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01

化(hua)债政(zheng)策(ce)和促增长措(cuo)施或利好信创

何丽竹(zhu)：近(jin)期全(quan)国(guo)人大(da)常委会决议通过了《国(guo)务院关于提请审议增加地方政(zheng)府债务限额置换存量隐性债务的议案》，并举(ju)行了相关的资讯发布(bu)会，您能否解读一下这一政(zheng)策(ce)？

刘青(qing)：由于市场高度关注化(hua)债政(zheng)策(ce)，大家基于这一出发点进行了深入分析，探讨了与(yu)化(hua)债相关且未(wei)来可能受到市场看好的板块和行业。在(zai)此过程(cheng)中，大家发现(xian)信创板块是一个之前(qian)被忽视的重要(yao)领域。

回顾过往，中证信创指(zhi)数在(zai)2017年推(tui)出时曾(ceng)迎来一波大(da)涨，其中一个重要(yao)的催化(hua)剂为2018年川普政(zheng)府对(dui)中国(guo)的一系列(lie)制裁(cai)措(cuo)施，如对(dui)HUAWEI的制裁(cai)、增加关税等。彼时，中国(guo)对(dui)此也采取了相应的反制措(cuo)施，包括(kuo)2017年首次提出将信息安全(quan)产品纳入发展目标(biao)、推(tui)进信创工(gong)程(cheng)第二期工(gong)程(cheng)等，这些措(cuo)施旨在(zai)确保国(guo)家重点安全(quan)领域，尤其是上游高新科技部分如芯(xin)片、App操作系统、办公App等的自(zi)主可控，减(jian)少对(dui)外(wai)依赖。在(zai)此背(bei)景下，中国(guo)出台了一系列(lie)政(zheng)策(ce)文件，如2018年5月(yue)将龙芯(xin)、申威、飞(fei)腾等国(guo)产CPU服务器列(lie)入政(zheng)府采购名录等。这些政(zheng)策(ce)与(yu)信创指(zhi)数的表现(xian)密切相关，体(ti)现(xian)了市场对(dui)这一行业的高度认可。进入2020年，信创板块迎来了新的发展阶段，即信创“2+8+N”三步走战略。大家期待在(zai)这一战略下，国(guo)内一些可能与(yu)美国(guo)产生直接竞争的产业能够在(zai)A股市场中崭露头角，成为中国(guo)经济的中流砥柱。

此外(wai)，化(hua)债政(zheng)策(ce)对(dui)to G类行业，即政(zheng)府收入占比较高的行业也会产生积极(ji)影响，存在(zai)现(xian)金流层面的受益。根(gen)据财政(zheng)部最新数据，中国(guo)整体(ti)债务水平(ping)较高，其中地方政(zheng)府面临(lin)较大(da)压力。如果本次14.3万亿元的化(hua)债方案得以落地实施，五年将能节约大(da)概6000亿元的利息支出，用于投资(zi)、促进消(xiao)费和民生以及支撑(chi)信创产业等国(guo)家重点战略实施。

同时，这一轮化(hua)债中有(you)将近(jin)10万亿元进行了更长久期、更低利率的债务置换，保证部分短期城投债、短期银行贷款、工(gong)程(cheng)欠款、信创类企业欠款等可以如期还上。同时，未(wei)来还有(you)2.2万亿元的棚改(gai)专项债，可能到2029年之后，按照(zhao)合(he)同偿还。那么在(zai)2028年以前(qian)地方政(zheng)府需消(xiao)化(hua)的隐性债务从14.3万亿元降至2.3万亿元，减(jian)轻(qing)了地方政(zheng)府的债务压力，将有(you)助(zhu)于地方政(zheng)府腾出空间，进一步真正落实实际工(gong)作，推(tui)动(dong)经济发展。

除了化(hua)债政(zheng)策(ce)外(wai)，促增长也是当前(qian)的重要(yao)任务。目前(qian)，我国(guo)已经从防(fang)风险逐(zhu)渐转向(xiang)促增长，形成了“防(fang)风险”和“促增长”并重的局面。聚焦投资(zi)端，由于之前(qian)地方政(zheng)府债务压力较大(da)，导致(zhi)现(xian)金流受到较大(da)挤压，许多企业的应收账款未(wei)能实现(xian)内部周转，信创板块便(bian)是其中一个重要(yao)的受影响领域。

综(zong)上，化(hua)债政(zheng)策(ce)和促增长措(cuo)施将对(dui)信创等板块产生积极(ji)影响，大家期待这些政(zheng)策(ce)能够推(tui)动(dong)相关行业的发展和经济的增长。

02

当前(qian)的逻辑正在(zai)信创板块上演(yan)

