本文(wen)来自格隆汇专(zhuan)栏：中信证(zheng)券研究(jiu)，作(zuo)者：韦昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚
欧央行3月如期降息25bps，表示(shi)其货(huo)币政策“正(zheng)有意义地减少限制性”。相较于欧央行按部就班的决议(yi)，欧盟“重(zhong)新武(wu)装欧洲”的方案和德国“不惜一切代(dai)价(jia)”的财政增支计(ji)划近日更受市场(chang)关注，我(wo)们认为两者将对欧洲经济形(xing)成不容忽视的积极影响(xiang)，也可能在基建等领域产(chan)生潜在商机。拉加德表示(shi)增加国防(fang)和基建开支可能提(ti)振欧洲经济增长，但这尚属进行中的工作(zuo)、与欧央行货(huo)币政策不直接相关。欧债收益率和欧元或会受阶段性支撑，欧股近期或可受益于市场(chang)情绪的提(ti)振。我(wo)们仍然(ran)预计(ji)欧央行会在4月和6月各降25bps后维持存款(kuan)便利利率于2%。
▍欧央行3月议(yi)息会议(yi)决议(yi)的主(zhu)要内容是：
1）利率工具：存款(kuan)便利利率、主(zhu)要再融资(zi)利率和边际贷(dai)款(kuan)利率将分别下调25bps至2.50%、2.65%和2.90%，符(fu)合市场(chang)预期，新利率将于3月12日起生效。欧央行表示(shi)将维持数据依赖策略，不事先承诺(nuo)特定利率路径，此表述(shu)与前(qian)次决议(yi)相同。
2）量化(hua)工具：欧央行已停止(zhi)APP和PEPP资(zi)产(chan)组合的到期本金再投(tou)资(zi)，其持仓规模正(zheng)如期稳步减少。上述(shu)决策与前(qian)次决议(yi)相同。
▍欧央行3月议(yi)息会议(yi)声明的立场(chang)中性，主(zhu)要有以下三点变化(hua)：
1）上调今年(nian)总体通(tong)胀预测，下调今年(nian)核心(xin)通(tong)胀预测。欧央行现在预计(ji)欧元区今后三年(nian)总体HICP同比分别升2.3%、1.9%、2.0%（去年(nian)12月时预测值分别为2.1%、1.9%、2.1%），预计(ji)今后三年(nian)核心(xin)HICP同比分别升2.2%、2.0%、1.9%（去年(nian)12月时预测值分别为2.3%、1.9%、1.9%）。欧央行表示(shi)上调今年(nian)总体通(tong)胀预测的主(zhu)因是为了(le)反映更高的能源价(jia)格走势。
2）再度下调今明两年(nian)经济增速预测。欧央行现在预计(ji)欧元区今后三年(nian)的经济增速分别为1.2%、1.2%和1.3%（去年(nian)12月时预测值分别为1.4%、1.4%和1.3%），主(zhu)因贸易等各种(zhong)政策的高不确定性可能导致出口减少和投(tou)资(zi)疲弱。拉加德在答记者问时表示(shi)本次预测暂未将欧盟增支计(ji)划的影响(xiang)纳入充分考虑。
3）对货(huo)币政策立场(chang)的评估(gu)措辞变得更温和。欧央行新增了(le)“货(huo)币政策正(zheng)有意义地减少限制性（meaningfully less restrictive）”“借(jie)贷(dai)活动总体仍受抑制”和“经济活动面临持续挑战”的表述(shu)。
▍拉加德讲话(hua)要点有：
1）今年(nian)初(chu)欧元区的经济增长活动大致延续了(le)去年(nian)趋势，增长风险偏向下行。拉加德指出制造业(ye)仍在拖累增长，高度不确定性正(zheng)推迟投(tou)资(zi)需求(qiu)，竞争力挑战正(zheng)掣肘出口，服务业(ye)维持韧性，居民收入的上升和稳健的就业(ye)市场(chang)将支撑消(xiao)费逐渐复苏，但劳动力需求(qiu)放缓，今年(nian)头两个月就业(ye)增长偏弱，增加国防(fang)和基建开支可能提(ti)振经济增长。
