如何理(li)解“择(ze)机(ji)降准降息”？

当被问及(ji)如何理(li)解中国人民银行近期表态的“择(ze)机(ji)降准降息”时，余永定说明，他理(li)解“择(ze)机(ji)”有三(san)层含义。

其一，如果中国宏(hong)观(guan)经(jing)济形势出现某种不利变化，如面临美国加征关(guan)税等外(wai)部冲击，对(dui)中国经(jing)济产生负面影响，中国人民银行可能(neng)进一步降准降息，刺激经(jing)济增长。

其二(er)，如果扩张性(xing)财政政策(ce)产生的加息压力，削弱了财政扩张效果，中国人民银行就可能(neng)加大公开市场操(cao)作力度，增加流动(dong)性(xing)供给，进一步降低(di)利率，甚至在二(er)级市场买入新增发的国债，使扩张性(xing)财政政策(ce)充分发挥作用。

其三(san)，当资本(ben)市场（股(gu)市、楼市）遭受某种冲击暴跌，引发系统性(xing)经(jing)济金融风险时，中国人民银行不但需要大幅(fu)降息，提供充分的流动(dong)性(xing)，甚至要直接入市干预，从而(er)稳定资产价格(ge)。

如何理(li)解货币政策(ce)中间(jian)目(mu)标与最终(zhong)目(mu)标之间(jian)的关(guan)系？

中国人民银行关(guan)于物价的表述(shu)从“稳定物价，并以(yi)此来促进经(jing)济增长”转向“保持流动(dong)性(xing)充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经(jing)济增长、价格(ge)总水(shui)平预期目(mu)标相匹配”。对(dui)此，余永定说明，长期以(yi)来，市场对(dui)中国货币政策(ce)的目(mu)标形成了共识，包(bao)括稳定物价、促进经(jing)济增长、充分就业以(yi)及(ji)保持国际收支平衡。需要指出的是，货币政策(ce)目(mu)标分为最终(zhong)目(mu)标和中间(jian)目(mu)标，前述(shu)4个(ge)目(mu)标为最终(zhong)目(mu)标。

“中国人民银行可以(yi)决定准备金率和政策(ce)利率等工具。在正常情况下，通过调整这些政策(ce)工具，中国人民银行可以(yi)大致控制货币供应量增长、社会融资规模和市场基准利率等中间(jian)目(mu)标。”他补充，“保持流动(dong)性(xing)充裕”说明了中国人民银行货币政策(ce)的取向是适度宽松。与2024年相比，中国人民银行想通过现有政策(ce)工具降低(di)市场基准利率，加快M2增速，从而(er)实现 GDP增速5%左右、通货膨胀率涨幅(fu)2%左右的货币政策(ce)最终(zhong)目(mu)标。因此，当前的货币政策(ce)不存(cun)在转向问题。

余永定进一步分析，中国人民银行需要择(ze)机(ji)控制中间(jian)目(mu)标，才能(neng)实现货币政策(ce)的最终(zhong)目(mu)标。货币政策(ce)的中间(jian)目(mu)标必须具备可测性(xing)、可控性(xing)，与最终(zhong)目(mu)标也要具备相关(guan)性(xing)。例如，准备金率是中国人民银行可以(yi)直接精准控制的货币政策(ce)工具。

理(li)论上，中国人民银行可以(yi)通过调整准备金率控制M2的增速，M2增速的变化又可以(yi)影响通货膨胀率和经(jing)济增速。此外(wai)，中国人民银行还可以(yi)直接改变政策(ce)利率（如7天逆回购利率），进而(er)影响货币市场基准利率（如DR007，存(cun)款类(lei)金融机(ji)构质押(ya)式回购利率），进而(er)影响货币市场利率。货币市场利率变化，又可以(yi)影响通货膨胀率、经(jing)济增速等货币政策(ce)最终(zhong)目(mu)标。

