近年(nian)来，中国游戏行业百(bai)花齐放，小游戏也成为广阔游戏产业版图(tu)中不可或缺的(de)一部分。如此背景下，今年(nian)2月，国内(nei)小游戏行业龙头星邦(bang)互娱(yu)正式(shi)向港交所递交上市申请。
从业绩来看(kan)，星邦(bang)互娱(yu)因小游戏发(fa)展而赚得盆满(man)钵满(man)，其在2022年(nian)营收(shou)一度达到56亿元，但随着(zhe)其核(he)心(xin)游戏逐(zhu)渐萎靡，公(gong)司开始出现(xian)营收(shou)下滑(hua)、利润转亏的(de)现(xian)象，两大IP月活用户急剧下降，新游一时也难以成为公(gong)司新的(de)业绩增长极(ji)。与此同时，作(zuo)为一家高度依赖第三方发(fa)行的(de)模式(shi)的(de)游戏厂商，星邦(bang)互娱(yu)的(de)综合(he)毛利率只有(you)30%，远低(di)于行业整体水平(ping)。
此外，证券之星还注意到，在业绩承压阶段，公(gong)司却进行了大额(e)分红(hong)。当前(qian)，公(gong)司账上现(xian)金仅(jin)剩(sheng)5941万元，营运资金缺口(kou)达4913万元。在这样的(de)情况下，星邦(bang)互娱(yu)还能为资本讲好故事吗？
核(he)心(xin)游戏低(di)迷致业绩亏损
2022年(nian)至2023年(nian)及2024年(nian)1-9月(以下称报告期)的(de)所有(you)收(shou)入(ru)均来自移动游戏，90%以上收(shou)入(ru)来自小游戏。
报告期内(nei)，星邦(bang)互娱(yu)营收(shou)分别为56.75亿元、53.27亿元和20.94亿元；净利润分别为3.28亿元、1.97亿元和-0.47亿元。以2024年(nian)前(qian)九个月的(de)经营状况与2023年(nian)同期相比，其营收(shou)下降了66.5%，净利润更(geng)是由盈转亏。
是什么导致了星邦(bang)互娱(yu)亏损？证券之星了解(jie)到，截至2月18日，星邦(bang)互娱(yu)共有(you)12款正在运营的(de)移动游戏，超过95%收(shou)入(ru)来源于6款标志性游戏。其中，2019年(nian)12月和2020年(nian)11月推(tui)出的(de)两款游戏《九州(zhou)仙剑传》和《天剑奇缘》构成了星邦(bang)互娱(yu)的(de)主要收(shou)入(ru)来源，在2022年(nian)、2023年(nian)期间，其合(he)计分别贡献总收(shou)入(ru)的(de)88.9%、90.5%。
但去年(nian)以来，上述两款游戏呈(cheng)现(xian)萎靡态势(shi)。
据招(zhao)股(gu)书，《九州(zhou)仙剑传》在2022年(nian)的(de)平(ping)均月活和平(ping)均月付(fu)费用户数分别为3714万人、37万人，到2023年(nian)时两项人数已降至2697万人和26万人，到2024年(nian)9月更(geng)是降至671万人和9万人，用户付(fu)费率下滑(hua)至历史低(di)点。《天剑奇缘》的(de)状况类(lei)似，其平(ping)均月活和平(ping)均月付(fu)费用户数，已分别从2022年(nian)的(de)2467万人、52万人，降至2024年(nian)9月时的(de)374万人、26万人。
由于两款核(he)心(xin)游戏的(de)月活数和付(fu)费用户断(duan)崖式(shi)下跌，2024年(nian)1-9月，《九州(zhou)仙剑传》收(shou)入(ru)同比暴跌73.2%至5.3亿元，上年(nian)同期则(ze)为19.28亿元；《天剑奇缘》则(ze)为9.43亿元，较上年(nian)同期的(de)19.76亿元同样近乎砍半。这导致公(gong)司整体收(shou)入(ru)腰斩，出现(xian)了亏损。