刘青(qing)：立足于当前(qian)时点，信创相对(dui)于上一个低点，已经反弹较多，那么未(wei)来信创板块还会有(you)哪些关注点？投资(zi)价值还有(you)进一步的上升空间吗(ma)？

何丽竹(zhu)：一些行业可能会首先(xian)迎来政(zheng)府层面的应收账款偿付。过去几(ji)年，很多政(zheng)府项目或to G端、to B端相关的企业，应收账款规模不断增加，其中信创板块和电信运营商等行业表现(xian)尤为明显。未(wei)来随着化(hua)债力度和资(zi)金支撑(chi)的增加，与(yu)政(zheng)府资(zi)金及化(hua)债密切相关的板块将成为受益方向(xiang)。而对(dui)于其他行业板块，如果没有(you)政(zheng)府资(zi)金的注入或增量资(zi)金的支撑(chi)，其营收和经营质量的提高将更多地取决于产业本身的景气(qi)情(qing)况。例如，在(zai)TMT子赛道中，电子、通信、传媒、计(ji)算机等板块各具特色，其中传媒板块与(yu)景气(qi)高度相关，如果上下游景气(qi)不佳，资(zi)本开支收缩(suo)，那么传媒企业的广告收入就会缩(suo)减(jian)；而信创板块则相对(dui)独立，不仅受产业链景气(qi)变动(dong)的影响，还更多地受到政(zheng)策(ce)的扶持(chi)，包括(kuo)新质生产力和设备更新迭代的资(zi)金注入。

从景气(qi)变动(dong)的角度看，信创板块相对(dui)于其他科技板块和一级行业，会有(you)更快、更准确的财政(zheng)保障资(zi)金，并在(zai)流动(dong)性宽松或政(zheng)策(ce)支撑(chi)的背(bei)景下弹性较大(da)。自(zi)2014年以来，随着政(zheng)策(ce)变化(hua)，TMT板块多次展现(xian)出不同的行情(qing)表现(xian)。其中，2014年至2015年间，计(ji)算机板块是上涨幅度最大(da)的板块；而在(zai)最近(jin)的行情(qing)中，计(ji)算机、信创、App等行业主题指(zhi)数基本领涨。另外(wai)，在(zai)2018年TMT板块整体(ti)表现(xian)不佳的情(qing)况下，信创板块取得了超越市场平(ping)均(jun)水平(ping)的涨幅，其中主要(yao)得益于中美贸易摩擦(ca)导致(zhi)的科技板块技术封(feng)锁(suo)下国(guo)产替(ti)代的投资(zi)逻辑加强。

在(zai)过去几(ji)年中，半导体(ti)产业链是TMT板块中的关注焦点，而信创和App领域的关注度相对(dui)较低，但当前(qian)的逻辑正在(zai)信创板块上演(yan)。国(guo)务院提出的2+8+N政(zheng)策(ce)，即为将信创纳入国(guo)家战略发展体(ti)系，并分阶段推(tui)进国(guo)产替(ti)代。具体(ti)而言，“2”指(zhi)首先(xian)实现(xian)机关范围内的信创替(ti)代；“8”指(zhi)金融、电信、电力、石油、交通、航空航天、教育、医疗(liao)8大(da)关键行业，在(zai)生态相对(dui)成熟后，信创由党政(zheng)体(ti)系扩大(da)到8大(da)关键行业；“N”指(zhi)其他行业，将信创产品扩展到其他行业，最终在(zai)2+8+N的各个领域以及行业板块中都实现(xian)国(guo)产替(ti)代。在(zai)国(guo)内，国(guo)产手机已占据较高市场份额，从产品力的角度看，未(wei)来有(you)望实现(xian)龙头芯(xin)片产品和消(xiao)费电子产品的国(guo)产替(ti)代。

另外(wai)，硬件和App板块的国(guo)产替(ti)代率也在(zai)逐(zhu)年提升，一些重要(yao)环节领域也有(you)了突(tu)破，如半导体(ti)板块。过去几(ji)年，国(guo)家大(da)基金和政(zheng)策(ce)扶持(chi)多集中在(zai)半导体(ti)领域，因此投资(zi)重点也在(zai)该领域，而现(xian)在(zai)的重点可能会逐(zhu)渐转移(yi)到信创领域。此外(wai)，中美贸易摩擦(ca)的重点也逐(zhu)渐从硬件领域转向(xiang)App领域，这也凸(tu)显了App板块的重要(yao)性。

03

信创将持(chi)续成为A股投资(zi)关键细分领域

何丽竹(zhu)：不仅是消(xiao)费电子产品，信创产品如WPS、支付App及金融科技App等也在(zai)积极(ji)拓展海外(wai)市场。在(zai)App和信创板块的多个细分领域，中国(guo)已展现(xian)出领先(xian)地位(wei)。通过测算各行业出海收入占比，大家发现(xian)信创板块的占比相当可观(guan)。

