
另一位企业员工称，目前企业运行正常，没有裁员、降薪情形。
另有一位南(nan)方口音、自称是康惠制药合作方的人士表示，“大家是甲方，目前双方业务是正常推进的。”
此前，针对李(li)红(hong)明夫妇入主康惠制药的举动，市场有声音称其为借壳。对此，康惠制药在接受媒(mei)体采访时予以否认，称“不存在借壳方面的相关合作”。
上海久诚律师事务所许峰律师接受界面新(xin)闻记者(zhe)采访时表示，这(zhe)个(ge)转让(rang)不涉及借壳问题，除(chu)非(fei)有资产置入等。
一位券商投行人士向界面新(xin)闻记者(zhe)表示，首先(xian)本次实控人发生变化(hua)，但并(bing)未公布未来(lai)资产注入的计划，因此暂时不构成借壳上市。其次虽然亿安天下目前仍(reng)然处(chu)在IPO阶段，但未来(lai)上市进程仍(reng)然存在不确定性。而此时选(xuan)择收购上市企业，更方便未来(lai)注入资产。
也有资深市场人士持(chi)不同意见。
深度科技研究院院长(chang)张孝(xiao)荣向记者(zhe)表示，这(zhe)桩(zhuang)交易是买壳上市的套路。李(li)红(hong)明夫妇可能盯上了上市企业的融(rong)资通(tong)道：亿安天下2023年启动北交所辅导(dao)，但排队(dui)+审核至少2年，直接收购A股企业（尤(you)其是市值小、股权分散(san)的），能更快实现“曲线上市”。
“但这(zhe)桩(zhuang)交易要经过三关”，张孝(xiao)荣称，一是监管红(hong)线，避免被认定为“借壳重组”（算力资产占比超100%需证监会审批），需分阶段注入。二(er)是要产生业务协同。需要拿下医疗数据中心认证（如HIPAA），否则药企(qi)客户(hu)不敢用；成立独立子企业，隔离算力工程师与中药厂的管理冲(chong)突。第三是财务止(zhi)血。康惠制药已连亏三年。
张孝(xiao)荣认为，李(li)红(hong)明夫妇此次入主康惠制药，表面看是“硬科技跨界传统行业”，若成功，则可能讲(jiang)“东数西算”和“中医药振兴”故事，这(zhe)些属于国(guo)家战略，两边政策补贴可以一起拿，左(zuo)手算力基建补贴，右手中药研发专项(xiang)。
主业盈利(li)能力大幅下滑
康惠制药的核心业务医药制造，上市以来(lai)营收占比不断缩(suo)减，盈利(li)能力也大幅下滑。
上市首年（2017年），企业医药制造业务实现营收3.55亿元，占主营收入的96.73%，毛利(li)率58.86%；到(dao)2018年占比下降至79.26%，毛利(li)率57.93%；2019年占比为85.38%，毛利(li)率59.82%；2020年占比降至62.8%，毛利(li)率60.86%；2021年占比63.43%，毛利(li)率59.09%。
此后，医药制造业务盈利(li)能力加速下滑。2022年该项(xiang)业务营收占比68.9%，毛利(li)率47.01%；2023年占比51.56%，毛利(li)率降至36.42%。
与同行业企业相比，康惠制药的业绩走势表现异常。盘龙药业同样在2017年上市，且地处(chu)陕西西安，主营业务同样为中药材规范化(hua)种植、中成药的生产、研发、销售。2024年半年报显示，企业自产中成药业务占比主营收的68.39%，（2022年末占比57.45%）；毛利(li)率为87.20%。2023年、2022年，自产中成药业务毛利(li)率分别为87.09%、87.80%。
盘龙药业业绩表。图片来(lai)源;Wind
康惠制药业绩表。图片来(lai)源;Wind
