01

化债政策和促增长措(cuo)施(shi)或利好信创

何丽竹：近期全国人大(da)常委会(hui)决议通过了《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的(de)议案》，并(bing)举行了相关的(de)新(xin)闻(wen)发(fa)布会(hui)，您能否解(jie)读一下这一政策？

刘青：由于市场高度关注化债政策，大家基于这一出(chu)发(fa)点进行了深入分析，探讨了与化债相关且未来可(ke)能受到市场看好的(de)板块和行业。在(zai)此过程中，大家发(fa)现(xian)信创板块是一个(ge)之前被忽视的(de)重(zhong)要领域。

回顾过往，中证信创指数在(zai)2017年(nian)推出(chu)时曾迎来一波大(da)涨，其中一个(ge)重(zhong)要的(de)催化剂为2018年(nian)川普政府对中国的(de)一系列制裁措(cuo)施(shi)，如对HUAWEI的(de)制裁、增加关税等。彼时，中国对此也采取了相应的(de)反制措(cuo)施(shi)，包括2017年(nian)首(shou)次提出(chu)将信息安全产品纳入发(fa)展目标、推进信创工程第二期工程等，这些措(cuo)施(shi)旨在(zai)确(que)保国家重(zhong)点安全领域，尤其是上游高新(xin)科技部分如芯(xin)片、App操作系统、办(ban)公App等的(de)自主(zhu)可(ke)控，减少对外依赖(lai)。在(zai)此背景下，中国出(chu)台了一系列政策文件，如2018年(nian)5月将龙芯(xin)、申威(wei)、飞腾等国产CPU服务器(qi)列入政府采购名录等。这些政策与信创指数的(de)表现(xian)密切相关，体现(xian)了市场对这一行业的(de)高度认可(ke)。进入2020年(nian)，信创板块迎来了新(xin)的(de)发(fa)展阶段，即(ji)信创“2+8+N”三步(bu)走战略(lue)。大家期待在(zai)这一战略(lue)下，国内一些可(ke)能与美国产生(sheng)直接(jie)竞争的(de)产业能够在(zai)A股(gu)市场中崭露头角，成为中国经济的(de)中流砥柱。

此外，化债政策对to G类行业，即(ji)政府收入占比(bi)较高的(de)行业也会(hui)产生(sheng)积极影响，存在(zai)现(xian)金流层面的(de)受益。根据财政部最新(xin)数据，中国整体债务水平较高，其中地方政府面临较大(da)压力。如果本次14.3万亿元的(de)化债方案得以(yi)落地实施(shi)，五年(nian)将能节约大(da)概6000亿元的(de)利息支出(chu)，用于投资、促进消费和民生(sheng)以(yi)及支撑信创产业等国家重(zhong)点战略(lue)实施(shi)。

同时，这一轮化债中有将近10万亿元进行了更长久期、更低利率的(de)债务置换，保证部分短期城投债、短期银行贷款、工程欠(qian)款、信创类企业欠(qian)款等可(ke)以(yi)如期还上。同时，未来还有2.2万亿元的(de)棚改专项(xiang)债，可(ke)能到2029年(nian)之后，按照合同偿还。那么在(zai)2028年(nian)以(yi)前地方政府需消化的(de)隐性债务从14.3万亿元降至2.3万亿元，减轻(qing)了地方政府的(de)债务压力，将有助于地方政府腾出(chu)空间，进一步(bu)真正落实实际工作，推动经济发(fa)展。

除了化债政策外，促增长也是当前的(de)重(zhong)要任务。目前，我国已经从防风(feng)险逐渐转(zhuan)向促增长，形成了“防风(feng)险”和“促增长”并(bing)重(zhong)的(de)局面。聚焦(jiao)投资端，由于之前地方政府债务压力较大(da)，导致现(xian)金流受到较大(da)挤压，许多企业的(de)应收账(zhang)款未能实现(xian)内部周(zhou)转(zhuan)，信创板块便是其中一个(ge)重(zhong)要的(de)受影响领域。

综上，化债政策和促增长措(cuo)施(shi)将对信创等板块产生(sheng)积极影响，大家期待这些政策能够推动相关行业的(de)发(fa)展和经济的(de)增长。

02

当前的(de)逻辑正在(zai)信创板块上演

刘青：立足(zu)于当前时点，信创相对于上一个(ge)低点，已经反弹较多，那么未来信创板块还会(hui)有哪些关注点？投资价值还有进一步(bu)的(de)上升(sheng)空间吗？