2）通(tong)胀率有望维持在2%左右，前(qian)景存在上下两种(zhong)不确定性。拉加德指出欧元区内通(tong)胀压力减弱但仍偏高，因薪资(zi)增速仍高且部分服务价(jia)格调整进展缓慢，增加国防(fang)和基建开支可能通(tong)过影响(xiang)总需求(qiu)来提(ti)高通(tong)胀。
▍相较于欧央行按部就班的货(huo)币政策，市场(chang)对欧盟和德国的财政政策更感兴奋(fen)。
欧盟的“重(zhong)新武(wu)装欧洲”计(ji)划有助于其修复战略自主(zhu)能力，我(wo)们测算(suan)欧盟每相当于GDP体量1.5%的国防(fang)支出将提(ti)振其GDP约(yue)0.7%，增支计(ji)划的外溢影响(xiang)也有助于在长期促进欧盟科(ke)创竞争力的改善(shan)。另据路透社3月5日报(bao)道，德国正(zheng)考虑修改宪(xian)法(fa)，如落地则德国超过GDP体量 1%的国防(fang)支出将不再受债务刹车机制制约(yue)，后续德国还将设立一个5000亿欧元的基建特别基金并在未来十(shi)年(nian)投(tou)资(zi)于交通(tong)、能源、科(ke)教(jiao)等领域，地方政府也将被允许录得至多0.35%的赤字率，全套方案规模可能达到1万亿欧元。我(wo)们认为这对德国经济的提(ti)振效果将不容忽视，也可能给中国的基建等行业(ye)带来潜在商机。德国候任总理默茨(ci)在3月5日表达国防(fang)支出立场(chang)时更是引用了(le)欧央行前(qian)任行长德拉吉2012年(nian)时的金句“不惜一切代(dai)价(jia)（whatever it takes）”，这也成为拉加德在本次记者会上被数度问到的“回旋镖”。拉加德认为近期欧洲的财政转(zhuan)向尚属进行中的工作(zuo)（work in progress），能提(ti)振（boost）欧洲经济增长，但表示(shi)这与欧央行的货(huo)币政策不直接相关；至于财政转(zhuan)向会否成为德国经济的“不惜一切代(dai)价(jia)”时刻，拉加德的回答是“恕我(wo)无法(fa)置评（it's not for me to say）”。
▍欧债收益率和欧元或会受阶段性支撑，欧股近期或可受益于市场(chang)情绪的提(ti)振。
德国在两德统一前(qian)后的财政扩张预期曾使十(shi)年(nian)期德债收益率在1989年(nian)12月15日至1990年(nian)2月20日期间上升182bps，在这约(yue)两个月的时间内，德国DAX指数是彼时全球范围内少数持续呈上涨趋势的主(zhu)要股指、累涨12.3%，德国马克兑美金累计(ji)升值3.4%。这段历史(shi)与目前(qian)环境有相似之处（即市场(chang)同时关注政策效果和财政负(fu)担），其资(zi)产(chan)表现使我(wo)们对未来两个月欧洲主(zhu)权债的配置观点偏向谨慎；欧盟战略自主(zhu)能力的潜在改善(shan)和财政支出对经济的提(ti)振则有助于为欧股带来交易性机会，不过其后续走势应回归(gui)至由企(qi)业(ye)业(ye)绩(ji)主(zhu)导的状态、且关税政策尚存悬念，在市场(chang)情绪平(ping)复后不妨等一等增长方面的“好数据”。市场(chang)在本次决议(yi)后下修欧央行降息预期，但考虑到欧元区通(tong)胀中枢稳定、增长动能偏弱，我(wo)们仍然(ran)预计(ji)欧央行会在4月和6月各降25bps，即今年(nian)全年(nian)共降息1ppt。
▍风险因素：
贸易政策和财政政策等变化(hua)或影响(xiang)超预期；欧元区经济韧性与通(tong)胀粘(zhan)性低于预期；中美等经济体的外贸需求(qiu)及政策的影响(xiang)超预期。
注：本文(wen)节选自中信证(zheng)券研究(jiu)部已于当日发布(bu)的《晨会》报(bao)告，具体分析(xi)内容（包括(kuo)相关风险提(ti)示(shi)等）请详见报(bao)告。分析(xi)师(shi)：韦昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