本文来自格隆汇专栏：中信证券研究，编辑：韦昕澄 崔嵘 李翀 贾天(tian)楚
欧央行3月如(ru)期降息25bps，表(biao)示其货币政策“正有意(yi)义地减(jian)少(shao)限制性”。相较于欧央行按部就班的决(jue)议，欧盟“重新武装欧洲”的方案和德国“不惜(xi)一切代价(jia)”的财(cai)政增支计划近日更受市场关注，我(wo)们(men)认为两者将对欧洲经济形(xing)成不容(rong)忽视的积极影响，也可能在基(ji)建等领域产生(sheng)潜在商机。拉加德表(biao)示增加国防和基(ji)建开支可能提振欧洲经济增长，但这尚属进行中的工作、与欧央行货币政策不直接相关。欧债收益率和欧元或会受阶段性支撑，欧股近期或可受益于市场情绪的提振。我(wo)们(men)仍然预计欧央行会在4月和6月各降25bps后维持(chi)存款便利利率于2%。
▍欧央行3月议息会议决(jue)议的主要内容(rong)是：
1）利率工具：存款便利利率、主要再融资利率和边际贷款利率将分别下调(diao)25bps至2.50%、2.65%和2.90%，符合(he)市场预期，新利率将于3月12日起(qi)生(sheng)效。欧央行表(biao)示将维持(chi)数据依赖策略，不事先承诺特定(ding)利率路径，此表(biao)述与前次决(jue)议相同。
2）量化工具：欧央行已停止APP和PEPP资产组合(he)的到期本金再投资，其持(chi)仓规模正如(ru)期稳步减(jian)少(shao)。上(shang)述决(jue)策与前次决(jue)议相同。
▍欧央行3月议息会议声明的立场中性，主要有以下三点变化：
1）上(shang)调(diao)今年总体通胀(zhang)预测，下调(diao)今年核心通胀(zhang)预测。欧央行现在预计欧元区今后三年总体HICP同比分别升2.3%、1.9%、2.0%（去年12月时预测值分别为2.1%、1.9%、2.1%），预计今后三年核心HICP同比分别升2.2%、2.0%、1.9%（去年12月时预测值分别为2.3%、1.9%、1.9%）。欧央行表(biao)示上(shang)调(diao)今年总体通胀(zhang)预测的主因是为了反映(ying)更高的能源价(jia)格走势。
2）再度下调(diao)今明两年经济增速预测。欧央行现在预计欧元区今后三年的经济增速分别为1.2%、1.2%和1.3%（去年12月时预测值分别为1.4%、1.4%和1.3%），主因贸易等各种政策的高不确定(ding)性可能导致(zhi)出口减(jian)少(shao)和投资疲弱。拉加德在答记者问时表(biao)示本次预测暂未将欧盟增支计划的影响纳入充分考虑。
3）对货币政策立场的评估措辞(ci)变得更温和。欧央行新增了“货币政策正有意(yi)义地减(jian)少(shao)限制性（meaningfully less restrictive）”“借(jie)贷活动总体仍受抑制”和“经济活动面临持(chi)续挑战”的表(biao)述。
▍拉加德讲话(hua)要点有：
1）今年初欧元区的经济增长活动大致(zhi)延续了去年趋势，增长风险偏向下行。拉加德指出制造业仍在拖累(lei)增长，高度不确定(ding)性正推(tui)迟投资需求，竞争力挑战正掣肘出口，服务业维持(chi)韧性，居民收入的上(shang)升和稳健的就业市场将支撑(chi)消(xiao)费逐渐(jian)复苏，但劳动力需求放(fang)缓(huan)，今年头两个月就业增长偏弱，增加国防和基(ji)建开支可能提振经济增长。
2）通胀(zhang)率有望维持(chi)在2%左右(you)，前景存在上(shang)下两种不确定(ding)性。拉加德指出欧元区内通胀(zhang)压力减(jian)弱但仍偏高，因薪资增速仍高且部分服务价(jia)格调(diao)整进展缓(huan)慢，增加国防和基(ji)建开支可能通过影响总需求来提高通胀(zhang)。
▍相较于欧央行按部就班的货币政策，市场对欧盟和德国的财(cai)政政策更感兴奋。
欧盟的“重新武装欧洲”计划有助于其修复战略自主能力，我(wo)们(men)测算欧盟每相当于GDP体量1.5%的国防支出将提振其GDP约0.7%，增支计划的外溢影响也有助于在长期促进欧盟科创竞争力的改善。另据路透社3月5日报道，德国正考虑修改宪法，如(ru)落地则德国超过GDP体量 1%的国防支出将不再受债务刹车机制制约，后续德国还将设立一个5000亿欧元的基(ji)建特别基(ji)金并在未来十年投资于交通、能源、科教等领域，地方政府也将被允许录得至多0.35%的赤字(zi)率，全(quan)套方案规模可能达到1万亿欧元。我(wo)们(men)认为这对德国经济的提振效果将不容(rong)忽视，也可能给中国的基(ji)建等行业带来潜在商机。德国候任总理默茨(ci)在3月5日表(biao)达国防支出立场时更是引用了欧央行前任行长德拉吉2012年时的金句“不惜(xi)一切代价(jia)（whatever it takes）”，这也成为拉加德在本次记者会上(shang)被数度问到的“回旋(xuan)镖”。拉加德认为近期欧洲的财(cai)政转向尚属进行中的工作（work in progress），能提振（boost）欧洲经济增长，但表(biao)示这与欧央行的货币政策不直接相关；至于财(cai)政转向会否成为德国经济的“不惜(xi)一切代价(jia)”时刻，拉加德的回答是“恕我(wo)无(wu)法置评（it's not for me to say）”。
▍欧债收益率和欧元或会受阶段性支撑，欧股近期或可受益于市场情绪的提振。
德国在两德统一前后的财(cai)政扩张预期曾使十年期德债收益率在1989年12月15日至1990年2月20日期间上(shang)升182bps，在这约两个月的时间内，德国DAX指数是彼时全(quan)球范(fan)围内少(shao)数持(chi)续呈上(shang)涨趋势的主要股指、累(lei)涨12.3%，德国马克兑美金累(lei)计升值3.4%。这段历史与目前环境(jing)有相似之处（即市场同时关注政策效果和财(cai)政负(fu)担），其资产表(biao)现使我(wo)们(men)对未来两个月欧洲主权债的配置观点偏向谨慎；欧盟战略自主能力的潜在改善和财(cai)政支出对经济的提振则有助于为欧股带来交易性机会，不过其后续走势应(ying)回归至由企业业绩主导的状态、且关税政策尚存悬念，在市场情绪平复后不妨等一等增长方面的“好数据”。市场在本次决(jue)议后下修欧央行降息预期，但考虑到欧元区通胀(zhang)中枢稳定(ding)、增长动能偏弱，我(wo)们(men)仍然预计欧央行会在4月和6月各降25bps，即今年全(quan)年共降息1ppt。
▍风险因素：
贸易政策和财(cai)政政策等变化或影响超预期；欧元区经济韧性与通胀(zhang)粘性低于预期；中美等经济体的外贸需求及政策的影响超预期。
注：本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容(rong)（包括相关风险提示等）请详见报告。分析师：韦昕澄 崔嵘 李翀 贾天(tian)楚