何丽竹：一些行业可(ke)能会(hui)首(shou)先迎来政府层面的(de)应收账(zhang)款偿付。过去几年(nian)，很(hen)多政府项(xiang)目或to G端、to B端相关的(de)企业，应收账(zhang)款规(gui)模不断增加，其中信创板块和电信运(yun)营(ying)商等行业表现(xian)尤为明显。未来随着化债力度和资金支撑的(de)增加，与政府资金及化债密切相关的(de)板块将成为受益方向。而(er)对于其他行业板块，如果没有政府资金的(de)注入或增量资金的(de)支撑，其营(ying)收和经营(ying)质量的(de)提高将更多地取决于产业本身的(de)景气情况。例如，在(zai)TMT子赛道中，电子、通信、传媒、计算机等板块各具特色，其中传媒板块与景气高度相关，如果上下游景气不佳，资本开支收缩，那么传媒企业的(de)广告收入就会(hui)缩减；而(er)信创板块则相对独立，不仅受产业链景气变动的(de)影响，还更多地受到政策的(de)扶持，包括新(xin)质生(sheng)产力和设备更新(xin)迭代的(de)资金注入。

从景气变动的(de)角度看，信创板块相对于其他科技板块和一级行业，会(hui)有更快、更准确(que)的(de)财政保障(zhang)资金，并(bing)在(zai)流动性宽松或政策支撑的(de)背景下弹性较大(da)。自2014年(nian)以(yi)来，随着政策变化，TMT板块多次展现(xian)出(chu)不同的(de)行情表现(xian)。其中，2014年(nian)至2015年(nian)间，计算机板块是上涨幅(fu)度最大(da)的(de)板块；而(er)在(zai)最近的(de)行情中，计算机、信创、App等行业主(zhu)题指数基本领涨。另外，在(zai)2018年(nian)TMT板块整体表现(xian)不佳的(de)情况下，信创板块取得了超越市场平均水平的(de)涨幅(fu)，其中主(zhu)要得益于中美贸易(yi)摩擦导致的(de)科技板块技术封锁下国产替代的(de)投资逻辑加强。

在(zai)过去几年(nian)中，半导体产业链是TMT板块中的(de)关注焦(jiao)点，而(er)信创和App领域的(de)关注度相对较低，但当前的(de)逻辑正在(zai)信创板块上演。国务院提出(chu)的(de)2+8+N政策，即(ji)为将信创纳入国家战略(lue)发(fa)展体系，并(bing)分阶段推进国产替代。具体而(er)言，“2”指首(shou)先实现(xian)机关范围内的(de)信创替代；“8”指金融、电信、电力、石油、交通、航(hang)空航(hang)天、教育、医疗(liao)8大(da)关键行业，在(zai)生(sheng)态相对成熟后，信创由党政体系扩大(da)到8大(da)关键行业；“N”指其他行业，将信创产品扩展到其他行业，最终在(zai)2+8+N的(de)各个(ge)领域以(yi)及行业板块中都实现(xian)国产替代。在(zai)国内，国产手机已占据较高市场份额，从产品力的(de)角度看，未来有望实现(xian)龙头芯(xin)片产品和消费电子产品的(de)国产替代。

另外，硬件和App板块的(de)国产替代率也在(zai)逐年(nian)提升(sheng)，一些重(zhong)要环节领域也有了突破，如半导体板块。过去几年(nian)，国家大(da)基金和政策扶持多集中在(zai)半导体领域，因(yin)此投资重(zhong)点也在(zai)该领域，而(er)现(xian)在(zai)的(de)重(zhong)点可(ke)能会(hui)逐渐转(zhuan)移(yi)到信创领域。此外，中美贸易(yi)摩擦的(de)重(zhong)点也逐渐从硬件领域转(zhuan)向App领域，这也凸显了App板块的(de)重(zhong)要性。

03

信创将持续成为A股(gu)投资关键细分领域

何丽竹：不仅是消费电子产品，信创产品如WPS、支付App及金融科技App等也在(zai)积极拓展海外市场。在(zai)App和信创板块的(de)多个(ge)细分领域，中国已展现(xian)出(chu)领先地位。通过测算各行业出(chu)海收入占比(bi)，大家发(fa)现(xian)信创板块的(de)占比(bi)相当可(ke)观。

从国内及海外市场对信创板块的(de)利好逻辑来看，首(shou)先，从国内化债力度和强度来看，与政府项(xiang)目紧密相关的(de)行业板块，如信创，将成为未来一段时间受益于化债的(de)明显标的(de)。因(yin)此，信创板块有一个(ge)相对确(que)切的(de)收入保障(zhang)。

