此前(qian)，在今年2月初四环医药已经在市场公告盈警，而近日(ri)其年度成绩(ji)单正式出炉，至此财报靴子落地。
01
财报亮点透视，"双(shuang)引擎"驱动价值(zhi)重估
当下四环医药无疑是站(zhan)在了"医美爆发"和"创新药拐点"两个黄金赛(sai)道的交汇(hui)点。
梳理企业这份年度财报的亮点如下：
1、医美业务增长强劲。
医美业务实现收入7.44亿元，同比增长65.4%。新产品持续获批并贡献收入，推(tui)动医美业务利(li)润率进一步提升(sheng)。
2、创新药业务快速发展。
创新药及其他药品收入约5760万元，同比上升(sheng)388.1%。轩竹生物自研的一类新药安奈拉唑钠(na)获批上市并贡献收入，同时多(duo)款创新药和首仿(fang)药密集获批。
3、研发投入成效(xiao)显著。
研发开支约4.74亿元，同比下降18.0%，但仍(reng)保持高强度投入。研发管线进展顺利(li)，多(duo)款产品完成三(san)期临床试验，十余款药物研发注册稳步推(tui)进。
4、商业合作与市场拓展良(liang)好。
司美格鲁肽减重管线授(shou)权合作、SGLT-2抑(yi)制剂(ji)创新药脯氨酸加格列净片与华东医药达成战略联盟等，加速创新药新品落地及市场渗透。医保目录的纳入与集采中选提升(sheng)了产品的可及性，同时全(quan)产业链(lian)的协同发展能力(li)持续加强。
5、现金流(liu)状况良(liang)好。
在手现金充裕。2024年经营(ying)活动的现金流(liu)量流(liu)入净额2.44亿。在手现金及现金等价物35.22亿元，若将理财产品、已抵(di)押存款及定(ding)期存款等计算在内，则接近40亿。
结合这份财报，不论是稳健的业务基本盘，良(liang)好的现金流(liu)状况来看，其释(shi)放出的价值(zhi)信号可谓清晰。
02
医美业务规模化增长，龙头地位溢(yi)价可期
医美赛(sai)道可以说是四环医药确定(ding)性增长的一环，这背后源自于赛(sai)道红利(li)、产品矩阵、渠道覆盖三(san)大支撑。
一方面，医美行业正处(chu)于快速扩张期，近年来，随着社会对于美的重视程度逐步提升(sheng)，叠加政策监管不断完善，推(tui)动行业规范化发展，医美行业迎来了前(qian)所未有的发展机遇。
根据Frost＆Sullivan数据，中国医美市场规模将于2030年达到6382亿元，自2021年至2030年的年复合增速为14.5%。
另一方面，四环医药凭(ping)借其丰富的医美产品线和强大的市场影(ying)响(xiang)力(li)，有望(wang)继(ji)续推(tui)动医美业务的增长，为企业带来稳定(ding)的收入和利(li)润。
旗下医美平台(tai)渼颜空(kong)间(jian)已布局包括(kuo)填充、塑(su)形、光电设(she)备及皮肤(fu)管理等60余款产品，实现对轻医美的基础(chu)类别的全(quan)覆盖，能够满足全(quan)生命(ming)周期需(xu)求(qiu)。
而凭(ping)借"自研+BD"的双(shuang)轨策略，企业直(zhi)接切中了医美行业"合规化+多(duo)样化"的核心痛点。
去年更是获批了包括(kuo)三(san)类医疗器械注册证的双(shuang)波射频Sylfirm X等在内的7款新产品，不仅进一步扩容了产品矩阵，还有望(wang)通过高毛利(li)产品提升(sheng)整体利(li)润率。据悉，目前(qian)企业已针对双(shuang)波射频展开了系列营(ying)销活动，并对其他几(ji)款获批产品陆(lu)续完成了上市前(qian)准备工作，麻膏和水光九针于今年4月份开始向(xiang)机构供货。
