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刘杰(jie)：近年来，美股成(cheng)为(wei)了资本市场中备受关注的领域。在全球资产配(pei)置中，美股是不可或缺的一部分。特朗(lang)普的当选以及前一段(duan)时间的降息，都使得美国经济(ji)前景备受瞩目。

2025年美股最大的不确定性是特朗(lang)普政(zheng)府的政(zheng)策相较于民主党的变化，体现为(wei)移民驱逐计划和关税(shui)计划。12月美联储(chu)会(hui)议如期降息25bp，联邦(bang)基金利率降到4.25%—4.5%区间，美联储(chu)降息以来已经降息100bp。但市场更关注今年降息节奏，尤其是特朗(lang)普当选的影响(xiang)。

从后续(xu)的降息路径来看，今年的降息预期在当前情况下可能会(hui)放(fang)缓，点阵图对(dui)于2025年的降息指(zhi)引也从之前的4次(ci)降至2次(ci)，甚至有一位官员对(dui)2024年12月降息投了反对(dui)票，从而使得12月的降息是一次(ci)鹰派降息。

鹰派降息的原因主要(yao)有以下几点：首(shou)先，对(dui)经济(ji)下行的担忧有所放(fang)缓，尤其是劳动力市场疲软(ruan)的担心减少，同时公布的联储(chu)最新经济(ji)预测SEP将2025年失业率从4.4%下调至4.3%；其次(ci)，对(dui)通胀上行的担忧增强，经济(ji)预测SEP将2025年的PCE通胀从2.1%上调至2.5%；此外，当前已经累计降息100bp的背景下，政(zheng)策利率已经更接近中性利率，而新政(zheng)府未来政(zheng)策的不确定性也需要(yao)通过逐步放(fang)缓的降息节奏来观察市场反应。

总(zong)体来看，小幅上调经济(ji)需求，更大幅度的上调通胀预测，意味着美联储(chu)开始担忧供给端引发(fa)的通胀，也就(jiu)是特朗(lang)普政(zheng)策中减少移民、增加(jia)关税(shui)等供给端的风险。2025年随着新旧政(zheng)府的交替和政(zheng)策的不确定性，市场可能会(hui)受到扰动，但2025年美股仍然值得关注。

02?

特朗(lang)普政(zheng)策组(zu)合落地

或利于新兴(xing)市场

主持人：您刚刚提到特朗(lang)普的政(zheng)策主张，那么您认为(wei)这些政(zheng)策主张会(hui)对(dui)港股资产、A股资产带来什么影响(xiang)？具(ju)体是怎样的一个逻辑和推演？

刘杰(jie)：实际上，全球流动性会(hui)受到降息的影响(xiang)，对(dui)港股和A股市场而言，如果市场担忧再通胀，美债利率上行，美金指(zhi)数上行，将在一定程度上压制港股和A股的估值。反之，如果这些因素不那么明显，那么整个市场的估值压力就(jiu)会(hui)相对(dui)较小。

9月底之后，这种(zhong)影响(xiang)变得更加(jia)显著。未来降息预期的下调也影响(xiang)了港股的估值。然而，这是一个动态调整的过程。大家已经进入了降息的大周期，相比于2023年三季度之前，情况正在逐渐改善。

在此背景下，出口、新旧政(zheng)府政(zheng)策以及特朗(lang)普政(zheng)策组(zu)合落地等因素，都会(hui)对(dui)市场预期产生扰动。如果美国通胀预期上行，美金指(zhi)数和美债利率将会(hui)上行，美联储(chu)降息节奏可能会(hui)放(fang)缓。但特朗(lang)普政(zheng)策组(zu)合落地也可能带动美国经济(ji)回(hui)落，那么美债利率和美金指(zhi)数回(hui)落的可能性就(jiu)会(hui)更大，这对(dui)于新兴(xing)市场来说是有利的。加(jia)上2025年国内经济(ji)的逐步复苏和内需的改善，整体市场状况应该会(hui)逐步好转。

03?