一位陕西本地中成药领域上市企业高层(ceng)向界面新(xin)闻记者(zhe)表示，“这(zhe)几年中成药企(qi)业的上游原材料(liao)环节并(bing)没有涨价多少，行业比较稳定，因此像盘龙等中成药企(qi)业毛利(li)率稳定是正常的。”“康惠制药主要是被早年间的收购拖累了业绩。”
另外，在业绩下滑的同时，康惠制药存货指标大幅上升，风险不容忽视。2023年，企业存货余(yu)额1.99亿元，同比增(zeng)长(chang)62%，为上市以来(lai)高点(dian)。
同时，产销量情况表显示，康惠制药主要产品的库存量较上年大幅攀升，为近几年峰值。
康惠制药2023年产销量情况。图片来(lai)源：公告 热衷对赌和投资理财
康惠制药自上市以来(lai)热衷于收购运作，常以高溢价“扶贫”业绩不佳的企(qi)业，标的企业很少能达到(dao)业绩承诺，拖累上市企业业绩。
- 2017年9月，康惠制药溢价424.13%收购陕西方元医药生物有限企业（简称：方元医药）60%的股权，并(bing)与其签订业绩对赌协议。后来(lai)方元医药如约完成业绩承诺。
- 2018年9月，企业收购陕西新(xin)高新(xin)药业有限企业并(bing)签订对赌协议，但标的仅在前两年达到(dao)承诺金(jin)额，最后一年未达到(dao)承诺金(jin)额。
- 2020年7月，康惠制药溢价734.77%向科莱维(wei)药业增(zeng)资5040万元，增(zeng)资后持(chi)股18%。科莱维(wei)药业就(jiu)2021-2023年度实现净利(li)润分别不低于2600万元、3250万元、4200万元作出承诺，但科莱维(wei)药业2020年至2023年合计亏损达5815.88万元。
- 2020年9月，康惠制药溢价161%收购一家停产、连亏两年的医药企业山东友帮生化(hua)科技有限企业（以下简称“山东友帮”）。山东友帮2020年至2023年亏损合计达7891.32万元，且亏损额逐年扩大。
- 2022年11月，康惠制药高价参与四川春盛药业集团股份有限企业（以下简称“春盛药业”）增(zeng)发，以5680万元认购春盛药业51%的股份。标的承诺2023-2025年度的扣非(fei)净利(li)润分别不低于300万元、550万元及850万元，三年累计不低于1700万元。2023年春盛药业实际实现归母净利(li)润34.08万元。
康惠制药2023年子企业财务情况。图片来(lai)源：公告
除(chu)了“越挫越勇”的高溢价收购和对赌，康惠制药亦热衷于理财。
康惠制药2017年的IPO募(mu)资3.17亿元，除(chu)补充流动资金(jin)外用于位于咸阳(yang)高新(xin)区的生产基地及研发中心，项(xiang)目建设周期均为2年。不过，大部分募(mu)资并(bing)未按期投入相关项(xiang)目。直至2024年下半年，上述生产基地才正式投入使(shi)用，项(xiang)目延期约5年。
IPO项(xiang)目“断流”的同时，资金(jin)却源源不断流向理财产品。2017年5月，企业还(hai)曾决定对最高不超过1.5亿元的暂时闲置募(mu)集资金(jin)进行现金(jin)管理。2018年上半年，又决定对最高额度不超过2.3亿元暂时闲置募(mu)集资金(jin)进行现金(jin)管理，购买各(ge)种理财产品。金(jin)额最高时，即2022年企业通(tong)过自有资金(jin)购买信托产品2.9亿元、银行理财3470万元。
上述券商人士表示，此次康惠制药控股股东选(xuan)择退出的原因有多种，如实控人年龄(ling)偏大，且未能选(xuan)择合适的接班人。资金(jin)连续多年没有投入项(xiang)目，或行业经营压力过大，企业内部认为其主业增(zeng)长(chang)有限，因此选(xuan)择出售股权。但更换实控人后盈利(li)能力是否会发生重大转变，还(hai)需要看新(xin)注入资产的实际运营情况。