3月25日，南山铝业国(guo)际（2610.HK）正式登陆港交所。
作为东南亚(ya)第(di)一大氧化铝生产(chan)商(shang)，这家(jia)扎根印尼的冶炼企业凭借独(du)特的区(qu)位(wei)布局、技术优(you)势与(yu)资源(yuan)整合能力，在三(san)年内实现收(shou)入年化98%、净(jing)利润年化109%的快速增长，成(cheng)为当(dang)下赴港IPO的企业里(li)高增长的代表。
这样亮眼(yan)成(cheng)绩(ji)的背后，隐藏着怎样的密码？
一、在鱼多的地(di)方捕鱼
首要的就(jiu)是扎根印尼。
据弗若斯特沙利文数据，印尼氧化铝产(chan)量从2019年107.4万吨增长到2023年409.1万吨，复合增速达到39.7%。同期东南亚(ya)产(chan)量复合增速为23.3%，全(quan)球则为1.8%。
展望未来，东南亚(ya)仍然是全(quan)球氧化铝产(chan)业扩张的焦(jiao)点，预(yu)计东南亚(ya)氧化铝市场规模将从2024年646万吨增长到2028年851.5万吨，复合增速达到7.1%，远(yuan)超同期全(quan)球的1.6%。
而(er)印尼作为东南亚(ya)氧化铝产(chan)业的龙(long)头，自然是这份产(chan)业转移红利的核心受益者。这离不(bu)开印尼优(you)异的资源(yuan)禀赋(fu)。
铝土矿开采、氧化铝生产(chan)、电解铝加工、铝合金制造、铝半成(cheng)品制造、终端使(shi)用及铝回收(shou)构成(cheng)了一幅完整的铝产(chan)业生态。铝土矿作为整个产(chan)业链的起点，也是所有氧化铝生产(chan)商(shang)的生存命(ming)脉所在。
截至2023年，印尼已探明铝土矿储量约(yue)10亿吨，全(quan)球排名第(di)六。更重要的是，印尼拥(yong)有丰富的优(you)质三(san)水铝石，提取冶炼级氧化铝时产(chan)能和效率会更高。
此外，氧化铝生产(chan)过(guo)程中还需要大量煤炭供能，而(er)印尼恰恰拥(yong)有丰富的煤炭资源(yuan)，截至2023年，印尼的已确认煤炭储量约(yue)达到370亿吨，在全(quan)球排名第(di)六。
南山铝业国(guo)际正是瞄准了印尼的资源(yuan)禀赋(fu)，在围绕印尼的民丹岛建(jian)立生产(chan)基(ji)地(di)，享受丰富且低成(cheng)本的原材料供应的同时，还能享受所在经济特区(qu)的税收(shou)优(you)惠政策，享受长达22年的税收(shou)减免。
在日常生产(chan)过(guo)程中，南山铝业国(guo)际采用低温(wen)拜耳法(fa)，可以利用更低的焙烧温(wen)度(du)节省能源(yuan)，进(jin)一步降低生产(chan)成(cheng)本，并产(chan)出(chu)纯度(du)达AO-1级别(bie)的产(chan)品。此外，企业还通(tong)过(guo)构建(jian)全(quan)自动化生产(chan)车间、自备电厂、煤制气厂、深水港口一体垂直生产(chan)链，大大降低运营成(cheng)本，进(jin)而(er)形成(cheng)了越挖越深的成(cheng)本护城河。
2021财年到2024财年前三(san)季度(du)，企业单吨销售成(cheng)本从261.31美金/吨降低到225.53美金/吨。
值(zhi)得一提的是，2021财年至2024年前九个月，企业产(chan)能利用率分别(bie)为97.7%、96.4%、95.5%及108.1%。高产(chan)能利用率预(yu)示着下游的强劲需求亟待满足，为此企业有必要加紧扩充产(chan)能。根据招股书披露，企业将于(yu)2025年下半年和2026年下半年新增200万吨产(chan)能，相当(dang)于(yu)在当(dang)前产(chan)能水平基(ji)础上扩充一倍(bei)，帮助企业巩固(gu)行业地(di)位(wei)的同时，也有助于(yu)规模效应进(jin)一步释放降低生产(chan)成(cheng)本。
二、穿(chuan)越周(zhou)期的底气