经济(ji)恢复进程和美国再通胀

影响(xiang)港股走势

主持人：大家观察发(fa)现，目前港股估值仍处于历史低位，存在估值修复的空间，那么您如何看待当前港股的投资价值和潜在风险？影响(xiang)港股后续(xu)走势的关键因素是什么？

刘杰(jie)： 近年来，港股市场表现相对(dui)低迷，从估值角度看尤为(wei)明显。目前港股的市盈率普遍(bian)低于10倍，部分行业指(zhi)数的市净率甚至低于1倍，成(cheng)为(wei)全球估值洼地。

尽管面临美国再通胀和关税(shui)政(zheng)策压力，但国内政(zheng)策依(yi)然会(hui)在不断释放(fang)的过程中，以及港股的大型企业回(hui)购(gou)、分红能尽量使长期ROE相对(dui)稳定提升，且(qie)目前股息率高达近4%，而国内债券收益率则处于较低水平，因此港股具(ju)有相对(dui)较好的安全边际，国内资金对(dui)港股的解读也看重其长期价值。

影响(xiang)港股的主要(yao)因素包括经济(ji)恢复进程和美国再通胀水平。预计2025年美债利率将回(hui)落，从历史经验看，美债利率和美金指(zhi)数的回(hui)落趋(qu)势有利于新兴(xing)市场，包括港股在内的表现值得期待。

同时，当前国内政(zheng)策发(fa)力稳增长态度明确，2025年经济(ji)基本面大概率会(hui)有所改善，因此港股资产的配(pei)置性价比相对(dui)较高。

综上所述，国外流动性的改善、国内经济(ji)增长预期、港股的低估值以及高分红优点，使得2025年更多(duo)资金在关注收益与风险时，可能会(hui)选择(ze)具(ju)有安全边际的港股资产。

04?

国内政(zheng)策和海外流动性预期

支撑港股投资机会(hui)

主持人：除了特朗(lang)普2.0以外，美联储(chu)降息是另一备受关注的财经大事(shi)件。关于美联储(chu)降息的节奏及其影响(xiang)，您有何看法？

刘杰(jie)：降息节奏的变化确实会(hui)对(dui)全球股市，特别是港股产生一定影响(xiang)。本轮美国经济(ji)周期与历史有所不同，美联储(chu)对(dui)经济(ji)的预判(pan)相对(dui)较少，更多(duo)地基于数据调整政(zheng)策路径。9月和11月议息会(hui)议上鲍威尔都提到通胀的问(wen)题已经得到较好的控制，美联储(chu)会(hui)根据经济(ji)数据的变化调整货币政(zheng)策路径。尽管美国经济(ji)展现出一定韧性，但仍面临回(hui)落压力。考虑到美联储(chu)当前更关注经济(ji)的运行，大家倾向于认为(wei)降息会(hui)持续(xu)，并在过程中与市场进行更多(duo)交流，这与其历史上历次(ci)降息过程相似。

主持人：美联储(chu)的降息周期其实对(dui)全球流动性有着深远的影响(xiang)，而港股对(dui)于流动性的敏感程度也比较高，如果美联储(chu)降息节奏出现反复，会(hui)对(dui)港股带来哪(na)些影响(xiang)？

刘杰(jie)：港股是一个国际与国内资金交汇的重要(yao)市场。历史上看，港股对(dui)海外流动性尤为(wei)敏感，例如恒生科技指(zhi)数的市盈率与美金指(zhi)数及美债利率走势呈现负相关，因此美联储(chu)降息节奏如果发(fa)生变化，港股整体的估值也容易随之波动。尽管港股整体估值较低时介入可能面临后续(xu)波动，但整体上仍值得布局。

此外，港股基本面受国内经济(ji)预期影响(xiang)，长期资产表现与基本面高度相关。考虑到2025年国内经济(ji)预期不断改善，内需增强，以及各(ge)项政(zheng)策逐步改善，无论是国内政(zheng)策还是海外流动性预期，都支撑2025年港股呈现更多(duo)投资机会(hui)。

05?

