近期，A股大市风险(xian)偏好有所收敛，主(zhu)力指数连续调整三日，但红利风格表现略(lue)好，尤其(qi)是(shi)银(yin)行(xing)指数，在3月20日盘中国足球协会超级联赛越去(qu)年10月8日创下的多(duo)年高位纪录。
其(qi)中，招(zhao)商银(yin)行(xing)连续拉升，今年来上涨14%，排名板块第一，较2023年末更是(shi)反弹(dan)超过75%，现价逼近2021年6月创下的历史(shi)新高。此(ci)外，兴业(ye)银(yin)行(xing)于3月20日一度刷新历史(shi)新高，今年累涨13%，青岛银(yin)行(xing)、齐鲁银(yin)行(xing)均上涨9%，宁波银(yin)行(xing)上涨7%。
那么，究竟如何看到当下的银(yin)行(xing)？
01
当前，中证银(yin)行(xing)指数已与2015年6月、2018年2月、2021年3月等历史(shi)高位线相接近了。其(qi)中，工农中建这类(lei)市值巨无霸则(ze)明显表现更好，屡创历史(shi)新高，较2022年11月低点累计上涨90%、114%、103%、85%。
为什(shi)么银(yin)行(xing)板块以及(ji)龙头股在宏观经济(ji)承压大背景下，能够持续演绎趋势性上涨行(xing)情呢？
大家先从基本面维度看。据(ju)统(tong)计，A股42家上市银(yin)行(xing)营收增速在2021年三季度见顶开(kai)始一路走低，归母净利润增速则(ze)从2021年四季度掉头向下，两者均在2024年一度出现历史(shi)罕(han)见的负增长(chang)。
银(yin)行(xing)基本面持续走弱，一方面，放贷规模(mo)伴(ban)随着宏观经济(ji)下台阶而必然放缓(huan)。截至2024年末，商业(ye)银(yin)行(xing)总资产(chan)规模(mo)约373万亿元，同比增长(chang)7.2%，增速较年初下滑(hua)3.6个百分点。其(qi)中，股份行(xing)资产(chan)增速最低，只有4.5%。
另一方面，伴(ban)随着多(duo)轮利率调降等冲击，银(yin)行(xing)净息差出现趋势性下滑(hua)。截至2024年6末，上市银(yin)行(xing)净息差下降至1.53%，屡创新低。其(qi)中，上市国有行(xing)净息差水平最低，较2023年下降15BP至1.48%，股份行(xing)净息差水平相对较高为1.68%。
再看国有大行(xing)基本面。2021-2023年及(ji)2024年前三季度，工商银(yin)行(xing)归母净利润同比增速分别为10.3%、3.5%、0.79%、0.13%。建设银(yin)行(xing)分别为11.6%、7%、2.44%、0.13%，其(qi)余农业(ye)银(yin)行(xing)、中国银(yin)行(xing)净利润表现则(ze)有相类(lei)似趋势。
可见，银(yin)行(xing)板块持续上涨，与基本面表现相背离。在我看来，资金面成为银(yin)行(xing)持续上涨的核(he)心驱动力。
“国家队”（包括中央汇(hui)金资产(chan)、中央汇(hui)金投资等），起到了尤为明显的示范(fan)效(xiao)应，带动公私募机构以及(ji)散户大量配置银(yin)行(xing)股，助推银(yin)行(xing)板块进行(xing)了可观的估值修复。
据(ju)披(pi)露，从2023年10月11日至2024年4月12日期间，中央汇(hui)金企业增持中国银(yin)行(xing)3.30亿股，增持建设银(yin)行(xing)0.71亿股，增持农业(ye)银(yin)行(xing)4.01亿股，增持工商银(yin)行(xing)2.87亿股，增持金额以4月12日收盘价计算，预估高达52.3亿元。
除直(zhi)接下场买四大行(xing)外，中央汇(hui)金还通过增持ETF指数基金间接增持银(yin)行(xing)龙头。
2024年2月6日，中央汇(hui)金公告，充分认可当前A股市场配置价值，已于近日扩大ETF增持范(fan)围，并(bing)持续加(jia)大增持力度和增持规模(mo)，坚决维持资本市场平稳(wen)运行(xing)。截至2024年三季度末，“国家队”持有主(zhu)流ETF市值规模(mo)超过9400亿元，较2023年增长(chang)超800%。
在“国家队”示范(fan)效(xiao)应以及(ji)不少普通投资者对公募主(zhu)动管理基金的不信任之下，ETF在2024年迎来了井喷式爆(bao)发。截至2024年三季度末，被动公募基金持股市值为3.16万亿元，较2023年末上升了1.31万亿元，且首次超过同期主(zhu)动公募基金的2.89万亿元。
这些ETF资金流入最大的方向就是(shi)沪深300、上证50等为首的宽(kuan)基指数，而恰巧这些指数权重更大的板块便是(shi)银(yin)行(xing)，尤其(qi)是(shi)四大行(xing)更为受益。
由(you)此(ci)可见，“国家队”为首的主(zhu)力资金以及(ji)ETF被动资金的持续流入，成为银(yin)行(xing)板块，尤其(qi)是(shi)四大行(xing)股价持续上涨的最大推手，尽(jin)管基本面趋势性下行(xing)。
02
银(yin)行(xing)股上涨了这么多(duo)，未来还具(ju)备良好机会吗？
首先看一下估值。据(ju)Wind统(tong)计，中证银(yin)行(xing)最新PB为0.66倍，较2022年11月4日最低的0.49倍整体抬升了35%。不过，从10年维度来看，当前估值远不及(ji)中位数的0.78倍。当然，现在比中位数低一些，也合情合理，因为这些年银(yin)行(xing)业(ye)利润增长(chang)越来越慢。
从估值角度看，银(yin)行(xing)股向上修复空间足(zu)够，但又有什(shi)么驱动力呢?