在资本市场中，新上市企业常常面临一个独(du)特悖论：投资者对业绩(ji)平庸者往往宽容以待，却对财务数据亮眼(yan)者心存戒备。这种看似矛盾的心理，折射出(chu)市场对企业持续成(cheng)长确定性(xing)的终极追问——企业能否穿(chuan)越周(zhou)期？
当(dang)大家将这个命(ming)题置(zhi)于(yu)南山铝业国(guo)际的身(shen)上，答案是足够清晰的。
作为东南亚(ya)氧化铝龙(long)头，南山铝业国(guo)际本质上是中国(guo)产(chan)能外溢与(yu)东南亚(ya)工业化浪潮共振的产(chan)物。印尼政府近年来出(chu)台各类(lei)资源(yuan)出(chu)口禁(jin)令(ling)，其政策逻辑并非简单的资源(yuan)保护，而(er)是通(tong)过(guo)倒逼国(guo)内产(chan)业链升级，实现从“卖(mai)矿石”到“造产(chan)品”的产(chan)业跃升。这为具备技术输(shu)出(chu)能力的南山铝业国(guo)际创造了战略机遇期。
确定性(xing)保障更体现在本土化深耕构建(jian)的产(chan)业生态。
不(bu)同于(yu)传统中资企业“单兵突进(jin)”的出(chu)海模式，南山铝业国(guo)际选择与(yu)Press Metal、Santony家(jia)族等东南亚(ya)本土巨(ju)头建(jian)立资本与(yu)技术双纽带。前者作为东南亚(ya)最大电解铝生产(chan)商(shang)，通(tong)过(guo)10年期长期采购(gou)协议锁定企业大部分产(chan)能；后者作为印尼最大私人铝土矿主(zhu)家(jia)族之一，不(bu)仅提供稳定的铝土矿供应，更成(cheng)为穿(chuan)透(tou)地(di)方政策壁垒的关键渠道。
Press Metal、Santony家(jia)族二者还都是南山铝业国(guo)际的股东，这种“你中有我、我中有你”的利益共同体模式，既规避了海外扩张常见的学问冲突，更将中国(guo)工业化的效率优(you)势转化为区(qu)域产(chan)业链的增值(zhi)节点。
产(chan)业资本的背书进(jin)一步强化了确定性(xing)。在全(quan)球大宗商(shang)品巨(ju)头嘉能可领(ling)投的基(ji)石投资者阵容中，香(xiang)港拓威贸易（厦(sha)门象屿的间接附属企业）、瑞中国(guo)际工业设备、PT. Indika Energy Tbk.等专业机构的入局，本质上是对企业商(shang)业逻辑的二次验(yan)证(zheng)。
这些深耕多年的产(chan)业资本，选择在上市前夕以真(zhen)金白银投票(piao)，不(bu)仅看中企业优(you)秀的成(cheng)本管控(kong)能力铸就(jiu)的高毛(mao)利率水平，更是对“中国(guo)技术+东南亚(ya)资源(yuan)”范式的认可。
从印尼的铝土矿禁(jin)令(ling)到东南亚(ya)的电解铝产(chan)能扩张，从中国(guo)工业体系的产(chan)能溢出(chu)到国(guo)际产(chan)业资本的集体背书，多重确定性(xing)因素的叠加，终将回答开头的那(na)个问题。
在这个充满不(bu)确定性(xing)的时代，或许这正是市场最珍视的稀缺性(xing)价值(zhi)。
三(san)、结(jie)语
南山铝业国(guo)际既非传统意义上的资源(yuan)型企业，也不(bu)是单纯的技术输(shu)出(chu)者，而(er)是通(tong)过(guo)将中国(guo)工业化沉淀的工艺know-how与(yu)东南亚(ya)资源(yuan)禀赋(fu)精准耦(ou)合，在民丹岛上缔造出(chu)一个区(qu)域产(chan)业链的中心。
这或许预(yu)示着一种新出(chu)海范式的诞生：当(dang)中国(guo)制造从产(chan)品输(shu)出(chu)转向能力输(shu)出(chu)，从市场开拓转向生态共建(jian)，那(na)些既能穿(chuan)透(tou)地(di)缘壁垒、又能扎根产(chan)业土壤的企业，更容易获得市场认可。