本文(wen)来自格隆汇(hui)专栏：中信证券研究，编辑：韦(wei)昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚(chu)
欧央行3月如期降息25bps，表(biao)示其货币政策“正有意义地减少限(xian)制性”。相较于(yu)欧央行按(an)部就班的(de)决议，欧盟“重新武装欧洲”的(de)方案和(he)德国“不惜一切代价(jia)”的(de)财政增支计划近(jin)日更受市场关注，我(wo)们认为两者将对欧洲经济形(xing)成不容(rong)忽(hu)视的(de)积极影响，也可能在基建等领域产生潜在商机。拉加德表(biao)示增加国防(fang)和(he)基建开支可能提振欧洲经济增长，但这尚属进行中的(de)工作、与欧央行货币政策不直接相关。欧债收益率和(he)欧元或会受阶(jie)段性支撑，欧股近(jin)期或可受益于(yu)市场情绪的(de)提振。我(wo)们仍然预计欧央行会在4月和(he)6月各降25bps后维持存款便利(li)利(li)率于(yu)2%。
▍欧央行3月议息会议决议的(de)主要内容(rong)是：
1）利(li)率工具：存款便利(li)利(li)率、主要再融资利(li)率和(he)边际贷(dai)款利(li)率将分别下调25bps至2.50%、2.65%和(he)2.90%，符合市场预期，新利(li)率将于(yu)3月12日起生效。欧央行表(biao)示将维持数据依赖策略，不事先承诺特定利(li)率路径，此表(biao)述与前(qian)次决议相同。
2）量化工具：欧央行已停止(zhi)APP和(he)PEPP资产组(zu)合的(de)到期本金(jin)再投资，其持仓规模正如期稳步减少。上述决策与前(qian)次决议相同。
▍欧央行3月议息会议声明的(de)立场中性，主要有以下三点变化：
1）上调今年总体通胀预测，下调今年核心通胀预测。欧央行现在预计欧元区今后三年总体HICP同比(bi)分别升2.3%、1.9%、2.0%（去年12月时预测值分别为2.1%、1.9%、2.1%），预计今后三年核心HICP同比(bi)分别升2.2%、2.0%、1.9%（去年12月时预测值分别为2.3%、1.9%、1.9%）。欧央行表(biao)示上调今年总体通胀预测的(de)主因是为了反映(ying)更高的(de)能源(yuan)价(jia)格走势。
2）再度下调今明两年经济增速预测。欧央行现在预计欧元区今后三年的(de)经济增速分别为1.2%、1.2%和(he)1.3%（去年12月时预测值分别为1.4%、1.4%和(he)1.3%），主因贸易(yi)等各种政策的(de)高不确定性可能导(dao)致出口减少和(he)投资疲弱。拉加德在答记者问时表(biao)示本次预测暂(zan)未将欧盟增支计划的(de)影响纳入充分考虑(lu)。
3）对货币政策立场的(de)评估措辞变得更温和(he)。欧央行新增了“货币政策正有意义地减少限(xian)制性（meaningfully less restrictive）”“借贷(dai)活动总体仍受抑制”和(he)“经济活动面临持续挑战”的(de)表(biao)述。
▍拉加德讲话要点有：
1）今年初欧元区的(de)经济增长活动大致延续了去年趋势，增长风险(xian)偏向下行。拉加德指出制造业仍在拖累增长，高度不确定性正推迟投资需求，竞争(zheng)力挑战正掣肘(zhou)出口，服务业维持韧性，居民收入的(de)上升和(he)稳健的(de)就业市场将支撑消费逐渐复苏，但劳动力需求放缓，今年头两个月就业增长偏弱，增加国防(fang)和(he)基建开支可能提振经济增长。
2）通胀率有望(wang)维持在2%左(zuo)右，前(qian)景存在上下两种不确定性。拉加德指出欧元区内通胀压力减弱但仍偏高，因薪资增速仍高且部分服务价(jia)格调整进展缓慢，增加国防(fang)和(he)基建开支可能通过影响总需求来提高通胀。