从国(guo)内及海外(wai)市场对(dui)信创板块的利好逻辑来看，首先(xian)，从国(guo)内化(hua)债力度和强度来看，与(yu)政(zheng)府项目紧密相关的行业板块，如信创，将成为未(wei)来一段时间受益于化(hua)债的明显标(biao)的。因此，信创板块有(you)一个相对(dui)确切的收入保障。

其次，从政(zheng)策(ce)角度看，信创作为新质生产力的重要(yao)组成部分，是未(wei)来几(ji)年经济发展的关键一环。因此，预计(ji)未(wei)来几(ji)年还将有(you)更多支撑(chi)信创发展的政(zheng)策(ce)出台。

最后，从中长期逻辑来看，全(quan)球科技板块的竞争将持(chi)续很久，无论是在(zai)硬件还是App领域。所以，TMT科技，尤其是信创板块，以信息技术应用创新和国(guo)产替(ti)代为关键投资(zi)逻辑，将持(chi)续成为A股市场投资(zi)的关键细分领域。

刘青(qing)：从中长期视角来看，信创板块具有(you)广阔的发展前(qian)景；而从短期视角来看，信创板块依然值得关注。

基本面方面，信创板块的表现(xian)较好。随着三季报(bao)的出炉，全(quan)A、全(quan)行业今年三季度的业绩表现(xian)显示，整体(ti)单(dan)三季度的营收增速有(you)所下滑，尤其是上游资(zi)源、制造和消(xiao)费板块。然而，金融和TMT板块却表现(xian)出色。金融板块因财富管(guan)理需求和证券(quan)投资(zi)交易需求的活跃而表现(xian)良好；TMT板块则在(zai)二季度就是全(quan)市场表现(xian)较好的一级行业之一，三季度的业绩表现(xian)也大(da)幅超过全(quan)市场行业水平(ping)。其中，信创作为有(you)国(guo)产替(ti)代逻辑支撑的行业板块，包括(kuo)芯(xin)片等偏向(xiang)于硬件的领域，相较于其他行业板块表现(xian)更佳。在(zai)中证信创指(zhi)数中，单(dan)三季度的营收增长同比达到10%到20%左(zuo)右的水平(ping)。因此，信创板块的基本面表现(xian)良好，很多细分行业和细分龙头个股都有(you)业绩支撑。

综(zong)上所述，无论是从中长期还是短期来看，信创板块都值得投资(zi)者关注。

04

中证信创指(zhi)数是稳妥且确定(ding)性的选择

何丽竹(zhu)：当前(qian)市场上，对(dui)于投资(zi)者而言，可能更关注板块的上涨潜力和市场表现(xian)，而相对(dui)淡化(hua)估值的考量。在(zai)此背(bei)景下，中证信创指(zhi)数作为一个特别的指(zhi)数标(biao)的，值得进一步探讨。

中证信创指(zhi)数于去年年底发布(bu)，其编制方法独特，注重高成长性和研发能力因子，以优选相关行业板块的成分股。与(yu)市场上其他可比指(zhi)数相比，中证信创指(zhi)数过去的累积上涨幅度要(yao)高出约30%。这种差异主要(yao)源于其选样方法的特殊性，即优选龙头，并强调高成长、高研发的特性。

此外(wai)，中证信创指(zhi)数的行业分布(bu)也与(yu)其他信创指(zhi)数存在(zai)显著区别。其中，计(ji)算机领域的权重接近(jin)80%，而App领域的权重更是高达50%左(zuo)右。相比之下，国(guo)证信创指(zhi)数则更侧重于电子半导体(ti)领域。

从国(guo)产替(ti)代的进程(cheng)来看，App板块的替(ti)代速度相对(dui)较快，国(guo)产化(hua)率替(ti)代程(cheng)度也高于硬件板块。特别是在(zai)应用App板块，生产制造、经营管(guan)理等相关板块的替(ti)代率已经达到了30%、40%左(zuo)右的水平(ping)，而很多芯(xin)片等硬件板块的替(ti)代率还在(zai)20%以下。这也进一步凸(tu)显了中证信创指(zhi)数中App板块的重要(yao)性和潜力。

刘青(qing)：因此，在(zai)投资(zi)信创类标(biao)的时，由于难以明确区分App和硬件的投资(zi)价值，若投资(zi)者希翼投资(zi)于信创方向(xiang)，可以关注中证信创指(zhi)数。

本文节选自(zi)汇(hui)添富基金《科技打头阵，谁是最锐利的矛？》主题直播，分享嘉宾为指(zhi)数与(yu)量化(hua)投资(zi)部研究员刘青(qing)（A20231107021203）、何丽竹(zhu)（A20211116004931），文本内容根(gen)据嘉宾观(guan)点整理。