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2020 年以来，受“三道(dao)红线”等房地产调整(zheng)政策影(ying)响，我国房地产市(shi)场景气度持续下降。建(jian)院股(gu)份所处的岩土(tu)工程(cheng)行业，作为(wei)与我国房地产市(shi)场强相关的产业，按照正常产业发展逻辑，企业受到行业beta影(ying)响，过往几年的经营状况应当处于下行趋势才相对合理。但从企业近(jin)三年的业绩(ji)表现看(kan)，相比于可比企业如中化岩土(tu)、宏业基、中岩大地等，企业似乎走出了自己独有的增长曲线。

图表：建(jian)院股(gu)份与可比企业过去三年收入对比

资料来源：Wind，全景网整(zheng)理

企业表示，尽管房地产景气度不佳，但企业来自于房地产项(xiang)目的收入占(zhan)比在降低，2021年-2023年，企业房地产项(xiang)目收入占(zhan)比分别为(wei)46.86%、29.87%、33.21%，企业当前主(zhu)要收入来源于科技型企业及商业综合体。

看(kan)似是建(jian)院股(gu)份从地产向科技型企业、商业综合体转(zhuan)型升级带来的业绩(ji)增长，但是细(xi)思(si)其中逻辑，难免牵强。因为(wei)从多个方面来看(kan)，科技型企业的总部大楼、厂房、研发中心等新建(jian)，以及商业综合体新建(jian)，本质(zhi)上仍然(ran)是与地产景气度强相关。

一般而言，对于资金实(shi)力相对偏弱(ruo)的未上市(shi)科技型企业，如果(guo)有产能、研发扩充的诉(su)求，通常优先选择租(zu)赁方式，而像新建(jian)总部大楼、厂房、研发中心等这一类开(kai)支较大的固定资产投资，往往会放在IPO募投项(xiang)目当中或者上市(shi)以后。然(ran)而，在地产不景气前提下，厂房、写字楼等租(zu)售价格(ge)通常是处于下行趋势，基于成本和投资回报率等方面考(kao)虑，拟IPO企业、已(yi)上市(shi)企业也会在自建(jian)还是租(zu)赁总部大楼、厂房、研发中心之间进行权衡(heng)，自建(jian)的动力不会有地产上行周期阶段那么(me)强。

并(bing)且，当前交易所对于拟IPO企业将大笔(bi)募投资金投向总部大楼、厂房、研发中心等新建(jian)项(xiang)目是从严(yan)监(jian)管。建(jian)院股(gu)份此次IPO申(shen)请募投项(xiang)目同样也涉及到新盖(gai)楼的项(xiang)目，企业拟将8,000.00万元(yuan)用于总部运营中心建(jian)设项(xiang)目，拟将6,457.12万元(yuan)用于研发中心建(jian)设项(xiang)目，遭(zao)到了北交所的质(zhi)疑。北交所要求建(jian)院股(gu)份说明募集资金主(zhu)要计划(hua)新建(jian)总部大楼的合理性，结合自有房产和租(zu)赁房产的使用分布情况、员工人数、人均占(zhan)地面积、未来业务发展规(gui)划(hua)等，进一步(bu)说明以募集资金新建(jian)总部大楼的必要性，购建(jian)规(gui)模的合理性，剩余项(xiang)目资金的来源，是否涉及变相进行房地产投资。

同样，商业综合体的本质(zhi)是商业地产，商业综合体开(kai)发仍然(ran)对房地产依赖，尤其城市(shi)标杆性、超级综合体的开(kai)发与运营，涉及购物中心、星级酒店、写字楼、公寓、高品质(zhi)住宅(zhai)、商业街等各类型房地产产品，依赖的是房地产综合开(kai)发商的背景。此外(wai)，商业综合体如果(guo)缺乏房地产支撑，仅(jin)靠商业自身租(zu)金回报和现金流，很难做出高规(gui)格(ge)的商业综合体产品，商业快速规(gui)模化发展也会受到较大影(ying)响。

因此，如果(guo)说科技型企业新建(jian)总部大楼、厂房、研发中心，商业综合体新开(kai)发本质(zhi)仍然(ran)是地产强相关产业的逻辑说得通，那么(me)建(jian)院股(gu)份过去三年业绩(ji)增长以及未来业绩(ji)增长的可持续就(jiu)存在疑问。

对此，北交所也在问询函(han)当中表示，要求企业结合自身与可比企业中化岩土(tu)、宏业基、中岩大地营收结构、客户类型、营收规(gui)模、毛利率水平等财务状况，说明可比企业业绩(ji)水平普遍下滑的情况下，发行人营业收入持续增加的背景及合理性，相关收入是否稳定、可持续。

业务区域过于集中，以房抵债多为(wei)期房存隐患

企业业绩(ji)增长的背后，似乎也存有诸多隐患。

首先，建(jian)院股(gu)份营业收入的增长，主(zhu)要贡献来自于苏州地区，且企业对于苏州地区业务的依赖度有不断提升的趋势。2021年-2023年，苏州地区业务收入占(zhan)比分别为(wei)76.02%、66.88%以及89.46%。