此外，企业持续推(tui)进营(ying)销体系升(sheng)级、市场活动赋(fu)能以及学术与医学价值(zhi)挖掘。
年内，实现6200多(duo)家医美机构覆盖，与近150家机构达成深度战略合作，并在河北、吉林以及美国设(she)立生产基地，确保产品安全(quan)高效(xiao)生产。企业还开展32场区(qu)域级B端会议，覆盖23个城市及近900位医生、咨(zi)询和运营(ying)人员(yuan)，3大系列活动深度覆盖超200家医美机构。同时，企业联合权威机构发布多(duo)篇文献，打造(zao)行业共识(shi)，并累计培训(xun)了近3000名注射和皮肤(fu)科(ke)医生。
不难预期，在头部优势的支撑下，未来伴随四环医药新产品持续获批和市场覆盖的深化，企业医美业务的利(li)润率还将进一步提升(sheng)。
03
创新药业务拐点已至，商业化加速
医药板(ban)块来看，去年创新药及其他药品分部收入录得大幅增长，主要是因安奈拉唑钠(na)于2023年下半年获批上市并开始产生收入。
如今，四环医药在创新药领(ling)域的布局正在进入收获期。
特别是考虑到企业多(duo)个核心产品进入临床中后期阶段或已获批上市，未来几(ji)年将逐步释(shi)放业绩(ji)，有望(wang)在未来为企业带来丰厚的回报。
（来源：企业财报）
从惠升(sheng)生物来看，其产品目前(qian)已进入密集商业化落地阶段。
2024年共有9款产品获批上市。此外，司美格鲁肽注射液降糖适(shi)应(ying)症目前(qian)已完成临床III期试验；减重适(shi)应(ying)症也将于今年1季度完成临床III期入组。
企业在糖尿(niao)病领(ling)域持续取得突破，其研发的德(de)谷胰岛素和德(de)谷门冬双(shuang)胰岛素注射液作为国产首仿(fang)品种，具备重塑(su)胰岛素市场格局的潜力(li)。
从轩竹生物来看，核心品种即(ji)将进入爆发期。
其中已提交NDA的两大核心品种，XZP-3287（吡罗西尼片）及XZP-3621（ALK/ROS1双(shuang)靶点抑(yi)制剂(ji)），其分别针对乳腺癌和非(fei)小细胞肺癌。这两款品种面向(xiang)的都是百亿级市场空(kong)间(jian)，潜力(li)十分可观。
透过管线可以清楚(chu)的看到，四环医药每年平均推(tui)进至少1个创新药进入临床阶段，展现出其在研发创新领(ling)域的可持续性。
未来随着多(duo)个重磅产品进入商业化阶段，其创新药板(ban)块的收入占比将逐步提升(sheng)，盈利(li)结构也将得到质(zhi)的改善，进而带动估值(zhi)实现切换。
04
价值(zhi)催化剂(ji)：三(san)大维度驱动估值(zhi)提升(sheng)
站(zhan)在当下来看，四环医药具备三(san)重催化。
其一，产品层面。
不论是医美产品、还是惠升(sheng)生物相(xiang)关(guan)糖尿(niao)病生物类似药以及轩竹生物已上市与即(ji)将上市的创新药，后续有望(wang)迎来放量，带动业绩(ji)强劲增长。
如医美产品中，水光针、少女(nu)针等高毛利(li)产品凭(ping)借合规化红利(li)持续渗透年轻化市场，后续上升(sheng)空(kong)间(jian)广阔(kuo)，有望(wang)不断贡献稳定(ding)现金流(liu)。
同时，企业也在医美领(ling)域积(ji)极推(tui)进全(quan)球化布局，已收购(gou)的美国Genesis Biosystems其产品销往全(quan)球多(duo)个国家和地区(qu)，今年还将重点开发巴西等南美市场以及中东市场。