对于收(shou)入(ru)和利润下滑(hua)，星邦(bang)互娱(yu)在招(zhao)股(gu)书中提到，公(gong)司主要游戏《九州(zhou)仙剑传》《黎明(ming)召(zhao)唤》及《异界深(shen)渊：觉醒》已进入(ru)生命(ming)周期的(de)衰退期，《天剑奇缘》在其成熟期经历了巨大波动，而新推(tui)出的(de)游戏，如《异界深(shen)渊：大灵王》及《山海(hai)剑途》仍处于早期成长期。
证券之星注意到，2023年(nian)《黎明(ming)召(zhao)唤》《异界深(shen)渊：觉醒》《异界深(shen)渊：大灵王》《山海(hai)剑途》这4款游戏贡献的(de)总流水为4.27亿元，只占全部6款游戏总流水54.81亿元的(de)7.8%，暂时难以扛起业绩增长的(de)重任。
需要指出的(de)是，《九州(zhou)仙剑传》是一款从第三方开发(fa)商引进的(de)授权游戏，招(zhao)股(gu)书显示，星邦(bang)互娱(yu)于2023年(nian)2月5日重续《九州(zhou)仙剑传》的(de)授权协议(yi)，该(gai)协议(yi)于2025年(nian)2月5日届满(man)，经订约方相互协定后进一步重续。星邦(bang)互娱(yu)在其招(zhao)股(gu)书中提到，该(gai)游戏到2023年(nian)年(nian)底已进入(ru)生命(ming)周期的(de)相对后期阶段。至于届满(man)到期后是否续签，星邦(bang)互娱(yu)并未明(ming)确。
毛利率远低(di)于同行
从模式(shi)上看(kan)，星邦(bang)互娱(yu)从事的(de)并不是一桩“赚钱”的(de)生意。
据了解(jie)，星邦(bang)互娱(yu)的(de)游戏发(fa)行渠(qu)道可以划分为两类(lei)，即自主发(fa)行和与第三方发(fa)行商合(he)作(zuo)。自主发(fa)行条件(jian)下，星邦(bang)互娱(yu)通过各种分销渠(qu)道直接(jie)发(fa)行游戏，并负责游戏的(de)运营及营销；第三方发(fa)行模式(shi)下则(ze)由第三方发(fa)行商负责在指定地(di)区发(fa)行、运营及营销游戏。
报告期各期，星邦(bang)互娱(yu)分别有(you)70.4%、77.7%和65.9%的(de)收(shou)入(ru)依靠第三方发(fa)行模式(shi)获得。但这种模式(shi)也侵(qin)蚀了公(gong)司利润。
证券之星注意到，招(zhao)股(gu)书显示，报告期内(nei)，星邦(bang)互娱(yu)自主发(fa)行模式(shi)毛利率分别为83.8%、86.3%和80.2%。尽管(guan)有(you)所波动，但整体均在80%以上，但第三方发(fa)行模式(shi)的(de)毛利率分别为8.2%、9.1%、9.2%，均不足10%，而其大多数业务又依赖第三方发(fa)行的(de)模式(shi)，这难免拉低(di)了公(gong)司报告期整体毛利率水平(ping)，报告期内(nei)其整体毛利率分别为30.6%、26.3%和33.5%。而去年(nian)前(qian)三季度，A股(gu)游戏公(gong)司平(ping)均毛利率在55%以上。
此外，星邦(bang)互娱(yu)旗下游戏较为依赖宣传及广告开支。报告期各期，公(gong)司的(de)推(tui)广及广告开支分别为11.82亿元、9.1亿元、5.74亿元。占营收(shou)比重分别为20.83%、17.08%及27.41%。
实(shi)际上，小游戏依靠“砸钱买量”已是行业共识，素有(you)“买量之王”称号的(de)三七互娱(yu)，去年(nian)曾被(bei)媒体报道半年(nian)为《寻道大千》等热门小游戏花费50亿元投流。