优先关注恒生科技和港股创新药板块

主持人：进一步而言，在政(zheng)策积(ji)极定调、交易性资金回(hui)流和相对(dui)低估值等因素催化下，如果投资者想投资港股，可以优先考虑哪(na)些行业或板块？

刘杰(jie)：从低估的行业入手可能更有利。例如，恒生科技就(jiu)是一个不错的宽基指(zhi)数。恒生科技里的互联网(wang)企业由于行业格局较为(wei)清晰，所以国内经济(ji)预期企稳改善的前提下营收表现值得期待，同时这些企业近几年都在降本增效，利润表现可能更好。此外，指(zhi)数成(cheng)分股多(duo)与互联网(wang)紧密相关，贴合当下热点，政(zheng)策、经济(ji)和流动性的改善将使这些行业更具(ju)弹(dan)性。

另一个值得关注的领域是港股中的医(yi)药板块，特别是香港上市的创新药企业。近年来，它们受到多(duo)种(zhong)因素压制，但创新药的基本面和估值与流动性高度相关，融资成(cheng)本降低后，估值可明显提升。同时，经过国家近5—7年的引导投入，创新药在2025年至2026年间将进入收获期。近年来，国产创新药的竞争力和海外授权都在逐步产生效益。

因此，大家认为(wei)2025年恒生科技和港股创新药领域将更具(ju)投资机会(hui)，值得投资者关注。到2026年，创新药可能会(hui)受到市场更多(duo)重视(shi)。与其他行业相比，这些领域的投资机会(hui)将更为(wei)丰富。

06?

港股科技中

人工智能领域潜力巨大

主持人：港股的科技板块也是受投资者关注的板块，港股科技板块主要(yao)影响(xiang)因素有哪(na)些？长期逻辑怎么看？

刘杰(jie)：港股在前几年虽受政(zheng)策扰动，但2019年前其科技走势斜率甚至超过恒生科技，因为(wei)这些科技股呈现出较大的盈利增长空间。而众多(duo)优质科技企业在香港上市，并受海外利率影响(xiang)，使其成(cheng)为(wei)优质资产。

港股科技企业在软(ruan)硬件方面与人工智能紧密相关，如日常(chang)手机APP等，这些应用显著提升了工作(zuo)效率。随着人工智能在不同行业的发(fa)展，未来将有更多(duo)创新性的应用场景出现。

人工智能产业链(lian)大体可以分为(wei)AI基础(chu)设施、AI大模型和AI应用，其中AI应用这一环节港股科技股具(ju)有较大的发(fa)展潜力和比较优势。一方面，港股互联网(wang)企业在应用开发(fa)和迭代上的能力突出；另一方面，我国巨大的消费者市场对(dui)应用的不断反馈和打磨(mo)也是应用完善的条件之一，国内消费市场对(dui)新兴(xing)技术的认知度甚至高于某(mou)些海外市场。

随着中美在人工智能领域的崛起，尤其是中国在具(ju)体应用上的能力更强，未来港股科技企业中的人工智能领域将有较大潜力。

07?

关注盈利修复

及高风险偏好品种(zhong)两条主线

主持人：从风格配(pei)置的角度出发(fa)，大家看到2024年中小盘风格占优的时间较多(duo)。而市场在经过9月底的快速上行后出现了一定的结构分化局面。在您看来，哪(na)种(zhong)市场风格在2025年更值得关注？

刘杰(jie)：从宏观层面看，美联储(chu)的降息周期与全球市场具(ju)有关联性，更有利于成(cheng)长风格的股票。历史上，美联储(chu)降息周期中，国内成(cheng)长板块相对(dui)于价值板块的走势与美债实际利率的走势呈现负相关性。如果后续(xu)美联储(chu)继续(xu)推进降息，成(cheng)长板块有望持续(xu)占据优势。