其次，从政策角度看，信创作为新(xin)质生(sheng)产力的(de)重(zhong)要组成部分，是未来几年(nian)经济发(fa)展的(de)关键一环。因(yin)此，预计未来几年(nian)还将有更多支撑信创发(fa)展的(de)政策出(chu)台。

最后，从中长期逻辑来看，全球(qiu)科技板块的(de)竞争将持续很(hen)久，无论是在(zai)硬件还是App领域。所以(yi)，TMT科技，尤其是信创板块，以(yi)信息技术应用创新(xin)和国产替代为关键投资逻辑，将持续成为A股(gu)市场投资的(de)关键细分领域。

刘青：从中长期视角来看，信创板块具有广阔的(de)发(fa)展前景；而(er)从短期视角来看，信创板块依然值得关注。

基本面方面，信创板块的(de)表现(xian)较好。随着三季报的(de)出(chu)炉，全A、全行业今年(nian)三季度的(de)业绩表现(xian)显示，整体单三季度的(de)营(ying)收增速有所下滑，尤其是上游资源(yuan)、制造和消费板块。然而(er)，金融和TMT板块却(que)表现(xian)出(chu)色。金融板块因(yin)财富管理需求和证券投资交易(yi)需求的(de)活跃而(er)表现(xian)良好；TMT板块则在(zai)二季度就是全市场表现(xian)较好的(de)一级行业之一，三季度的(de)业绩表现(xian)也大(da)幅(fu)超过全市场行业水平。其中，信创作为有国产替代逻辑支撑的(de)行业板块，包括芯(xin)片等偏向于硬件的(de)领域，相较于其他行业板块表现(xian)更佳。在(zai)中证信创指数中，单三季度的(de)营(ying)收增长同比(bi)达到10%到20%左右的(de)水平。因(yin)此，信创板块的(de)基本面表现(xian)良好，很(hen)多细分行业和细分龙头个(ge)股(gu)都有业绩支撑。

综上所述，无论是从中长期还是短期来看，信创板块都值得投资者关注。

04

中证信创指数是稳妥且确(que)定性的(de)选择

何丽竹：当前市场上，对于投资者而(er)言，可(ke)能更关注板块的(de)上涨潜力和市场表现(xian)，而(er)相对淡化估值的(de)考量。在(zai)此背景下，中证信创指数作为一个(ge)特别的(de)指数标的(de)，值得进一步(bu)探讨。

中证信创指数于去年(nian)年(nian)底发(fa)布，其编(bian)制方法独特，注重(zhong)高成长性和研(yan)发(fa)能力因(yin)子，以(yi)优选相关行业板块的(de)成分股(gu)。与市场上其他可(ke)比(bi)指数相比(bi)，中证信创指数过去的(de)累积上涨幅(fu)度要高出(chu)约30%。这种差异主(zhu)要源(yuan)于其选样方法的(de)特殊性，即(ji)优选龙头，并(bing)强调高成长、高研(yan)发(fa)的(de)特性。

此外，中证信创指数的(de)行业分布也与其他信创指数存在(zai)显著区别。其中，计算机领域的(de)权重(zhong)接(jie)近80%，而(er)App领域的(de)权重(zhong)更是高达50%左右。相比(bi)之下，国证信创指数则更侧重(zhong)于电子半导体领域。

从国产替代的(de)进程来看，App板块的(de)替代速度相对较快，国产化率替代程度也高于硬件板块。特别是在(zai)应用App板块，生(sheng)产制造、经营(ying)管理等相关板块的(de)替代率已经达到了30%、40%左右的(de)水平，而(er)很(hen)多芯(xin)片等硬件板块的(de)替代率还在(zai)20%以(yi)下。这也进一步(bu)凸显了中证信创指数中App板块的(de)重(zhong)要性和潜力。

刘青：因(yin)此，在(zai)投资信创类标的(de)时，由于难以(yi)明确(que)区分App和硬件的(de)投资价值，若(ruo)投资者希翼投资于信创方向，可(ke)以(yi)关注中证信创指数。

本文节选自汇添(tian)富基金《科技打头阵，谁是最锐利的(de)矛？》主(zhu)题直播(bo)，分享嘉(jia)宾为指数与量化投资部研(yan)究员刘青（A20231107021203）、何丽竹（A20211116004931），文本内容根据嘉(jia)宾观点整理。