资深(shen)游戏投放负责人蓝夕也表示，目前(qian)小游戏的(de)运营逻辑离不开买量。“基于小程序生态开发(fa)的(de)游戏，体量和玩法无法与手游相提并论。像手游那样单(dan)凭产品号召(zhao)力去吸引流量，小游戏是很难达到的(de)。”由此可见，对于星邦(bang)互娱(yu)来说，核(he)心(xin)游戏逐(zhu)渐丧失吸引力，未来势(shi)必会在新游戏上投入(ru)更(geng)多成本，但随着(zhe)游戏版号审批趋严、防沉(chen)迷监管(guan)强化，单(dan)纯依靠买量获客的(de)模式(shi)边际效益持续递减。公(gong)司未来的(de)核(he)心(xin)竞争(zheng)力堪忧。
两年(nian)分掉超一半净利润
值得一提的(de)是，在公(gong)司逐(zhu)渐走(zou)“下坡(po)路”期间，公(gong)司却提前(qian)大额(e)分红(hong)。
公(gong)开资料显示，星邦(bang)互娱(yu)成立于2014年(nian)，由郭中健在成都创立，初始注册资本只有(you)3万元，2017年(nian)该(gai)公(gong)司的(de)注册资本增至1000万元。同年(nian)12月，郭中健的(de)女儿郭小兰(lan)加入(ru)该(gai)公(gong)司担任CEO一职。2022年(nian)，郭小兰(lan)进入(ru)星邦(bang)互娱(yu)董事会担任董事，并在2023年(nian)9月担任公(gong)司的(de)董事长。目前(qian)郭中健仅(jin)是星邦(bang)互娱(yu)的(de)控股(gu)股(gu)东之一，其已不在公(gong)司任职。
根据招(zhao)股(gu)书，截至2024年(nian)9月，郭中健通过多家公(gong)司间接(jie)持有(you)星邦(bang)互娱(yu)57.54%股(gu)份，其女郭小兰(lan)持股(gu)33.16%，父女二(er)人合(he)计控制星邦(bang)互娱(yu)超过90%的(de)投票(piao)权。
据招(zhao)股(gu)书披露，2022年(nian)和2023年(nian)，星邦(bang)互娱(yu)曾进行大额(e)分红(hong)，分3次累计派发(fa)股(gu)息(xi)3.02亿元，占两年(nian)净利润比例超过50%。按郭中健、郭小兰(lan)父女的(de)持股(gu)比例计算，超过2.7亿元的(de)资金都进入(ru)了郭氏家族的(de)口(kou)袋。
而根据招(zhao)股(gu)书，2022年(nian)、2023年(nian)和2024年(nian)前(qian)三季度，公(gong)司资产负债率分别为81.28%、74.19%及73.99%，远高于行业平(ping)均值36.04%。报告期内(nei)，星邦(bang)互娱(yu)的(de)银行借款利息(xi)分别为53.6万元、105.7万元和213.8万元，呈(cheng)现(xian)快速增长趋势(shi)。
截至2023年(nian)底，公(gong)司现(xian)金及现(xian)金等价物(wu)余(yu)额(e)2.02亿元，2024年(nian)9月末进一步缩水至5941万元，且(qie)营运资金为-4913万元，同比由正转负，短期偿债压力较大。
而在这样的(de)情况下，公(gong)司先(xian)分红(hong)再要谋求上市，不得不让人怀疑其募(mu)资的(de)合(he)理性。另外，面对下滑(hua)的(de)业绩、核(he)心(xin)产品的(de)萎靡，星邦(bang)互娱(yu)或许还是要讲出更(geng)多故事让资本信服。(本文首(shou)发(fa)证券之星，作(zuo)者｜于莹)
来源：证券之星