主持人：“国九条”“以旧换新”“新质生产力”等多(duo)个因素影响(xiang)着今年各(ge)细分板块的表现。展望2025年，您认为(wei)哪(na)些细分板块值得关注？

刘杰(jie)：近期，政(zheng)策不断强调消费刺激和内需增长，同时港股创新药在2025年至2026年间将进入收获期，降息政(zheng)策也为(wei)其融资提供支撑。此外，TMT相关领域如AI和半导体去库(ku)存方面也将持续(xu)受到关注。

总(zong)体而言，关注盈利修复及高风险偏好品种(zhong)两条主线。盈利修复主线重点关注内需偏消费方向，如食品饮料、医(yi)药生物、社会(hui)服务等；高风险偏好品种(zhong)主线关注高贝(bei)塔行业补涨(zhang)（医(yi)药、基础(chu)化工、有色等）、高盈利预期行业（TMT、军工等）及主题投资（政(zheng)策支撑类主题，如并购(gou)重组(zu)、市值管理；科技类主题，如AI产业链(lian)、自主可控）三大方向。

主持人：从A股上市企业今年的三季报来看，大类行业中消费服务增速较高，信息技术盈利稳健，金融地产净利同比转正。展望明年，从企业基本面改善的角度出发(fa)，哪(na)些板块有望实现“困境反转”？

刘杰(jie)：从盈利端来看，医(yi)疗健康、信息技术和房(fang)地产板块的2025年预期盈利增速最快，医(yi)疗健康、信息技术和可选消费板块2026年预期盈利增速领先，但工业、金融和能源(yuan)板块2025/2026年预期盈利增速较为(wei)落后。因此，从预期角度看，未来行业间将出现明显分化。

08?

中长期关注

驱动中国未来经济(ji)增长行业

主持人：长远来看，大家还应该关注哪(na)些中长期的产业趋(qu)势以及从中产生的投资机会(hui)？

刘杰(jie)：中长期可关注驱动中国未来经济(ji)增长的行业，如高端和先进制造业、人工智能、新能源(yuan)和可再生能源(yuan)、新兴(xing)消费和服务消费等。中国的经济(ji)结构正在从传统制造业和房(fang)地产等领域向高科技、高附加(jia)值领域转型升级，上述几大行业领域有望成(cheng)为(wei)中国未来经济(ji)增长的驱动力，这些领域有望崛起新的龙头企业，带来新的投资机遇。

此外，国家在供给侧引导、限价和产能出清等方面也在发(fa)生积(ji)极变化，许多(duo)行业正在经历底部筑底过程。随着市场逐渐恢复，这些赛道有望重新进入投资者的重点关注范围。

9?????

建议投资者利用轮动策略

或定投方式

主持人：实际上，现在很多(duo)投资者也会(hui)关注其他资产的投资机会(hui)，例如债券、美股、港股、黄金等等。从资产配(pei)置的角度出发(fa)，您能否分享(xiang)一下哪(na)些大类资产的机会(hui)更值得关注？您有什么配(pei)置建议？

刘杰(jie)：近年来，美股资产的配(pei)置受到全球投资者关注，特别是特朗(lang)普当选后，市场不确定性降低，美股尤其是高科技股备受瞩目。同时，A股的战略配(pei)置价值也在提升，随着经济(ji)复苏和产业周期变化，A股已到达战略配(pei)置时期。投资者需根据市场周期和经济(ji)复苏节奏调整资产配(pei)置。

债券方面，随着基础(chu)利率下行和A股逐渐上行，债券配(pei)置或需减少，股票配(pei)置或成(cheng)为(wei)更好方向。但市场节奏和速度难以把握(wo)，建议投资者利用轮动策略或定投方式参(can)与，以更好地适(shi)应市场风险。