相比较而言，可比企业中化岩土(tu)、中岩大地属于全国化布局，其中中化岩土(tu)业务以华东、中南、西南、西北地区为(wei)主(zhu)，其余地区为(wei)辅；而中岩大地业务分布以华东、华北地区为(wei)主(zhu)。

建(jian)院股(gu)份的业务区域过于集中，不利于企业未来长远稳步(bu)发展，且抵御风险能力偏弱(ruo)。

其次，随(sui)着企业业务的推进、收入的增长，企业相应合同资产、应收账款也在同步(bu)增长。2021年-2023年，企业应收账款与合同资产占(zhan)同期总资产的比例分别高达为(wei) 77.87%、81.20%及 78.61%，占(zhan)同期流动资产的比例分别为(wei) 82.44%、87.72%及 84.65%，这一比重明显要高于可比企业。

企业解(jie)释是因为(wei)企业地基与基础工程(cheng)项(xiang)目从工程(cheng)完工，至(zhi)验收合格(ge)、竣工结算周期一般为(wei) 1-2 年，总承(cheng)包项(xiang)目时(shi)间更(geng)长，受工程(cheng)变更(geng)、履行审批程(cheng)序耗时(shi)长等原(yuan)因影(ying)响，存在不能按照合同约定验收、竣工结算滞后、结算周期延迟的情况，因此形(xing)成较大规(gui)模合同资产和应收账款。

合同资产与应收款项(xiang)金额高企的风险在于，一旦(dan)客户发生违约，企业需要计提高额的坏账，进而影(ying)响企业盈利水平。从企业过往3年应收账款计提大额坏账情况看(kan)，违约客户不乏恒大等大型暴雷(lei)地产企业。

再者，企业应收账款回款过程(cheng)中，存在客户以房产冲抵应付工程(cheng)款的情况。2021-2023年，企业客户以房抵债金额合计6,504.90万元(yuan)，且抵债房产多为(wei)期房。截止2023年底，尚有4,190.83万元(yuan)房产未办理网签。未来，如果(guo)相关房产因开(kai)发商资金紧张(zhang)或债务问题(ti)导(dao)致楼盘烂尾、被列为(wei)开(kai)发商破产财产及被其他具有优先受偿权的债权人申(shen)请法(fa)院查封的情形(xing)，将会导(dao)致企业的物权期待权无(wu)法(fa)实(shi)现。

高管366.5万元(yuan)资金占(zhan)有，诸多财务内(nei)控不规(gui)范

除(chu)了业务发展存在隐患，企业在财务内(nei)控方面还存在诸多不规(gui)范之处。

根据企业招股(gu)说明书，作为(wei)企业曾(ceng)经的大股(gu)东，企业现任持股(gu)6%的股(gu)东、董事(shi)、总经理管中建(jian)，在2021年10月-2022年7月之间，先后向企业借出了366.5万元(yuan)，构成了资金占(zhan)用。且高管的这几笔(bi)借款，一直未计算利息，直至(zhi)IPO申(shen)报前夕2024年4月份，管中建(jian)才向企业按照4.35%的年利率计算，合计支付了1.123万元(yuan)的利息。

对此，交易所要求企业逐(zhu)笔(bi)说管中建(jian)向企业借款的背景及原(yuan)因、涉及资金流转(zhuan)时(shi)点、最终用途，是否有客观证(zheng)据佐证(zheng)，是否计息并(bing)签订借款协议，是否存在流向发行人客户或供应商的情形(xing)。

若最终借款流向客户或者供应商被坐实(shi)，则可能还存在行贿腐败、税(shui)务等相关的风险问题(ti)。

图表：建(jian)院股(gu)份总经理资金占(zhan)有情况

资料来源：企业招股(gu)说明书

此外(wai)，北交所的问询函(han)当中还提到，建(jian)院股(gu)份存在协助客户转(zhuan)贷以及自身通过供应商转(zhuan)贷的情形(xing)，其中2021年-2023年初期间，企业通过供应商转(zhuan)贷的金额超1亿元(yuan)；建(jian)院股(gu)份实(shi)际控制人与客户苏州建(jian)设存在大额资金往来，涉及分红款及还款；建(jian)院股(gu)份控股(gu)股(gu)东禾硕投资与新源建(jian)设之间存在资金往来，新源建(jian)设的两名自然(ran)人股(gu)东是建(jian)院股(gu)份的员工，且新源建(jian)设资金往来对象(xiang)与企业部分客户、供应商存在重叠……

27页的问询函(han)，似乎是在对建(jian)院股(gu)份的上市(shi)底气进行反(fan)复拷问。而从企业两次申(shen)请延期回复问询的动作来看(kan)，建(jian)院股(gu)份的北交所上市(shi)之路似乎走得并(bing)不顺畅。