在2024年末召开(kai)的中央政治局会议、经济(ji)工作会议以及(ji)今年的“两会”政府工作报告，均提出要稳(wen)定楼市股市。
今年3月16日，中办、国办印发《提振消费专项行(xing)动方案》提到，拓宽(kuan)财产(chan)性收入渠道，并(bing)再次提到要多(duo)措并(bing)举稳(wen)住(zhu)股市。这种资本市场与消费市场的联动设计，或开(kai)启了“财富(fu)效(xiao)应—消费升级—产(chan)业(ye)转型”的新增长(chang)闭环，股市在经济(ji)转型中扮演的角色愈发重要了。
三番五次强调稳(wen)股市，信号很(hen)明确，一旦大市因外部冲击或内生性因素趋势性暴(bao)跌的话，“国家队”会如2023年、2024年那样通过逆(ni)势加(jia)仓银(yin)行(xing)、ETF等方式来维持股市的稳(wen)定。
只要这个预期在，银(yin)行(xing)股趋势性上行(xing)行(xing)情并(bing)不会轻易结束。
短期来看，一部分主(zhu)力资金选(xuan)择防守的迹(ji)象愈发明显。体现在市场上，就是(shi)以银(yin)行(xing)、有色为首的板块在近日表现更好，而以人形机器人、人工智能为首的科技股则(ze)有阶段性见顶回调之势。
上证指数从去(qu)年924之前的2689点一路波折上涨至如今的3364点，累计涨幅高达25%，低估值早已不再。这对一系列(lie)重要会议、刺激政策、经济(ji)数据(ju)好转等重大利好进行(xing)了相对充分的定价。
接下来，市场又将面临关税潜在冲击以及(ji)经济(ji)数据(ju)再度下行(xing)可能，市场或面临一定调整压力。
具(ju)体来看，据(ju)特朗(lang)普此(ci)前透露，4月2日新政包含两个层面。一方面，实施对等关税：根据(ju)各国对美商品的关税和非(fei)关税壁垒，逐国计算综合税率，实施同等力度的反制。另一方面，针对行(xing)业(ye)实施特定关税：在汽车、钢铁、铝(lu)等“关键(jian)行(xing)业(ye)”上，美国将叠(die)加(jia)额外关税，比如芯片制造、生物医药行(xing)业(ye)。
这一次，会不会对中国再次征收关税，成为A股大市的一个潜在风险(xian)点。加(jia)之临近3月底，一些公募机构会调仓换股，也会助推市场风格切换。
在短期来看，A股市场有较大可能会再度青睐(lai)红利板块，而银(yin)行(xing)又是(shi)典型的高分红板块，受益于风格切换。
由(you)此(ci)可见，不管是(shi)从中期维度看，还是(shi)短期维度看，银(yin)行(xing)板块都值得(de)重视。
03
虽然银(yin)行(xing)板块值得(de)高看一眼，但具(ju)体到银(yin)行(xing)个股，也会有所差异。其(qi)中，工农中建、招(zhao)行(xing)为首的大行(xing)受益较为明显，而一些中小(xiao)市值银(yin)行(xing)可能更受基本面冲击。
比如，郑州银(yin)行(xing)最新PB不足(zu)0.4倍，位列(lie)42家银(yin)行(xing)倒数第三，股价也是(shi)持续下降，现价较历史(shi)高峰回撤65%以上。
这家银(yin)行(xing)从2018年至2024年，有4年出现负增长(chang)，尤其(qi)是(shi)2022-2023年同比下滑(hua)幅度高达24.9%、23.6%。并(bing)且该银(yin)行(xing)从2020年开(kai)始不再分红，成为A股唯一一家连续4年零分红的上市银(yin)行(xing)。