糖尿(niao)病领(ling)域，德(de)谷胰岛素和德(de)谷门冬双(shuang)胰岛素注射液，同样具备巨大的放量潜力(li)，有望(wang)在糖尿(niao)病治疗领(ling)域占据重要市场份额，为企业提供收入“安全(quan)垫”。
此外，处(chu)在放量阶段的创新药安久卫去年是实行医保的首年，轩竹生物组建(jian)的商业化销售团队，已与超过80家分销商合作，快速覆盖全(quan)国各地超过1000家医院(yuan)。随着医保政策的推(tui)进和市场教育的深入，安久卫的市场渗透率有望(wang)进一步提升(sheng)，并不断贡献业绩(ji)增量。
同时后续伴随企业各板(ban)块更多(duo)产品步入商业化销售阶段，四环医药前(qian)期积(ji)累的商业团队、渠道等资源也将能够得到有效(xiao)复用，这不仅降低了市场准入门槛和推(tui)广成本，还能够通过规模效(xiao)应(ying)进一步提升(sheng)利(li)润率，为企业业绩(ji)的持续增长提供有力(li)支撑。
其二，管线层面。
可以看到企业的产品管线正积(ji)极推(tui)进当中，后续有望(wang)迎来多(duo)个里程碑节点。
以医美板(ban)块来看，III类自研管线新增羟基磷灰石、丝素蛋(dan)白和重组人胶原等产品，并与韩国Cellontech签署CartiZol独家代理协议。截至2024年年底，5个再生微球类和8个HA类产品进入注册阶段。
同时，在创新药方面。
吡罗西尼的两项NDA申请已获受(shou)理，预计今年上半年有望(wang)获批，并且联合治疗适(shi)应(ying)症计划进入医保。凭(ping)借突破性临床数据，吡罗西尼有望(wang)成为国内首个单药后线治疗HR+/HER2-局部晚期或转移性乳腺癌的CDK4/6抑(yi)制剂(ji)。近期，徐(xu)兵河院(yuan)士在其发布的研究报告中指出："吡洛西利(li)实现了疗效(xiao)与安全(quan)性的双(shuang)重突破，标志着中国原研药在国际(ji)舞台(tai)的重要突破。"该(gai)产品作为同类最佳CDK4/6抑(yi)制剂(ji)，商业化潜力(li)巨大。此外，XZP-3621 NDA预计也将有望(wang)在2025年12月之前(qian)，目前(qian)该(gai)药也还正在探索其新适(shi)应(ying)症。
除上述外，可以看到企业还有多(duo)个在研管线正在积(ji)极推(tui)进中，而此前(qian)已验证的商业化成绩(ji)，为后续这些创新管线的上市也带来了更多(duo)想象空(kong)间(jian)。
（来源：企业财报）
最后，分拆上市来看。
轩竹生物目前(qian)正积(ji)极推(tui)进香港上市，预计将于2025年登陆(lu)港股资本市场。分拆后创新药板(ban)块将获得独立估值(zhi)体系，有望(wang)提升(sheng)整体市值(zhi)中枢。同时IPO募(mu)集款项将加速后续管线推(tui)进，形成"研发投入-产品上市-资本增值(zhi)"的闭环。
05
结语
从企业资本市场情况来看，目前(qian)四环医药整体估值(zhi)偏低，市净率低于行业平均，存在估值(zhi)折价。
截至目前(qian)企业市值(zhi)仅为52亿港元，对应(ying)约48.56亿人民币。鉴于企业拥(yong)有近50亿人民币的现金等资产，以及21.28亿元的物业、厂房及设(she)备的账面净值(zhi)，合计超过70亿元的“硬资产”为其市值(zhi)构筑了坚实的安全(quan)垫。
若后续医美及创新药业务及子企业分拆上市等催化剂(ji)接连兑现，相(xiang)信也将构成其价值(zhi)回归最大的底气。