本文来自格隆汇专栏：中信证券研究，编辑：韦(wei)昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚
欧央行3月如(ru)期降息25bps，表示其货币政策“正有意义地减少限制性”。相较于欧央行按部就(jiu)班(ban)的(de)决议，欧盟“重新武装欧洲”的(de)方案(an)和德国(guo)“不惜一切代价”的(de)财政增支计划近(jin)日更受市(shi)场关注，我(wo)们(men)认为两者将对欧洲经济形成不容忽视的(de)积极影响，也可(ke)能在基建等领域产生潜(qian)在商机。拉加德表示增加国(guo)防和基建开支可(ke)能提(ti)振(zhen)欧洲经济增长，但这(zhe)尚属进行中的(de)工作、与欧央行货币政策不直接相关。欧债收益率(lu)和欧元或会受阶段性支撑(cheng)，欧股近(jin)期或可(ke)受益于市(shi)场情绪的(de)提(ti)振(zhen)。我(wo)们(men)仍然预(yu)计欧央行会在4月和6月各降25bps后维持存款便利利率(lu)于2%。
▍欧央行3月议息会议决议的(de)主要(yao)内容是：
1）利率(lu)工具：存款便利利率(lu)、主要(yao)再(zai)融资(zi)利率(lu)和边际贷(dai)款利率(lu)将分(fen)别下调25bps至(zhi)2.50%、2.65%和2.90%，符合(he)市(shi)场预(yu)期，新利率(lu)将于3月12日起生效。欧央行表示将维持数据(ju)依赖策略，不事先承诺特定利率(lu)路径(jing)，此表述(shu)与前次(ci)决议相同(tong)。
2）量化工具：欧央行已停(ting)止APP和PEPP资(zi)产组合(he)的(de)到期本金再(zai)投资(zi)，其持仓规(gui)模正如(ru)期稳步减少。上述(shu)决策与前次(ci)决议相同(tong)。
▍欧央行3月议息会议声明的(de)立场中性，主要(yao)有以下三点变化：
1）上调今年总(zong)体通胀预(yu)测(ce)，下调今年核心通胀预(yu)测(ce)。欧央行现在预(yu)计欧元区(qu)今后三年总(zong)体HICP同(tong)比分(fen)别升2.3%、1.9%、2.0%（去年12月时预(yu)测(ce)值(zhi)分(fen)别为2.1%、1.9%、2.1%），预(yu)计今后三年核心HICP同(tong)比分(fen)别升2.2%、2.0%、1.9%（去年12月时预(yu)测(ce)值(zhi)分(fen)别为2.3%、1.9%、1.9%）。欧央行表示上调今年总(zong)体通胀预(yu)测(ce)的(de)主因是为了反映更高的(de)能源价格走(zou)势。
2）再(zai)度下调今明两年经济增速预(yu)测(ce)。欧央行现在预(yu)计欧元区(qu)今后三年的(de)经济增速分(fen)别为1.2%、1.2%和1.3%（去年12月时预(yu)测(ce)值(zhi)分(fen)别为1.4%、1.4%和1.3%），主因贸易等各种政策的(de)高不确定性可(ke)能导致出(chu)口(kou)减少和投资(zi)疲弱。拉加德在答记者问时表示本次(ci)预(yu)测(ce)暂未将欧盟增支计划的(de)影响纳入充分(fen)考虑。
3）对货币政策立场的(de)评估措辞变得更温和。欧央行新增了“货币政策正有意义地减少限制性（meaningfully less restrictive）”“借(jie)贷(dai)活动总(zong)体仍受抑制”和“经济活动面(mian)临持续(xu)挑战”的(de)表述(shu)。
▍拉加德讲话要(yao)点有：
1）今年初欧元区(qu)的(de)经济增长活动大致延续(xu)了去年趋势，增长风险偏向下行。拉加德指出(chu)制造业仍在拖累增长，高度不确定性正推迟投资(zi)需求，竞争力挑战正掣(che)肘(zhou)出(chu)口(kou)，服务业维持韧性，居民收入的(de)上升和稳健(jian)的(de)就(jiu)业市(shi)场将支撑消费逐渐复苏，但劳(lao)动力需求放缓，今年头两个(ge)月就(jiu)业增长偏弱，增加国(guo)防和基建开支可(ke)能提(ti)振(zhen)经济增长。
2）通胀率(lu)有望维持在2%左右，前景存在上下两种不确定性。拉加德指出(chu)欧元区(qu)内通胀压力减弱但仍偏高，因薪(xin)资(zi)增速仍高且部分(fen)服务价格调整进展(zhan)缓慢，增加国(guo)防和基建开支可(ke)能通过影响总(zong)需求来提(ti)高通胀。