人民币汇率如何变化？

近期，市场十分关(guan)注受“对(dui)等关(guan)税”等政策(ce)影响，人民币汇率会如何变化。

对(dui)此，余永定称，截至目(mu)前，中国经(jing)常账户几乎每年都有大量顺差。然而(er)，2015年以(yi)来，多(duo)个(ge)年份的中国资本(ben)和金融账户出现逆差（资本(ben)流出＞资本(ben)流入），其原因大多(duo)与中美利差变动(dong)，以(yi)及(ji)不同性(xing)质的预期变化有关(guan)。他分析，受到(dao)关(guan)税壁垒影响，今年中国出口增速可能(neng)呈现下滑态势，但继续维持顺差应该是大概率事件。2025年，中国国际收支的平衡状态，人民币将受到(dao)升值还是贬值压力，主要看资本(ben)和金融账户的变化。

据余永定预判，2024年，外(wai)资对(dui)中国资产的减持调整已(yi)经(jing)基本(ben)结束，近期中国又在各个(ge)高科技产业展(zhan)现出惊艳表现，加之美国股(gu)票市场的价值重估，今年的证券(quan)投资可能(neng)会从净流出转为净流入。2025年，中国企(qi)业美金债（以(yi)地产、金融为主）的偿还压力，或将有所(suo)缓解，但居民购汇规模还难以(yi)预料。多(duo)年以(yi)来，许(xu)多(duo)中国企(qi)业通过对(dui)外(wai)直接投资，绕过美国的关(guan)税壁垒。此次(ci)美国向全球180多(duo)个(ge)国家和地区加征关(guan)税，中国企(qi)业的出海浪潮可能(neng)会有所(suo)衰退。综合来看，他分析 2025年，中国经(jing)常账户顺差将会大幅(fu)减少，资本(ben)和金融账户逆差也会减少，但幅(fu)度应该小于上年。因此，今年人民币对(dui)美金汇率的贬值压力，应该要大于上一年度，但仍处在正常范围内。

对(dui)于“人民币汇率在合理(li)均衡水(shui)平上保持基本(ben)稳定”， 余永定认(ren)为，2019年前后，中国人民银行对(dui)人民币汇率变动(dong)大致采(cai)取了“善意忽视”政策(ce)。然而(er)，受到(dao)贸(mao)易保护(hu)主义政策(ce)等因素影响，国际金融市场正常运行受到(dao)严重干扰，汇率变动(dong)对(dui)国际收支的平衡和调节作用遭到(dao)了极大破坏(huai)。中国人民银行可能(neng)不得不进行干预，并加强跨境资本(ben)流动(dong)的管理(li)。除调整宏(hong)观(guan)经(jing)济政策(ce)外(wai)，中国人民银行还可以(yi)通过“外(wai)汇市场自律机(ji)制”，调整远期售汇业务风险准备金率，改变宏(hong)观(guan)谨慎(shen)因子等方法，影响人民币汇率。中国拥(yong)有充足的外(wai)汇储备，作为最后一道防线，中国人民银行完全有能(neng)力把人民币对(dui)美金汇率维持在“合理(li)均衡水(shui)平”。

他谈到(dao)，对(dui)中国而(er)言(yan)，当前存(cun)在两个(ge)亟待解决的问题。一方面，我(wo)们需要使贸(mao)易顺差保持一定增速，以(yi)实现5%左右的GDP增长目(mu)标；另一方面，因为长期维持贸(mao)易顺差，截至2024年底，中国已(yi)经(jing)积累了3.2万亿(yi)美金的海外(wai)净资产。受到(dao)地缘(yuan)政治等因素影响，这些资产也面临着风险。针对(dui)关(guan)税壁垒，中国必须加速实现“以(yi)国内大循环为主体、国内国际双循环”的战略转变，而(er)非诉诸于人民币贬值，增加出口补贴和出口退税等措(cuo)施(shi)。总而(er)言(yan)之，中国今年出口形势将面临更大挑战，贸(mao)易顺差增速可能(neng)呈现较大幅(fu)度下降趋势。2025年，预计中国的经(jing)常账户顺差将小于上一年，但仍将继续保持顺差态势。

（原文题为《业内专家：如何理(li)解适度宽松的货币政策(ce)》）