投行普遍(bian)看好2025年A股表现，认为(wei)市场正处于新一轮盈利周期的起步阶段(duan)。中信证券指(zhi)出，非金融板块ROE企稳回(hui)升，预计2025年市场进入盈利上行通道；中金企业认为(wei)，市场主要(yao)驱动力将从2024年的估值修复转向基本面改善，结构性机会(hui)增多(duo)；高盛预测，MSCI中国指(zhi)数和沪深300指(zhi)数2015年将分别上涨(zhang)15%和13%。

此外，2025年贵金属因避险需求可能再次(ci)成(cheng)为(wei)焦点，特朗(lang)普上台前后的通胀和中美关系扰动将提升贵金属避险需求。高盛将黄金列为(wei)2025年顶级交易资产，白银表现也值得期待。无论是黄金还是国内上海金，2025年的认知和投资配(pei)置占比或将明显提升。

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香港创新药指(zhi)数与恒生科技指(zhi)数

主持人：您在展望中提到港股、创新药板块和科技板块，您能否先容一下港股创新药指(zhi)数？以及代表港股科技领域的恒生科技指(zhi)数？

刘杰(jie)：中证香港创新药指(zhi)数是由中证指(zhi)数有限企业编制和发(fa)布的股票指(zhi)数，旨在反映在香港上市的中国创新药企的整体表现。该指(zhi)数聚焦于在香港交易所上市的、从事(shi)创新药物研(yan)发(fa)、生产和销售的医(yi)药企业，涵盖(gai)生物技术、医(yi)疗研(yan)发(fa)、制药等领域的领先企业，一定程度上反映了中国整体创新药的近期表现和未来走势。由于许多(duo)创新药企选择(ze)在香港上市，因此该指(zhi)数在代表性和行业表征性方面相对(dui)A股更强。

恒生科技指(zhi)数由恒生指(zhi)数有限企业于2020年7月推出，旨在反映在香港上市的最大型、最具(ju)代表性的科技企业的整体表现。该指(zhi)数呈现了大盘科技的特征，涵盖(gai)了与科技主题相关的多(duo)家领先企业，包括但不限于互联网(wang)、生物科技、云计算、金融科技和电子商务等领域的企业，这些企业通常(chang)具(ju)有较高的增长率和较好的盈利能力，包括中国最具(ju)影响(xiang)力的科技企业，各(ge)自领域内有明显的护城河效应。对(dui)于关注中国科技行业增长潜力的投资者，恒生科技指(zhi)数投资价值值得关注。

把握(wo)中国未来科技发(fa)展趋(qu)势，特别是AI相关的软(ruan)硬件科技企业和数字经济(ji)层面，恒生科技指(zhi)数不可或缺。该指(zhi)数成(cheng)分股代表了中国该行业领域的顶级企业，随着数字化转型的深入，消费者和企业对(dui)互联网(wang)服务、电子商务、云计算和人工智能等领域的需求持续(xu)增长，驱动相关企业业绩增长。

从投资多(duo)元化和降低个股风险的角度，投资者可以通过投资恒生科技指(zhi)数相关ETF，同时持有一篮子科技行业的领先企业，分散投资单一股票所带来的风险，同时更好地把握(wo)行业趋(qu)势、国产替代应用前景和人工智能等方面的发(fa)展。

此外，投资者还能从科技创新和消费升级的驱动中受益。技术驱动方面，指(zhi)数成(cheng)分企业大多(duo)专注于技术创新，在人工智能、云计算、大数据等前沿领域有深入布局；消费趋(qu)势方面，随着居民收入水平的提高和消费观念的升级，对(dui)高品质数字服务和产品的需求不断增加(jia)，为(wei)相关企业提供了广阔的市场空间，即恒生科技指(zhi)数的相关企业也将受益。

本文节选自广发(fa)基金《5动投资新纪(ji)元——2025年海外投资策略展望》主题直播，分享(xiang)嘉宾为(wei)广发(fa)基金指(zhi)数投资部总(zong)经理助理刘杰(jie)（F0340109040132），文本内容根据嘉宾观点整理。