▍相较于欧央行按部就(jiu)班(ban)的(de)货币政策，市(shi)场对欧盟和德国(guo)的(de)财政政策更感兴奋。
欧盟的(de)“重新武装欧洲”计划有助于其修(xiu)复战略自主能力，我(wo)们(men)测(ce)算欧盟每相当于GDP体量1.5%的(de)国(guo)防支出(chu)将提(ti)振(zhen)其GDP约0.7%，增支计划的(de)外(wai)溢影响也有助于在长期促(cu)进欧盟科创(chuang)竞争力的(de)改善。另据(ju)路透社3月5日报(bao)道，德国(guo)正考虑修(xiu)改宪法，如(ru)落(luo)地则德国(guo)超(chao)过GDP体量 1%的(de)国(guo)防支出(chu)将不再(zai)受债务刹车机制制约，后续(xu)德国(guo)还将设立一个(ge)5000亿欧元的(de)基建特别基金并在未来十年投资(zi)于交通、能源、科教等领域，地方政府也将被允(yun)许录得至(zhi)多0.35%的(de)赤字率(lu)，全套方案(an)规(gui)模可(ke)能达到1万亿欧元。我(wo)们(men)认为这(zhe)对德国(guo)经济的(de)提(ti)振(zhen)效果将不容忽视，也可(ke)能给(gei)中国(guo)的(de)基建等行业带来潜(qian)在商机。德国(guo)候任总(zong)理默茨在3月5日表达国(guo)防支出(chu)立场时更是引用了欧央行前任行长德拉吉2012年时的(de)金句“不惜一切代价（whatever it takes）”，这(zhe)也成为拉加德在本次(ci)记者会上被数度问到的(de)“回旋(xuan)镖(biao)”。拉加德认为近(jin)期欧洲的(de)财政转向尚属进行中的(de)工作（work in progress），能提(ti)振(zhen)（boost）欧洲经济增长，但表示这(zhe)与欧央行的(de)货币政策不直接相关；至(zhi)于财政转向会否(fou)成为德国(guo)经济的(de)“不惜一切代价”时刻，拉加德的(de)回答是“恕我(wo)无(wu)法置评（it's not for me to say）”。
▍欧债收益率(lu)和欧元或会受阶段性支撑(cheng)，欧股近(jin)期或可(ke)受益于市(shi)场情绪的(de)提(ti)振(zhen)。
德国(guo)在两德统(tong)一前后的(de)财政扩张预(yu)期曾使(shi)十年期德债收益率(lu)在1989年12月15日至(zhi)1990年2月20日期间上升182bps，在这(zhe)约两个(ge)月的(de)时间内，德国(guo)DAX指数是彼时全球范围内少数持续(xu)呈上涨趋势的(de)主要(yao)股指、累涨12.3%，德国(guo)马克兑美金累计升值(zhi)3.4%。这(zhe)段历(li)史与目前环境(jing)有相似(si)之处（即(ji)市(shi)场同(tong)时关注政策效果和财政负担），其资(zi)产表现使(shi)我(wo)们(men)对未来两个(ge)月欧洲主权债的(de)配置观点偏向谨慎；欧盟战略自主能力的(de)潜(qian)在改善和财政支出(chu)对经济的(de)提(ti)振(zhen)则有助于为欧股带来交易性机会，不过其后续(xu)走(zou)势应回归至(zhi)由企业业绩主导的(de)状态、且关税(shui)政策尚存悬念，在市(shi)场情绪平复后不妨等一等增长方面(mian)的(de)“好数据(ju)”。市(shi)场在本次(ci)决议后下修(xiu)欧央行降息预(yu)期，但考虑到欧元区(qu)通胀中枢稳定、增长动能偏弱，我(wo)们(men)仍然预(yu)计欧央行会在4月和6月各降25bps，即(ji)今年全年共降息1ppt。
▍风险因素(su)：
贸易政策和财政政策等变化或影响超(chao)预(yu)期；欧元区(qu)经济韧性与通胀粘性低于预(yu)期；中美等经济体的(de)外(wai)贸需求及政策的(de)影响超(chao)预(yu)期。
注：本文节选自中信证券研究部已于当日发(fa)布(bu)的(de)《晨会》报(bao)告，具体分(fen)析内容（包(bao)括相关风险提(ti)示等）请详见报(bao)告。分(fen)析师：韦(wei)昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