本文来自格隆汇专栏：中信(xin)证券研究，编辑(zhe)：韦昕澄 崔嵘 李(li)翀 贾天楚
欧央行3月如期降息25bps，表示其(qi)货币政策“正有意义地(di)减(jian)少限制性”。相较于欧央行按部就班的决议，欧盟“重新武装欧洲”的方案和德国“不惜一切代价”的财政增支计(ji)划近(jin)日更受市(shi)场关注，大家认(ren)为两(liang)者(zhe)将对欧洲经济形成不容忽视的积极影响，也可能在基建等领域产生潜在商(shang)机。拉(la)加(jia)德表示增加(jia)国防和基建开支可能提(ti)振(zhen)欧洲经济增长，但(dan)这尚属(shu)进行中的工作、与欧央行货币政策不直接相关。欧债收益率和欧元或会受阶(jie)段性支撑，欧股(gu)近(jin)期或可受益于市(shi)场情绪的提(ti)振(zhen)。大家仍然预(yu)计(ji)欧央行会在4月和6月各降25bps后维持存款便(bian)利利率于2%。
▍欧央行3月议息会议决议的主(zhu)要内容是：
1）利率工具：存款便(bian)利利率、主(zhu)要再融资(zi)利率和边际贷款利率将分别下调25bps至2.50%、2.65%和2.90%，符(fu)合(he)市(shi)场预(yu)期，新利率将于3月12日起生效(xiao)。欧央行表示将维持数据依赖策略，不事先承诺特(te)定利率路(lu)径，此(ci)表述与前次决议相同(tong)。
2）量化工具：欧央行已停止APP和PEPP资(zi)产组合(he)的到期本金再投资(zi)，其(qi)持仓规模正如期稳步减(jian)少。上述决策与前次决议相同(tong)。
▍欧央行3月议息会议声(sheng)明的立场中性，主(zhu)要有以下三点变化：
1）上调今年总体通胀预(yu)测，下调今年核心通胀预(yu)测。欧央行现在预(yu)计(ji)欧元区今后三年总体HICP同(tong)比分别升2.3%、1.9%、2.0%（去年12月时预(yu)测值分别为2.1%、1.9%、2.1%），预(yu)计(ji)今后三年核心HICP同(tong)比分别升2.2%、2.0%、1.9%（去年12月时预(yu)测值分别为2.3%、1.9%、1.9%）。欧央行表示上调今年总体通胀预(yu)测的主(zhu)因是为了反映更高的能源价格走势(shi)。
2）再度下调今明两(liang)年经济增速预(yu)测。欧央行现在预(yu)计(ji)欧元区今后三年的经济增速分别为1.2%、1.2%和1.3%（去年12月时预(yu)测值分别为1.4%、1.4%和1.3%），主(zhu)因贸易等各种政策的高不确定性可能导致出口减(jian)少和投资(zi)疲弱。拉(la)加(jia)德在答记者(zhe)问时表示本次预(yu)测暂未将欧盟增支计(ji)划的影响纳入充分考虑。
3）对货币政策立场的评估(gu)措辞变得更温和。欧央行新增了“货币政策正有意义地(di)减(jian)少限制性（meaningfully less restrictive）”“借贷活动总体仍受抑(yi)制”和“经济活动面临持续挑战(zhan)”的表述。
▍拉(la)加(jia)德讲话(hua)要点有：
1）今年初欧元区的经济增长活动大致延(yan)续了去年趋势(shi)，增长风险偏向下行。拉(la)加(jia)德指出制造业仍在拖累增长，高度不确定性正推(tui)迟投资(zi)需求，竞争力挑战(zhan)正掣(che)肘出口，服务(wu)业维持韧性，居民收入的上升和稳健的就业市(shi)场将支撑消费逐渐复苏，但(dan)劳动力需求放缓，今年头两(liang)个月就业增长偏弱，增加(jia)国防和基建开支可能提(ti)振(zhen)经济增长。
2）通胀率有望维持在2%左右，前景存在上下两(liang)种不确定性。拉(la)加(jia)德指出欧元区内通胀压力减(jian)弱但(dan)仍偏高，因薪资(zi)增速仍高且(qie)部分服务(wu)价格调整进展缓慢，增加(jia)国防和基建开支可能通过(guo)影响总需求来提(ti)高通胀。