▍相较于(yu)欧央行按(an)部就班的(de)货币政策，市场对欧盟和(he)德国的(de)财政政策更感(gan)兴奋。
欧盟的(de)“重新武装欧洲”计划有助(zhu)于(yu)其修复战略自主能力，我(wo)们测算欧盟每(mei)相当于(yu)GDP体量1.5%的(de)国防(fang)支出将提振其GDP约0.7%，增支计划的(de)外溢(yi)影响也有助(zhu)于(yu)在长期促进欧盟科创竞争(zheng)力的(de)改善。另据路透社(she)3月5日报道，德国正考虑(lu)修改宪(xian)法，如落地则德国超过GDP体量 1%的(de)国防(fang)支出将不再受债务刹车机制制约，后续德国还将设立一个5000亿欧元的(de)基建特别基金(jin)并在未来十年投资于(yu)交通、能源(yuan)、科教等领域，地方政府也将被(bei)允许录得至多0.35%的(de)赤字(zi)率，全套方案规模可能达(da)到1万亿欧元。我(wo)们认为这对德国经济的(de)提振效果将不容(rong)忽(hu)视，也可能给中国的(de)基建等行业带来潜在商机。德国候任总理默茨在3月5日表(biao)达(da)国防(fang)支出立场时更是引用了欧央行前(qian)任行长德拉吉2012年时的(de)金(jin)句“不惜一切代价(jia)（whatever it takes）”，这也成为拉加德在本次记者会上被(bei)数度问到的(de)“回旋镖”。拉加德认为近(jin)期欧洲的(de)财政转向尚属进行中的(de)工作（work in progress），能提振（boost）欧洲经济增长，但表(biao)示这与欧央行的(de)货币政策不直接相关；至于(yu)财政转向会否(fou)成为德国经济的(de)“不惜一切代价(jia)”时刻，拉加德的(de)回答是“恕我(wo)无法置评（it's not for me to say）”。
▍欧债收益率和(he)欧元或会受阶(jie)段性支撑，欧股近(jin)期或可受益于(yu)市场情绪的(de)提振。
德国在两德统(tong)一前(qian)后的(de)财政扩(kuo)张预期曾使十年期德债收益率在1989年12月15日至1990年2月20日期间上升182bps，在这约两个月的(de)时间内，德国DAX指数是彼时全球范围内少数持续呈上涨趋势的(de)主要股指、累涨12.3%，德国马克兑美金累计升值3.4%。这段历史与目前(qian)环境有相似之处(chu)（即市场同时关注政策效果和(he)财政负担），其资产表(biao)现使我(wo)们对未来两个月欧洲主权债的(de)配(pei)置观(guan)点偏向谨慎；欧盟战略自主能力的(de)潜在改善和(he)财政支出对经济的(de)提振则有助(zhu)于(yu)为欧股带来交易(yi)性机会，不过其后续走势应回归至由企业业绩主导(dao)的(de)状态、且关税(shui)政策尚存悬念，在市场情绪平复后不妨等一等增长方面的(de)“好数据”。市场在本次决议后下修欧央行降息预期，但考虑(lu)到欧元区通胀中枢稳定、增长动能偏弱，我(wo)们仍然预计欧央行会在4月和(he)6月各降25bps，即今年全年共降息1ppt。
▍风险(xian)因素：
贸易(yi)政策和(he)财政政策等变化或影响超预期；欧元区经济韧性与通胀粘性低于(yu)预期；中美等经济体的(de)外贸需求及政策的(de)影响超预期。
注：本文(wen)节选自中信证券研究部已于(yu)当日发布的(de)《晨会》报告，具体分析内容(rong)（包括相关风险(xian)提示等）请详见(jian)报告。分析师：韦(wei)昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚(chu)