▍相较于欧央行按部就班的货币政策，市(shi)场对欧盟和德国的财政政策更感兴奋。
欧盟的“重新武装欧洲”计(ji)划有助于其(qi)修复战(zhan)略自主(zhu)能力，大家测算欧盟每相当于GDP体量1.5%的国防支出将提(ti)振(zhen)其(qi)GDP约0.7%，增支计(ji)划的外溢影响也有助于在长期促进欧盟科创竞争力的改(gai)善。另据路(lu)透社3月5日报道(dao)，德国正考虑修改(gai)宪法(fa)，如落地(di)则德国超过(guo)GDP体量 1%的国防支出将不再受债务(wu)刹车(che)机制制约，后续德国还将设立一个5000亿欧元的基建特(te)别基金并在未来十年投资(zi)于交通、能源、科教(jiao)等领域，地(di)方政府也将被允许录得至多0.35%的赤(chi)字率，全套方案规模可能达(da)到1万亿欧元。大家认(ren)为这对德国经济的提(ti)振(zhen)效(xiao)果将不容忽视，也可能给中国的基建等行业带(dai)来潜在商(shang)机。德国候任总理默茨在3月5日表达(da)国防支出立场时更是引用了欧央行前任行长德拉(la)吉(ji)2012年时的金句“不惜一切代价（whatever it takes）”，这也成为拉(la)加(jia)德在本次记者(zhe)会上被数度问到的“回(hui)旋镖”。拉(la)加(jia)德认(ren)为近(jin)期欧洲的财政转向尚属(shu)进行中的工作（work in progress），能提(ti)振(zhen)（boost）欧洲经济增长，但(dan)表示这与欧央行的货币政策不直接相关；至于财政转向会否成为德国经济的“不惜一切代价”时刻，拉(la)加(jia)德的回(hui)答是“恕(shu)我无(wu)法(fa)置评（it's not for me to say）”。
▍欧债收益率和欧元或会受阶(jie)段性支撑，欧股(gu)近(jin)期或可受益于市(shi)场情绪的提(ti)振(zhen)。
德国在两(liang)德统一前后的财政扩(kuo)张预(yu)期曾使十年期德债收益率在1989年12月15日至1990年2月20日期间上升182bps，在这约两(liang)个月的时间内，德国DAX指数是彼时全球范围内少数持续呈上涨趋势(shi)的主(zhu)要股(gu)指、累涨12.3%，德国马克兑美金累计(ji)升值3.4%。这段历(li)史与目前环境有相似(si)之处（即市(shi)场同(tong)时关注政策效(xiao)果和财政负担），其(qi)资(zi)产表现使大家对未来两(liang)个月欧洲主(zhu)权债的配置观点偏向谨慎；欧盟战(zhan)略自主(zhu)能力的潜在改(gai)善和财政支出对经济的提(ti)振(zhen)则有助于为欧股(gu)带(dai)来交易性机会，不过(guo)其(qi)后续走势(shi)应回(hui)归至由企业业绩主(zhu)导的状态、且(qie)关税政策尚存悬念，在市(shi)场情绪平复后不妨(fang)等一等增长方面的“好(hao)数据”。市(shi)场在本次决议后下修欧央行降息预(yu)期，但(dan)考虑到欧元区通胀中枢稳定、增长动能偏弱，大家仍然预(yu)计(ji)欧央行会在4月和6月各降25bps，即今年全年共降息1ppt。
▍风险因素：
贸易政策和财政政策等变化或影响超预(yu)期；欧元区经济韧性与通胀粘性低于预(yu)期；中美等经济体的外贸需求及政策的影响超预(yu)期。
注：本文节选(xuan)自中信(xin)证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提(ti)示等）请(qing)详见报告。分析师：韦昕澄 崔嵘 李(li)翀 贾天楚